自1994年实行分税制以来，地方政府财政支出压力不断增加，地方政府投融资路径的选择也几经变迁，从最初的政府向金融机构直接借款，到2008年金融危机“四万亿”投资刺激背景下地方投融资平台崛起，无不体现了地方政府投融资模式的困境与突围。2014 年，为防范化解地方政府财政风险，国务院提出剥离融资平台公司政府融资职能，并为地方政府打开了两扇合法合规的“前门”：推广使用政府和社会资本合作（PPP）模式、发行地方政府债券（含一般债券和专项债券）。自此，两者便相生相伴于地方政府投融资选项中。
自2014年PPP模式被推广运用后，该模式在2015-2017年“狂飙突进”，为公共产品提供机制转变、地方经济发展作出很大贡献。随后由于发展过于迅速、相关配套政策滞后等原因，产生了“四化”（即泛化、异化、固化、虚化）问题。2017 年底至2019 年初，为规范PPP工作有序发展，各省财政厅相继进行了多次“清库”工作，并就PPP工作的发展提出了新的更加严格的要求，但PPP作为一项长期改革举措的基调并未发生本质上的变化。在此期间，财政部于2016年底发布了《地方政府专项债务预算管理办法》(财预〔2016〕155号)，就专项债发行的相关事项进行了规定。2018年以来，在宏观“去杠杆”及加强地方政府债务管控的背景下，财政部大力规范、整顿地方政府融资举债行为，地方政府投融资渠道受限。在积极财政政策“加力增效”的影响下，地方政府债券凭借发行周期较短、融资成本相对较低等优势，成为拉动固定资产投资、稳定地方经济发展的主要筹资方式。
近期，财政部副部长邹加怡在“2019 第五届中国PPP发展（融资）论坛”上提出：创新融资方式，用好政府和市场两个资源。探索PPP与专项债的结合，撬动社会投资，发挥协同加力效应。本文就PPP与专项债相结合的基础、约束和方向进行简要分析。
一、PPP 和专项债结合的基础
（一）均承担“稳增长”重任。自PPP模式被推广运用伊始，就承担着多重政策目标，不仅作为创新公共服务供给和投入方式、提高公共服务供给效率和质量的重要举措，也作为创新投融资体制机制、增强经济增长内生动力、稳定宏观经济发展的重要手段。同样，自2018年以来，中美贸易战导致我国出口额萎缩，居民高杠杆率导致内需不足，宏观经济面临较大的下行压力，国务院连续两年提前下达专项债额度，旨在通过地方资拉动宏观经济发展，确保宏观经济稳定。从政策出台的初衷和目标上来看，PPP和专项债均是我国经济进入新常态的大背景下，国家层面提出的两项重要经济政策，均承担了提振经济发展、稳定经济增长的使命。
（二）功能定位可兼容。PPP模式旨在增加公共产品和公共服务供给数量，提升公共产品和公共服务供给质量和效率，兼具地方政府投资项目融资功能，核心在于解决地方政府建设项目的“运营”问题和“融资”问题，涉及公共产品和公共服务提供方式转变及向具有资金实力企业筹资两方面的问题。而地方政府专项债券发行的主要目的在于，通过合法合规途径举借债务解决建设项目投资资金缺口问题，核心在于解决政府负有提供义务项目的“融资”问题，基本上只涉及到项目筹资路径的问题。在功能定位方面，两者的结合既可充分利用PPP模式引入专业公共服务运营商、提升项目运营绩效，又可利用专项债筹集项目建设资金，提升PPP项目对市场主体的吸引力，从而实现PPP项目的充分竞争。
（三）取长补短有需求。尽管PPP模式可以通过市场化机制，引入专业化的第三方企业解决项目的运营问题，提升公共项目运营绩效，但是自2018年来国家“去杠杆”、信贷政策收紧的宏观政策背景下，PPP项目本身融资较为困难，特别是中西部地区财政收入较为羸弱的地区，“融资难”的现象表现更甚；即使PPP项目通过项目本身收益权质押或母公司担保、第三方增信等方式获得金融机构贷款，但是融资成本却居高不下，某些项目融资成本甚至超过8%。银行在给PPP项目融资过程中会考虑地方财政收入状况，但主要考虑PPP项目直接融资主体企业的财务状况、PPP项目本身现金流状况及合规性，不会涉及政府直接向金融机构背书。相较于PPP模式，发行地方政府债券项目也是背靠项目收益情况，按照“收益与融资自求平衡”方式确定项目的发债额度，但地方政府债券的发行主体是地方政府，其融资利率明显更低，大多会低于4%。不过，也正是要求发行专项债项目“收益与融资自求平衡”，发行专项债项目的公益性限制了未来项目的现金流，从而导致专项债筹集的资金无法完全覆盖项目建设资金需求。
尽管今年6 月中共中央、国务院发文可通过“专项债+市场化融资”的方式进行融资，但该文件“偿还专项债券本息后仍有剩余专项收入”的要求，对于绝大多数项目均难以满足。由此可见，PPP与专项债结合，通过专项债渠道筹资可部分解决PPP项目融资难、融资贵问题，一旦政策层面上的衔接机制设计得当，PPP也将是解决专项债筹集资金缺口的重要方式。
