PPP:可深度挖掘的金矿(附股)
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中信建投优问 发表于:2016-08-05 13:50:00 浏览:478次
7月底以来，PPP主题有所升温，基建、环保领域相关的龙头如葛洲坝、龙元建设、碧水源、东方园林等涨幅亮眼。（如图1所示）
PPP（Public-Private Partnership），即公私合作模式，是公共基础设施中的一种项目融资模式。在该模式下，鼓励私营企业、民营资本与政府进行合作，参与公共基础设施的建设。按照这个广义概念，PPP是指政府公共部门与私营部门合作过程中，让非公共部门所掌握的资源参与提供公共产品和服务，从而实现合作各方达到比预期单独行动更为有利的结果。PPP是以市场竞争的方式提供服务，主要集中在纯公共领域、准公共领域。PPP不仅是一种融资手段，而且是一次体制机制变革，涉及行政体制改革、财政体制改革、投融资体制改革。PPP模式主要应用在传统的基建和环保领域，而在民生短板的医疗和教育的PPP投资机会同样也不容忽视。二、政策推动与业绩披露共同催化，促PPP主题乘风破浪PPP主题催化剂来自于政策层面的积极推动以及微观层面的业绩体现。PPP基本法及配套政策将会在1-2年内陆续出台，完善顶层设计。财政部牵头的总金额达1800 亿元的政企合作投资基金，下半年将以股权融资的形式为PPP项目提供资金支持。多部委联合启动的第三批PPP示范项目申报下半年即将公布，6000亿元的投资额度拉动地方PPP发展。而企业中报近期密集披露，将有助于打消市场对PPP模式业绩弹性和现金流质量的疑虑。资产荒加剧和资本回报率持续下行背景下，PPP主题逻辑变化有二：1）PPP项目对社会资本吸引力修复；2）利率下行，减轻了企业和政府参投PPP的资金压力。目前基建投资维持高位，房地产投资面临下滑，制造业投资短期难见起色，而PPP是能够将政府支出与民间投资结合起来共赢的方式。财政发力推动PPP，正当其时。PPP模式主要应用在传统的基建和环保领域，而在民生短板的医疗和教育的PPP投资机会同样也不容忽视。三、基建领域:PPP激发托底经济活力，肩负激活民间投资重任下半年经济增速仍然承压，其主要表现在几个方面：一是民间投资的进一步回落，固定资产投资很难企稳。二是财政收入增速放缓、地方政府债务限额也将制约财政的托底力度。三是全球经济环境整体疲软，外部需求对国内经济拉动动力不足。综合来看，经济下行压力大。要保持6.5%以上的经济增速，主要要靠基建和房地产来拉动，而从6月经济数据来看，房地产和制造业投资对经济的支撑作用减弱。同时货币政策短期维持稳健中性的走向，因此下半年如果想把经济托在6.5%以上，那么基建投资增速就需要进一步提高。如果想要支撑基建投资的增速，也将面临一个很严峻的问题，钱需要从哪里来？由于经济增速下行，房地产销售增速的回落，从而造成一般预算收入和土地收入增速在下半年将面临回落，预算内资金对于基建的支持下半年将会弱于上半年。
6月份，全国一般公共预算收入15634亿元，同比增速已降到了1.7%，而支出22637亿元，同比增速为19.9%，收支矛盾不断加剧。如何扩大收入，化解收支矛盾，从而对基建投资增速进行支撑？只有一个办法，加快PPP实施力度，提高PPP签约率，用民间资本和银行贷款来支撑基建持续的高速增长。同时，在激活民间投资方面，PPP也发挥着重要作用。今年李克强总理连续多次开会，部署扩大社会投资尤其是民间投资工作。在民间投资意愿不高的背景下，通过PPP激发民间资本的投资意愿也属于有效扩大社会投资尤其是民间投资的重要渠道之一。国家级和部分省级PPP引导基金设立中，明确表示将以社会资本身份参与投资PPP基金或PPP项目，“以社会资本”表明政府PPP引导基金对其出资身份定位为社会资金而非政府资金。
