五、污水处理PPP项目资产证券化监管要点
1. 企业失信及行政处罚记录
交易所的指导意见要求适格原始权益人最近两年不存在因严重违法失信行为，被有权部门认定为失信被执行人、失信生产经营单位或者其他失信单位，并被暂停或限制进行融资的情形；原始权益人等公共服务提供方最近三年内发生安全生产或环境重大事故受到主管部门重大行政处罚的情况，处罚文件中涉及整改措施、罚款的，律师应当结合处罚文件核查原始权益人的更正执行具体情况，如该等不当行为是否停止、整改措施是否已完成、罚款是否已缴纳等。
《PPP项目资产证券化业务尽职调查工作细则》中对管理人和律师事务所的核查方式提供指引意见：（1）主体资信情况系通过央行的《企业信用报告》、被执行人信息查询系统、最高院“全国法院失信被执行人名单信息公布与查询系统”查询；（2）行业专项违规失信记录情况则通过应急管理部政府网站、生态环境部政府网站、国家市场监督管理总局政府网站、国家发改委网站、“信用中国”网站和企业信用信息公示系统等查询；（3）重大税收违法情况通过税务机关门户网站、“信用中国”网站和企业信用信息公示系统等查询。
2. 业务资质与经营能力
如上篇第一部分所述，原始权益人开展业务应当满足相关主管部门监管要求，取得特许经营等经营许可或其他经营资质；另外资产证券化指导意见要求特定原始权益人对基础资产或底层资产相关业务正式运营满2年，具备资产运营能力且符合下列条件之一：
（1）主体评级AA级及以上。
（2）专项计划设置担保、差额支付等有效增信措施，提供担保、差额支付等增信机构的主体评级为AA级及以上。
特定原始权益人系指其业务经营可能对专项计划以及资产支持证券投资者的利益产生重大影响的原始权益人。在污水处理PPP项目中，基础资产的现金流有赖于原始权益人持续输出符合合同约定质量和数量的服务，所以该类特定原始权益人在专项计划存续期间尚须对正常生产经营活动承担维持义务或合理支持责任，为基础资产产生预期现金流提供必要保障；管理人以及律师应当调查并披露其：（1）生产经营是否符合公司章程、内部规章文件的规定；（2）内部控制制度是否健全；（3）是否具有持续经营能力且无重大经营风险、财务风险和法律风险；（4）最近三年是否发生重大违约、虚假信息披露或其他重大违法违规行为等。
1. 资产的性质界定
资产证券化业务经过若干年理论研究和监管实务的累积，对底层资产和基础资产的区分是明确的。根据交易所的指南意见，底层资产是指“根据穿透原则在专项计划中作为专项计划现金流最终偿付来源的资产”，基础资产则是市政设施、交通设施、公共服务产生的收入。ABS专项计划的基础资产大类上可归纳为三种类型：（1）债权类基础资产，如企业应收账款、融资租赁债权、消费贷款等；（2）收益权类(企业经营收入类)基础资产,如公用事业收入、企业经营收入等；（3）权益类基础资产：如商业物业、租赁住房等不动产财产,主要表现为通过持有股权而间接持有不动产资产,将不动产资产产生的现金流作为资产支持证券分配现金流来源。所以综合分析来看，在以污水处理行业为代表的PPP项目中，底层资产乃是社会资本基于法定授权对特定项目享有的投资、建设或经营权，基础资产是依托于原始权益人对PPP项目投资、建设或经营权的持有而享有相应收益的财产权，污水处理PPP/特许经营ABS项目的基础资产属于第二类收费/收益权，是一项未来债权。证监会在监管问答意见中明文确定污水处理费作为开展资产证券化业务基础资产的适格性，其属于“为社会提供公共产品或公共服务，最终由使用者付费，实行收支两条线管理，专款专用，并约定了明确的费用返还安排的相关收费权类资产”；相关资产则是基础资产或底层资产所依附的土地使用权、建筑物、设施、设备等财产或财产权利。
2.资产的权属界定