综上，在当前经济下行压力较大的宏观背景下，PPP和专项债均承担着拉动固定资产投资、稳定宏观经济增长的使命。在公共服务市场化改革的大趋势下，PPP和专项债充分结合，可有效利用PPP 模式变革公共产品和服务提供方式，提升公共项目运营效率，同时可利用专项债筹集资金低成本的优势，部分解决PPP项目融资难、融资贵的问题，而反过来PPP模式可作为专项债融资缺口部分的有益补充。
二、PPP和专项债结合的约束
要讨论PPP和专项债结合的约束条件，首先应该从我国政府财政核算体系框架入手，以财政收支的“四本账”为中心，解析PPP和专项债所体现的“财政密码”，再分析债务风险、融资主体及发行审批等方面的问题，从而研究PPP 和专项债的约束条件。
（一）财政账本统筹协调约束。我国政府财政核算核心在于“四本账”：一般公共预算收支、政府性基金收支、国有资本经营收支及社会保险基金收支。除“纳入政府性基金预算管理、实行专款专用的污水、垃圾处理费等，可以按规定用于PPP项目运营补贴支出”外，PPP项目不得从政府性基金预算、国有资本经营预算安排运营补贴支出。因PPP模式下项目未来的支出责任来源于一般公共预算。发行债形成的专项债务通过政府性基金收入及专项收入等方式偿还（专项债务本金偿还还可通过发行专项债券的方式偿还），其主要的还款来源为政府性基金。由于财政“四本账”相对来说较为独立，若要尝试探索PPP和专项债结合的方式，必然涉及同一项目或关联项目之间PPP和专项债两者还款来源的统筹协调，可能触及一般公共预算和政府性基金之间收支切换，在某种程度上增加财政收支管理的难度。
（二）地方政府债务风险约束。在严控地方政府债务风险的大背景下，地方政府债务风险是PPP和专项债结合需要守住的“底线”约束条件。根据财政部对PPP和专项债的管理思路，如下三点将影响两者有效结合的实现：一是根据PPP项目财政承受能力论证指引要求，每一年度全部PPP项目需要从预算中安排的支出责任，占一般公共预算支出比例应当不超过10%，PPP 项目受到10%“红线”的约束；二是专项债实行限额和余额管理，各地区所能获得的专项债发行额度需要根据债务风险、财力状况等因素，统筹考虑本地区公益性项目建需求等要求确定，专项债发行额度有限；三是统筹PPP和专项债两者时，可能因为某一方面先行达到“天花板”，而使得PPP和专项债两者结合的效果大大降低，甚至结合难以实现；四是随着专项债发行速度变快、试点范围扩大，专项债发行逐渐凸显出“泛化”特征，某些项目同时采用PPP模式和发行专项债，导致部分专项收入“一女二嫁”，如某些污水处理项目污水处理费既作为PPP的使用者付费、又作为专项债的还款来源，PPP和专项债的还款来源重叠，该等情况处理不好极易形成隐性债务。
（三）融资主体不兼容约束。根据论坛发言稿实录来看，邹部长提出的“探索PPP与专项债的结合”是“创新融资方式，用好政府和市场两个资源”的一个具体尝试举措。从实质上来讲，发行专项债进行筹资的融资主体是地方政府，未来是以“政府账本”中的项目收益偿还，也就是说属于借用政府资源进行融资；虽然PPP项目涉及的是政府负有提供义务的公共产品和公共服务，但PPP模式下融资的主体责任是社会资本方或项目公司，该模式下已将项目合作范围内的收益权让渡给了市场主体，属于利用市场化资源进行融资。要做好PPP和专项债的结合，需要界定好政府和市场的边界，在融资主体本身责任范围内实现两种资源的有效衔接。
（四）审批信息不对称约束。财政部对专项债和PPP的管理分属两套独立的系统：PPP综合信息平台和政府债券发行系统，不管是项目的申报、审批、执行/发行等环节均存在信息不对称情形。自2018年以来，地方政府就是否可以同时采用PPP和专项债踌躇不前，甚至某些地方已经发行了专项债，为解决剩余资金缺口问题继续包装PPP项目，或者已经采用PPP 模式，也同步在申报专项债。在未实现PPP综合信息平台和政府债券发行系统数据信息共享的情况下，PPP和专项债想要有效结合存在较大的信息链接障碍。PPP 入库审核和专项债发行审批之间的信息不对称，不利于两者本身的良性发展，增加PPP和专项债结合的管理成本。
三、PPP和专项债结合的方向
要用好PPP和专项债两个政策工具，应着重于PPP项目和专项债发行全流程管理，从项目收益来源划分、交易条件审批（发行及入库）、管理信息共享、还款付费衔接机制及财政收支管理等全生命周期出发，梳理现行政策流程，提升PPP和专项债两项政策协同运行效率。
