房企的PPP产业新城模式到底怎么了?

H房企发展的背景

推进都市圈高质量发展当是中国新型城镇化发展中的迫切需求和现实路径。对于中国现阶段的都市圈发展而言，中心城市的发展已经具备一定基础和规模，难点在于怎样解决县域经济的发展。从现有的县城来看，该区域最大的痛点是高端产业的缺乏，城市因缺乏产业而空心化，很多县城因为缺乏高端产业和创新产业而出现不同程度的空心化。

推动区域经济发展，产业园区（如田园综合体）与产业城镇（如特色小镇）都是主要的手段。通过产业园区、产业城镇的建设，可推动传统产业转型升级，引入高端产业，集聚人口，推动县域新崛起，进而提升都市圈的硬实力。

产业园区与产业小镇兴起的初期，国内绝大部分的房地产商凭借其雄厚的资金实力纷纷参与其中，分享中国新型城镇化过程中的红利。截至2018年底全国房地产销售总额排名TOP20的房地产企业中，就有17家打造自我品牌的系列产业园区及产业城镇，剩下的地产商也有进行投资或联合开发。这之中H房企尤为典型，其凭借独创的产业城镇的建设模式，5年之内跻身国内前十地产商榜单，然而发展至今却面临不少难解之题。

H房企的产业新城开发模式

（一）H房企PPP模式

传统园区开发模式主要分为政府主导型与企业主导型。

政府主导型开发模式，即由政府成立的园区管委会及相关部门或国有企业、国有控股企业作为园区的开发主体，负责筹措资金、办理规划、项目核准、征地拆迁及大市政建设等手续并组织实施，承担园区开发建设所需费用和风险，并享有土地开发的所有收益的开发模式。

经过实践政府主导型的园区开发，政府主导模式下的项目存在缺乏优秀的人才支撑、园区整体规划混乱、园区开发效率低下、配套设施不完善、缺乏产业发展积淀和对企业的支持、难以吸引优秀的企业进驻等问题，加之前些年政府债务出现危机，部分地方政府无法再垫资进行园区的一级开发，因此政府主导型不是最好的园区开发模式。

企业主导型模式，首先需要花费大量资金通过拍卖获得项目用地，然后再垫付基础设施建设的成本及物业开发的成本，最后通过物业出租、物业出售等回笼前期开发支付的巨额资金。整个项目的资金回笼周期很长，所以企业主导的产业园开发模式沉淀资金巨大难以复制和取得大型项目。企业主导的产业园开发模式本质还是一个地产开发商，买地、开发、出租及出售的模式。

H房企是企业主导型园区开发模式探索的先驱，自2000年起H房企进行开发PPP模式的探索，并在传统模式上进行改良。运用供应链的思维，H房企的PPP模式主要分为三步：

图1：H房企的“低价取地法”

资料来源：元时代智库

第一步，H房企低价取得土地。H房企与政府签订合作协议不通过拍地取得园区开发权，而是通过获取园区开发经营权并承诺免费进行园区土地的整改与一级开发的条款获得用地，因此H房企在获得政府划拨的园区用地同时还获得一部分奖励性质的建设用地，同时免去了企业主导的产业园开发模式下买地占用大量资金的问题。

第二步，H房企与开发商联合开发。H房企引入合作的开发商（H房企合作的开发商包括万科、华侨城、融创及万达等房企），将前期的部分规划设计、土地整理、园区基础设施开发和配套设施交由开发商进行开发，并将园区周边建设用地低价出让给开发商进行商业、民用住宅的建设，通过低价用地出让来抵充一部分开发款项。

第三步，H房企的招商引资与运营。H房企自主进行招商引资及后期运营或引入合作伙伴，在项目完成后移交业主（政府）并获得落地投资的返还。在整个项目的流程中，H房企为政府垫付了项目开发及项目运营的绝大部分资金，并完成了土地的整改与一级开发。在获得政府的项目付款之前，H房企运用廉价获取的土地资源进行土地出售、物业出售来进行项目资金的“回血”，可以说廉价获取的土地与物业的销售是H房企模式立足的根本点也是关键点和风险点。

在当年来看，H房企的PPP模式具有一定的实用性和可复制性。运用供应链的思维，H房企在园区开发的过程中所带来的收益，各方利益和风险得到有效的协调，在地方政府的角度，政府得到了基础设施的完善，入园企业增加带动的税收增加，区域土地价值的提升，而承担比较低的风险。另一方面，H房企得到落地投资的返还，并为政府提供服务和建设带来的收益和廉价的获取土地资源。

（二）关键问题一：选址与低价取地

H房企的PPP模式关键点之一，就是在于如何选址与低价取地。H主要通过三个方式获取土地：

H房企最早一批项目选址主要集中在固安、大厂、香河、雄安等京津冀地区，其在园区周边地区获取低价土地，并参与到城市综合体、酒店和住宅销售、租赁等种多业态物业开发经营中。例如，H房企在廊坊市中心6幅地块平均单价为320万元/亩，是万科与金地联合拿下同地区地价的1/3左右。