除《资产证券化业务管理规定》的原则性规定之外，上证、深证交易所及机构间系统的指南意见均对拟证券化的基础资产提出了补充要求：界定应当清晰，具有法律、法规依据，附属权益（如有）的内容应当明确；基础资产、底层资产及相关资产应当合法、合规，已按相关规定履行必要的审批、核准、备案、登记等相关程序。法律意见书须对原始权益人拥有基础资产的法律支持要件或权属证明文件发表意见。据此，管理人和律师应当在污水处理PPP项目的尽职调查过程中对形成上述资产的法律协议或文件进行详尽调查和法律分析。
根据实务操作经验，本文作者建议重点审查以下文件的齐备性与有效性：
3. 资产的可转让性核查
资产证券化的基本原理之一，是将基础资产从原始权益人项下剥离出来并转移到一个特殊目的载体，实现与原始权益人其他资产、负债以及风险的有效隔离。因而基础资产本身须具有可转让性，不应存在任何法定或约定禁止/不得转让的情形，各中介机构应当对转让合法性进行审慎尽职调查；同时存在附属权益的应当一并转让。
污水处理PPP项目特殊性在于，收费收益权虽然是一项未来债权，依据合同法的相关规定债权人一般无须征得债务人同意，但国内PPP项目通行的做法是政府会对投资人（原始权益人）项目投资/运营收益的处分施加一定的限制，故而涉及资产权益变动、权利主体变更等事宜应当结合特许经营协议/PPP协议的相关内容来判断是否构成拟证券化基础资产转让的实质性障碍，依法或依约须取得政府事先授权、批准，应当依法办理相关的授权、批准手续或履行通知义务，必要时在相关登记机构办理转让登记。若存在特殊情形未办理登记的，监管意见要求管理人应当在计划说明书中披露未办理登记的原因及合理性，充分揭示风险，并设置相应的风险缓释措施；从合规方面则应协助原始权益人获取政府对此项未登记事件的责任豁免文件。
深交所的问答意见中允许专项计划将原始权益人从第三方受让的资产作为基础资产，原始权益人应当已经支付转让对价，且转让对价应当公允。
4. 资产权利限制解除与转移
交易所、机构间的指导意见要求基础资产、底层资产及相关资产的权属应当清晰明确，不得附带抵押、质押等担保负担或其他权利限制。基础资产或底层资产已经存在抵押、质押等担保负担或其他权利限制，应当能够通过专项计划相关安排在原始权益人向专项计划转移基础资产时予以解除。污水处理项目在运营前期一般会将基础资产、底层资产以及附属资产抵押、质押给银行等金融机构，以募得资金用于项目建设和前期启动，根据上述要求，该等权利限制应当在基础资产转移至专项计划之前或同时予以解除，通常采取的作法是由原始权益人或其股东提前还款、释放资产，或由专项计划管理人与原债权人对接安排募资代偿、抵质押转移事宜。
为保障基础资产现金流的回收，交易所要求底层资产、相关资产应当向专项计划或其相关方进行质押、抵押，并办理授权、批准、登记等手续。底层资产、相关资产抵押或质押未进行登记的，交易所要求管理人应当在计划说明书中说明未进行登记的原因及合理性，充分揭示风险，并设置相应的风险缓释措施。相关资产由于特殊情形未能进行质押或抵押的，管理人应当在计划说明书中披露合理性，充分揭示风险，并设置相应的风险缓释措施。
1. 污水处理费的收取模式
收费汇缴方面，根据现行法律规则，污水处理费按照“污染者付费”原则，由排水单位和个人向收取机构缴纳，该项费用属于政府非税收入，纳入地方政府性基金预算管理。
付费支出方面，由城镇排水主管部门根据城镇污水处理设施维护运营单位履行维护运营合同的情况以及环境保护主管部门对城镇污水处理设施出水水质和水量的监督检查结果，核定城镇污水处理设施运营服务费。相关规定要求地方人民政府有关部门应当及时、足额拨付城镇污水处理设施运营服务费。
2. 现金流收入的可预测性
（1）污水处理收费的定价许可