正因如此，PPP引导资金起到了一个“抛砖引玉”的效果，例如，贵州省PPP基金体系，是由省级财政出资10亿元，引导社会资本90亿元，设立100亿元的省级PPP母基金，在省级PPP母基金框架下，以股权投资为主要方式督促引导省级行业主管部门和市县设立子基金或直投项目。PPP引导基金的设立，通过政府部门的带动效应起到杠杆的作用，从而会激活民间投资。目前我国国家级和地方级引导基金规模合计已经超过7000亿元，千亿级的基金也将撬动起万亿规模的建设热潮。 除了近期热点的基建、环保领域，在医疗和教育领域PPP同样蕴含着大量的投资机会。（一）人口老龄化和劳动力人口下降催生PPP模式诞生目前我国人口结构呈现出“老龄化加速、劳动力人口下降、第三次婴儿潮有望到来”等特点，老龄化趋势提升了医疗服务需求，而劳动力拐点的显现也使得人力资本投入加大。但是医疗和教育长期是民生领域的“短板”，例如卫生费用和财政教育支出占GDP仅为5.6%和4.2%，远远低于发达国家水平；医疗教育资源地域分布不均衡，东西部差距不断扩大。而引入PPP模式后，一方面对政府来说有助于缓解公共支出压力，增加公共服务供给；另一方面PPP模式也使得企业改善盈利模式，例如医疗行业的“供应链+管理费模式”有助于提升议价能力和毛利率，教育行业的PPP合作办学使得企业以轻资产模式扩张，减少前期建设投入，专注于教育服务的提供。从海外经验看，医疗和教育是PPP项目主力，例如英国的医疗和教育项目投资额占比超过20%，欧元区2015年医疗PPP项目投资额占比超过25%，加拿大医疗PPP项目数接近50%。而从经营模式看，在医疗领域，英国模式的成功关键处在于运营环节私人机构只负责提供非医疗服务或少量简单标准化医疗服务，公立机构牢牢把握核心医疗业务；美国模式则是切入医学研究和药品研发领域。在教育方面，国外PPP模式多样，其中基础设施公私合作能有效缩短建设周期，大幅节约成本；协议供给模式能切入教育核心，发挥私人机构专长；教育券模式能提升教育公平和教育质量。引入PPP模式后，首先，政府可以借力社会资本来减缓财政支出压力，尤其在人口众多的地区和欠发达的地区推广PPP有助于解决公共医疗和教育资源不足且分布不均问题。其次，企业可以得到政府在土地、税收方面的优惠，降低投资风险而将资金更多地投入到改善医疗服务和教学质量方面，尤其对于社会办医来说，PPP模式还可以借助公立医院品牌资源，提高患者的认可度，相比其他办医模式，PPP模式最具优势。（如表1所示）再次，PPP模式有助于打破医疗和教育行业的准入限制，激发整个行业的活力和创造力，通过让专业的人办专业的事，提高行业的产品和服务的质量。市场对PPP主题的认知存在三大分歧。1）市场低估了订单对企业业绩的拉动弹性，全年1万亿元订单增量对企业收入拉动将超30%；2）市场不看好PPP企业的回款质量和现金流状况，实际上，施工合同付款条件大幅好转，PPP对现金流的改善巨大；3）市场担忧政府偿付风险，而随着法律法规完善，项目运营风险将得到更加有效的控制；PPP中地方政府出资比例不高，偿付压力有限；信用风险和债务问题也在第三批PPP示范项目申报等行为中得到规范，将迎来持续改善。A股消耗性博弈的格局并未发生变化，当前应布局两类股票，一是业绩和景气度确定性高且还没有形成拥挤交易的行业，以消费股为主；二是机构持仓较少而逻辑在发生变化的股票，以供给侧改革为主，PPP主题正是符合第二个特征。基金中报显示，环保板块机构持仓比仅为1.74%，建材与建筑更是只有0.45%和1.54%，三者在二季度还出现了减仓现象，都处于低配。同样在万亿PPP大蛋糕下，亟待补短板的医疗和教育有望受益PPP模式的发展。截至2016年6月末，PPP项目库的项目数已超过9000个，项目金额也超过了10万亿。但目前PPP项目库中教育和医疗的项目数占比在5%左右，项目金额占比不到2%，相较于海外经验，仍有提升空间，并且人口结构变迁下也将提升这方面的需求，目前已经许多上市公司涉足PPP医疗领域。（如表2所示）
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