事实上，选址关乎是否可以低价获取土地。H房企选择具备区位优势、发展较为落后的城乡结合部发展推广产业新城，而不是在一二线城市。

原因是一二线城市的集聚效应，城市区域价值已经显现，土地资源相对紧张，各大地产商对一二线土地资源趋之若狂，政府已经能从中取得巨大利益，所以一二线中心区域的政府并没有动力与H房企进行合作。而县区地方政府的情况则大不一样，当地乏人才、产业资源、开发能力及财政资金，而大量廉价的土地资源难以变现。H房企运用PPP模式建设产业新城，为地方政府垫付开发的大量资金并招收引资，真正契合了地方政府的发展诉求，且政府承担的风险相对较少，故不少县区地方政府选择与H房企合作。

（三）关键问题二：依靠物业销售“输血”

H房企的园区项目前期投入大、回报周期长、后期很可能还存在政府拖款的可能，通过租售园区周边物业可以快速为产业园区输血。

如下图现金流测算方案，资金回笼方案主要有：

图2：H房企的资金回笼方案

资料来源：元时代智库

根据以上H房企测算，一个总投资约50亿、建设周期10-15年的项目运作的初期只需先期投入5亿左右，2年后依靠物业租售实现现金流基本平衡，3-4年进入现金流加速流入期。

急速扩张背后的资金困境

（一）“低价取地法”水土不服

H房企运用“低价取地法”在京津冀地区迅速复制和扩张，很快津京冀成为了H房企的大本营。然而从目前情况来看，在H房企向江浙沪、粤港澳地区拓展市，情况并不顺利。

尤其在江浙沪地区，特色小镇聚集且竞争激烈，地方政府的可备选项多，H房企的“低价法”不具备拿地的竞争优势，特别是可用作商业住宅开发的建设用地，获批极其困难。如在W市区，H房企已准备与地方政府签订拿地协议，然政府突然将该地以高出1/3的成交价格卖给其他开发商。在Z地区也有类似案例，在协议签订之际地方政府还是决定将土地以公开招标的形式挂出让价高者得。

另外，各家房企也缤纷模仿H房企的模式。当前除了存量项目之外，增量项目取地过程并不顺利，付出成本增加，这也是H房企资金链吃紧的原因之一。

（二）物业反哺乏力

H房企运用其独特的PPP园区开发模式进行了全国扩张，其地产、物业全部布局于产业新城、产业园区的建设。受到地产销售乏力的影响，目前H房企的资金链已经在破裂的边缘。

2016年起，地方开始清理隐形杠杆，债务危机浮出。2017年，严格环京限购政策横空出世。如廊坊市规定：主城区（含广阳区、安次区、廊坊开发区）、三河市、大厂回族自治县、香河县、固安县和永清县，非本地户籍居民家庭限购1套住房且购房首付款比例不低于50%。除廊坊之外，涿州、怀来等环京地区也纷纷出台限购政策。

除了17年限购及18年经济面临下行的影响，全国地产销售面积也下降，H房企在销量下降的同时，房价也遭遇腰斩。根据WIND数据，2017年度H房企北京与廊坊销售额79.09亿元，同比下跌71.94%；其地产总开发业务收入2893.09亿元，较上年同期下降18.22%；此外，报告期末，公司存货周转率较上年同期下降约45%，在已预售面积与上年基本持平的情况下，H房企房地产项目中可供出售面积约为555.36万平方米，较上年同期增加约133.4%。

销量、房价双重"灾难性下滑"使得H房企产业新城资金“输血”受阻，无疑给让H房企的资金链造成沉重一击。

（三）融资困境

地产行业本是资金密集型产业，H房企走向全国也意味着资金需求加大。因此H房企在全国急速扩张的同时，巨大的矛盾凸显——在物业销售反哺乏力之后，陷入融资困境。根据公开数据，2013-2018年间，H房企通过银行贷款，还有信托、租赁融资等20几种融资方式筹集约3000亿元，然仍不能其满足巨大的资金需求。

2017年，H房企的经营性现金流量净额为-162.28亿元，2018年上半年为-78.18亿元。这是最近三年来现金流首次为负，而且绝对值较大。仅2017年内，H房企就成功发行了16亿元非公开发行公司债券，19亿元中期票据，60亿元超短期融资券，10亿元短期融资券及10亿美元境外债，合计近160亿元。H房企又于2018年7月获得平安资管的60亿投资计划，8月起陆续通过子公司发行了约50亿规模的公司债券，并将部分项目打包出售给万科等企业。然而如此庞大的融资支持，对于上千亿的债务是杯水车薪。

根据WIND数据所示，负债方面，从2016年三季度上的2002.4亿元增长到2018年三季度的3555亿元，第三季度报上显示的短期债务也有2442亿元，总负债率82%；借款方面，2018年1-11月累计借款还剩154.44亿元，占2017年末净资产37.23%；现金流出方面，2018年上半年H房企筹资活动现金流出小计461.94亿元，是去年同期141.43亿元的3.27倍。

目前来说，融资困难、偿款激增、负债率高居不下，使得H房企的筹资活动产生的现金流量净额仍然是负值。然而根据18年中报，H房企的产城业务还将以每年20余个新增项目的速度在急速扩张，那么其融资困境在短时间内将不会出现转机。