政府定价方面，污水处理费根据相关条例和地方性管理办法规定属于政府定价收费项目的一种，其收费标准由地方政府综合考虑本地区水污染防治形势和经济社会承受能力等因素制定和调整，原则上应当覆盖污水处理设施正常运营和污泥处理处置成本及合理盈利部分；暂时未能达到覆盖标准的，相关法规预留了逐步调整的空间，或者由地方政府对不足以支付正常运营成本的部分进行补贴。
（2）污水处理项目的特定区域排他性
在采用使用者付费机制的项目中，由于项目公司的成本回收和收益取得与项目的实际需求量直接挂钩，为了降低项目的需求风险，确保项目能顺利获得融资支持和稳定回报，投资经营方（原始权益人）通常会要求政府方在合同中承诺一定期限内不在项目附近新建竞争性项目。污水处理项目虽然采用政府付费机制，但基于政府对使用量的考核进行的付费，底层依托于所在区域排污用户的使用付费，因此与传统的政府付费和补贴存在较大差异，也可以使用排他性条款，这也是实务的一项常规操作。以“中信证券-首创股份污水处理收费收益权资产支持证券”为例，底层项目的直接债务人之一临沂市政府对污水管网覆盖区域作出统一规划，不同各污水处理企业划定不同区域范围，各污水处理企业在划定管网覆盖区域内负责污水处理，除非特殊情况，管网覆盖区域基本固定不变。各污水处理企业之间在已划定的管网覆盖区域内不存在直接竞争关系。
3. 最低保有量安排
最低保有量是水务类PPP项目最为常见的一项约定及合作前提。目前国内理论界和监管层有部分意见认为，最低保有量变相构成政府对社会资本固定回报的承诺，而固定回报承诺是被发改委、财政部等部委所明令禁止的。本文认为，财政部在《关于推广运用政府和社会资本合作模式有关问题的通知》（财政部[2014]76号）中鼓励“注重体制机制创新，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，按照‘风险由最适宜的一方来承担’的原则，合理分配项目风险，项目设计、建设、财务、运营维护等商业风险原则上由社会资本承担，政策、法律和最低需求风险等由政府承担”，应当结合项目具体情况来判断。基于对成本覆盖及合理利润保障所作出的最低排污量安排，是符合风险合理分配及PPP合作模式本意的。同样以“中信证券-首创股份污水处理收费收益权资产支持证券”为例，沂南首创的主营业务收入全部由管网覆盖区域内污水处理产生的污水处理费构成，根据沂南首创《沂南县第二污水处理厂BOT项目特许经营合同》对基本水量的描述：“项目一期开始商业运营日起第一年内，基本水量为1.8万立方米/日；第二年起至项目二期开始商业运营前：基本水量为2万立方米/日”。2015年及2016年两个年度，由于所属经济开发区的部分企业、工厂停产整顿，沂南首创实际处理的日均污水处理量并没有达到基本水量，由于特许经营合同中关于基本水量的约定，沂南首创实际核算收费的污水处理量没有较大的变化，毛利率和收入基本维持不变。原始权益人之一的微山首创也存在同样的问题，微山首创与微山县人民政府于2013年签订TOT协议，在开始商业运营前搭配运营年度约定了六档基本水量，2016年全年微山首创日均处理污水远不到最低基本水量，但实际收费水处理量仍然按照第一运营年之基本水量进行结算。
在污水处理PPP项目中，除融资风险之外，最大的风险来自于履约风险。相关法律法规授权城镇排水主管部门在监督考核中，发现城镇污水处理设施维护运营单位存在未依照法律、法规和有关规定以及维护运营合同进行维护运营，擅自停运或者部分停运城镇污水处理设施，或者其他无法安全运行等情形的，应当要求城镇污水处理设施维护运营单位采取措施，限期整改；逾期不整改的，或者整改后仍无法安全运行的，城镇排水主管部门可以终止维护运营合同。而地方政府也有可能因为财政收支不平衡、经济下滑导致区域内排污企业数量锐减等原因，无力承担污水处理PPP项目合同约定的付费义务。为了确保基础资产现金流稳定安全，资产证券化监管意见要求作为基础资产的收费收益权应当取得地方财政部门或有权部门按约定划付购买服务款项的承诺或法律文件；同时在专项计划相关协议文本中设置突发事件及违约事件的风险缓释措施，以维护ABS产品份额投资人的合法利益。