（一）合理划分收益来源边界。目前，专项债主要试点发行土地储备、收费公路、棚户区改造等3 个品种。在《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》中，将专项债的范围扩大至重点支持领域及其他纳入“十三五”规划符合条件的重大建设项目。与PPP模式一样，专项债券发行的范围越来越广，一定程度上也存在“泛化”的风险，为尽可能避免PPP和专项债收益来源重叠，需要对两者的收益来源进行合理划分。具体方向包括：一是明确以土地出让金为主的政府性基金收入作为专项债的主要偿债来源，将土地增值收入筹集来的专项债券资金作为项目配套建设资金，确保PPP项目配套投入资金；二是项目本身运营产生的现金流，可能是既能用于专项债的专项收入，又能用于PPP的使用者付费收入，应该统筹划分、合理使用收益来源；三是考虑到专项债券资金使用领域越来越多，且某些收益来源既不属于政府性基金收入、又不属于专款专用性质收入，未来应就哪些收益来源不能作为专项债还款来源进行限制（若按照目前专项债发行“泛化”的趋势来看，此种可能性较小）。
（二）统筹设置发行交易条件。PPP入库和专项债发行程序中均有实施方案编制及评审环节，为发挥PPP和专项债的协同效应，应将统筹协调的关口前移，在实施方案编制及评审环节，充分考虑、合理设置两者结合的交易条件。主要包括两方面：一是专项债发行实施方案中，应充分考虑PPP项目使用者付费比例不低于10%的要求，PPP和专项债还款来源“重叠部分”优先满足PPP项目包装策划的需求，在满足PPP项目入库要求的情况下，合理确定专项债券的发行规模；二是在PPP实施方案编制及审批环节中，应充分考虑专项债发行成功后相关专项债券资金的使用问题：若专项债资金使用与PPP项目建设投资范围无关，则不必在PPP项目中考虑专项债券资金的使用；若专项资金必须专款用于PPP建设项目，则在必须在PPP项目实施方案中提前设置相关衔接机制。
这种尝试性的方案出发点在于：目前很多项目在已经采用PPP模式的情况下，又继续申请发行了专项债，现实情况决定需要对原PPP法律文件进行谈判并签订补充合同，在操作技术上并无多大障碍，只需将重新测算使用者付费收入及政府付费额度即可，而且可用低成本的专项债置换PPP还款额度，在一定程度上降低财政付费压力（而专项债发行后继续采用PPP模式，可通过PPP模式解决专项债资金缺口问题）。核心的争议点可能是：一旦将PPP使用者付费作为专项债的还款来源，也就意味着PPP项目本身再无使用者付费来源或者无法满足政策规定的要求，其关键在于PPP项目公司/社会资本方负责了实质性的“运营”、但让渡了收益权是否还是合规的PPP项目，这一点需要从政策层面上界定清楚。
（五）加强财政收入支出管理。财政部对PPP和专项债预算管理均作出了规定，PPP和专项债结合应该强化财政收支管理，并真实体现财政账本。首先，财政部要求行业主管部门应按照本年度预算执行情况、支出绩效评价结果等，测算下一年度应纳入预算的PPP项目收支数额，纳入PPP项目的收入包括“资产权益转让、特许经营权转让、股息、超额收益分成、社会资本违约赔偿和保险索赔等收入，以及上级财政拨付的PPP专项奖补资金收入”，PPP 项目本身产生的经营收入属于项目公司/社会资本方权益，不用纳入政府的账本；在PPP项目支出中，一旦涉及到专项债发行，应该充分评估是否会影响PPP项目的运营补贴等支出项，应及时调整预算安排。其次，若将项目收益作为专项债还款来源，而专项债还款来源一般为政府性基金预算和专项收入，按照“收支两条线”原则，需要在预算编制过程中列出各项收入及专项债券的还本付息金额。最后，若涉及到PPP和专项债还款来源置换的情况，还需要根据实际情况，做好账本之间的“切换”工作，处理好一般公共预算账本和政府性基金账本的关系。
四、结语
处理好政府和市场的边界、用好政府和市场两种资源，一直以来都是中央及地方政府寻求改革突破的重要方向，PPP和专项债两项政策均不能绕过这个核心改革主题。作为积极财政政策的“左膀右臂”，已然成为稳定宏观经济发展、寻求政府投融资路径突围的主力军。尽管两者的结合有较强的政策基础及可能性，可充分发挥PPP和专项债的优势，但实际上随着专项债应用范围的不断扩大，对原本可以很好市场化的领域具有较强的“挤出效应”，政府投资在短期内可能挤占部分市场化投资，作为公共服务市场化改革的PPP 模式必然受到冲击。在现行的政策框架下，PPP和专项债结合还面临诸多约束条件，两者结合协同加力效应还有赖于诸多配套政策的推动，方能提高整体经济运行效率。
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