（上篇）
杨晓敏
国信兴业国际工程咨询有限公司
副总经理
自政府与社会资本合作（Public- Private Partnership，简称 PPP） 模式在2014年底在全国推广以来，逐步成为地方政府开展基础设施和公共服务设施建设的主要模式。截至 2017 年上半年，我国PPP 累计入库项目已经超过 1万多个，累计投资额超过 16万亿元，这些项目的投资额超过 3 万亿元，据统计，总体落地率约 34% （落地率指执行和移交两个阶段项目数之和与准备、采购、执行、移交四个阶段项目数总和的比值）。PPP落地率不高的最主要原因就是融资困难，大部分项目合同签署后融资无法按计划到位。一位大型央企负责人表示，他们已经签署的PPP合同，实际正在实施的约占20%，主要原因就是融资无法到位。另一大型民企在PPP业务部署上明确要求在跟踪项目同时必须与金融机构密切联系，保证项目可融资融资。
一、PPP 模式融资
1. 银行融资是 PPP 主要资金来源
从部分省份已发布的数据来看，在已经落地的 PPP 项目中，银行仍是 PPP 融资的主要来源，如四川省已落地的 PPP 项目中，至少 80%的资金是通过由银行融资获得。
在授信政策相同的条件下，银行信贷提供的资金规模较大、资金成本较低、期限较长，此外，银行对于政府层级和财政实力的要求也远低于其他金融机构，以上原因使得银行成为 PPP 融资的主要来源。
典型PPP项目银行融资采用项目融资模式，大部分项目资本金要求达到30%，融资利率一般在5~6.5%,在项目批复文件和PPP相关文件齐备的条件下即可授信贷款，可以采用信用、应收款质押等非社会资本担保增信措施，同时要求项目纳入PPP项目综合信息平台。大多数商业银行对当地政府的要求是政府公共预算收入不低于15亿元。
保险资金也是PPP的一个来源，采用项目融资模式，要求项目纳入PPP项目综合信息平台，社会资本信用评级不低于AA+，融资利率一般在6~8%。保险资金要求政府负债水平较低，必须为地市级以上项目。
其他还有券商和资管计划融资，这类融资占比很少，还在摸索阶段，对项目资本金和信用评级要求均比以上两种高。
2. 项目杠杆高，融资周期长
对于一个典型PPP项目，如果资本金20%情况下可以贷款：假设社会资本占股51%，政府占股49%，那么对于社会资本来说用总投资10%完成一个总投资为100%的项目，社会资本的杠杆率约为10倍，同样对政府来说杠杆率也几乎为10倍，双方合在在一起杠杆率为5倍；如果政府不占股份，同样条件下总体杠杆率为5倍，全部由社会资本使用。综上，基于目前的操作模式，PPP项目从投资角度看，杠杆率很高！这意味着项目借很多钱。从投融资的体系分析，借了钱总归要还的，谁来还呢？不是项目本身归还就是政府归还。因此，PPP项目如果自身经营性不理想，对政府未来的债务是相当大的。
另外，按照目前的PPP政策，政府和社会资本合作期限都在十年以上，大多数项目合作期限在２５年上下，很多金融机构对长期融资不是很积极，这就进一步加大了融资难度。
3. 社会资本主要以国企为主
从融资主体来看，国有企业参与的 PPP 项目数量远高于民营企业参与的项目。截止 2017 年上半年，共有 793 个国家示范项目落地，其中包含签约的民营企业 291 家，占签约总数的 36.7%；签约的国有企业 436 家，占签约总数的 55%；其余 66家为港澳台及外资企业。
从项目种类来看，民营企业参与的多为规模较小且以运营为重点的公共服务类项目；而国有企业参与的多为规模较大的基础设施类项目。从统计数据来看，国有企业参与 PPP 项目的数量和投资规模远远高于民营企业，国有企业与民营企业两者参与 PPP 项目的类型也存在明显的差异，究其原因，民营企业主要受限于资信势力和融资能力。
一直以来，央企以国家企业的身份和资金技术实力占据PPP主要位置，也被地方政府所信赖，这使得央企投资 PPP 各方面的推动力较强，因此央企快速、广泛进入了PPP 领域。从市场分布来看，PPP 项目已成为我国经济新常态背景下国内工程类国企的新业务、新战场。国企特别是央企依托其强大的融资实力与国家信用，以较低的融资成本与回报要求，已基本占领了直辖市、省会城市、国家级园区以及经济实力较强的地县级市场。在经济实力较强的地区，地方政府对 PPP 项目的保障程度更高，投资风险更小，社会资本要求的回报也较低，基本相同的利润空间和较高的融资成本下使得民营资本难以同央企进行竞争。
4. PPP 基金未起到相应作用
PPP 基金既包括地方政府和政府职能部门发起的基金，也包括社会资本自行发起的基金。
政府通过PPP基金，可以在投入较少资金的情况下，撬动更多的社会资金参与PPP项目。与金融机构贷款相比，理论上基金风险敞口，更能以小博大。此外，国家也成立了大型引导基金，比较有代表性的是“中国政府和社会资本合作融资支持基金”，由国务院批准，注册资金1800亿，截至2018年7月底，该基金累计拨款项目40个，涉及项目总投资3100亿元（不是基金总投资）。个人认为，政府大规模的专项基金应该起到以小博大的作用，大量吸引社会自己参与，投资杠杆至少达到3倍以上。从目前情况来看，政府基金从参与项目的数量和总额来说，并没有普遍承接项目，也没有对地方项目实施起到增信作用。
社会资本发起基金是为了实现表外融资、优化资产负债表的目的。具有一定实力的社会资本一般会成立PPP专项基金并与其组成联合体参与投标，共同出资成立项目公司。通过与基金公司签订协议，在运营期逐步回购，基金通过股份转让、变更等形式进而实现退出。目前社会资本发起的基金参与PPP较多。
基金公司一般情况下依托自身专业能力，对接多家银行的理财产品等进而获得低成本资金，取得价差收益与基金管理收益，社会资本依托自身建设与运营管理能力，取得工程施工利润与运营管理溢价收益。但是，基金本身具有期限限制，一般为5年期，理论上国家要求基金不保底，但实际上不保底的基金根本发不出去，所以，实际参与PPP项目的基金大部分是“明股实债”。
根据国家PPP相关的政策要求，PPP项目不能形成“明股实债”，社会资本成立的基金其参与过程从本质上来说就是“明股实债”，从PPP政策角度是经不起推敲的。
未完待续
杨晓敏，毕业于加拿大约克大学计算机系，高级工程师，高级系统分析师，菲迪克认证咨询工程师，国家发改委、财政部PPP专家，中国电子学会咨询委员会委员，南水北调专家委员会委员，信息化和工程咨询领域资深专家，国信招标集团副总工程师，国信研究院副院长，国信兴业国际工程咨询有限公司副总经理。有近二十年工程咨询顾问经验，主要致力于工程项目前期咨询、国家大型信息化项目咨询及PPP项目咨询。
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