权瑾
上海瀛东律师事务所律师
毕业于上海交通大学凯原法学院，获民商法硕士学位。在非诉领域具有多年执业经验，其业务领域包括基础设施投融资、证券金融、私募基金、信托资管、公司治理、国有资产管理等方向。
先后主导数十例国家级/省市级PPP项目的全过程策划，为多家地方政府及中国铁建、中国建筑等国资项目提供项目报批、实施方案编制、投融资结构设计、项目谈判、招标投标、文本设计、退出机制设计等法律顾问服务；并为远东宏信、上海建工、中核二四等融资租赁计划、资管信托计划、产业基金、保理融资等提供专项金融法律服务。
其后，还曾就职于贵阳银行北京投行与资产证券化部，在银行金融、资管业务领域具有丰富的实务经历，具备金融业务和合规风控双重履历背景。
瀛东上海瀛东律师事务所，是瀛和律师机构的旗舰所，座落于上海市静安区恒丰路436号环智国际大厦26层及29层，办公面积近4000平方米。
上海瀛东律师事务所汇集了毕业于国内外知名法学院的律师精英，并聘请了在法学理论与实务领域享有盛誉和崇高威望的法学教授担任专家顾问，目前拥有近两百人规模的团队。律所目前业务涵盖金融证券、公司治理、公共建设与PPP业务、房地产与建设工程、投资并购、不良资产、知识产权、民商事争议、刑事诉讼、房地产金融法律事务、信息产业法律事务、劳动争议、婚姻家事业与财富规划、破产管理等领域，下设13个专业化业务部门、7个事务中心，可以为客户提供全方位、精准化的法律服务。
上海瀛东律师事务所为诸多知名中外企业提供了法律服务，如：阿里巴巴、中国平安、中国商飞、上药集团、上港集团、中储粮、新兴际华、工商银行、IBM、西门子、莱克斯诺等。同时，上海瀛东律师事务所还为政府部门提供法律顾问服务，如：自然资源和规划管理局土地储备中心、上海市智慧城市建设中心、上海市静安区金融办、上海市静安区科学技术委员会、上海市静安区卫生和计划生育委员会、解放军某部等。
此外上海瀛东律师事务所也是上海交通大学凯原法学院、复旦大学法学院、上海财经大学法学院、华东政法大学、上海大学法学院(知产学院)、上海海关学院法学院等多所知名高校的实习基地。
定位：适度规模、综合发展的上海新锐精品律师事务所。
愿景：打造一家受人尊敬的律师事务所。
服务理念：致力于成为客户信赖令人尊敬的复杂问题解决专家；律所成为律师最好的经纪人，为律师赋能，让律师回归专业，推动律师事务所可持续发展。
竞争能力：全球服务资源、创新法律体验、一体运营驱动、客户价值传递。
实现路径：
1）规模化：在律所适度具备一定律师人数或团队的同时，各自实行专业化分工，合理配置人力资源，强调团队协作。
2）专业化：律所管理及法律服务的流程化、业务流程及知识管理的标准化，从律所管理到案件管理全过程的可视化和信息化。
3）科技化：运用科技手段以及智能工具帮助律师提高效率，提升客户满意度。
4）平台化：启动北京瀛和为主导的一线城市优秀律师加盟的“千帆计划”。
5）数字化：结合区块链、大数据、人工智能做好知识管理，对律师与客户提供高效服务。
6）产品化：建设主任负责制为特征的50个业务团队，推动律师在细分领域的产品化、标准化与团队化。
7）一体化：推动团队合众为一，律所投资合伙人层面的股份制，形成议、决、行、监的科学治理结构，团队内部建设的公司制计点制，为团队打造没有天花板的职业发展路径。
文化气质：海纳百川、追求卓越、创新求变、大气谦和。
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