近日山东省财政厅、山东省发改委、央行济南分行、山东银保监局、山东地方金融监督管理局等五部门联合下发做好专项债发行及配套融资的实施文件。该文件是厅字33号文精神的细化。
文件称，要积极推行“专项债券+市场化融资”的组合模式，用好专项债券作为重大项目资本金政策。相较33号文，该文件明确指出，探索试行“PPP+专项债券”融资模式。
十三五接近尾声，自2015年的财政体系全面改革也已经过去了五年。这五年间，整个地方政府投融资体系有了天翻地覆的改变，许多政信业务已不能再用“经验”去看待。随着全球继续的宽松，我国提出要实施更积极的财政政策，而如何“积极”则基本明确——加大地方债的发行力度，尤其是专项债的发行力度，2020年全年发行的地方债预计可达到6万亿，其中4万亿为新增债务，达到历史新高。（点此查看：2020新增四万亿地方债，意味着什么？）。但是，地方债实际上只是地方政府投融资体系的冰山一角，那么当下的体系全貌，究竟是什么样的呢？一、政府与企业的权责划分要探究地方政府的投融资体系，首先要分清政府的权利界限。在融资平台兴盛时期，地方政府与国有企业的界限长期模糊，造成了企业债务与政府债务几乎混为一谈，至今城投债的估值逻辑仍然与地方政府的经济指标、可用财力挂钩。随着政府制度的改革，政府开始推行权利责任清单制度，开始对地方政府的权利与责任进行划分；2017年财政部发布《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》，提出加快政府职能转变，处理好政府和市场的关系，提出融资平台要转变为市场化运营的国有企业，逐步与地方信用分离；2019年《政府投资条例》出台，其中第三条明确提出：政府投资资金应当投向市场不能有效配置资源的社会公益服务、公共基础设施、农业农村、生态环境保护、重大科技进步、社会管理、国家安全等公共领域的项目。因此，对如今的地方基础设施项目，首先应当从项目责任上进行甄别，属于政府责任范围的项目，应当以政府或政府指定的法人为主体，采用政府直接投资、专项债、PPP等模式实施；不属于政府责任范围内的，应当划分为市场化项目，即使以融资平台为实施主体，仍与财政无关，按市场化模式运营，由企业自负盈亏。1.政府责任范围内的项目（1）政府直接投资对于非经营性、完全无现金流的政府责任内项目，只能使用政府直接投资的模式实施。依照当下的政策，政府直接投资项目必须先有预算，再投项目；那么能投多少项目，就取决于当地政府有多少预算。当下的财政原则是“以收定支”，即依照当年度的政府预算收入规模来决定支出规模，不允许安排财政赤字，目前地方政府的预算收入主要来自当地税收与非税收入、中央转移支付、土地出让收入、地方债（一般债）收入。对于经济较发达的地区，主要依赖的是当地税收与非税收入、土地出让收入；但这两项受经济与地产周期影响很大；对于广大的中西部地区，则更为依赖中央转移支付，有时转移支付的规模达到当地收入的数倍，这使得地方政府更需要看上级政府脸色行事，受政策影响更大。因此，地方债的发行不仅是对财政进行补充，更是起到一个调节性的作用，保障地方政府的财政预算相对平滑，不会出现大起大落从而造成政府直接投资项目进程的停滞；在每年度地方债限额分配时会充分考虑各地财政的运行状况。因此，在评估政府直接投资项目时，我们应当更关注项目本身的合规性以及预算安排情况，如今政府预算体系已日渐成熟，对于预算内项目的保障程度是很高的；经过几年的发行，财政部使用地方债作为调节地方政府预算的工具也日益得心应手，地方预算大起大落的现象再难重现。（2）专项债如果政府责任内的项目能够产生现金流、达到资金自平衡，那么可以通过发行地方专项债的方式来解决资金问题。因此，专项债是定向到地方基建项目的工具，中央根据宏观政策决定每年度发行专项债的规模，是基建投资的有效调节工具。不仅发行额度由中央控制，专项债的投向领域也随时根据需要进行调整，在棚改攻坚收尾的时候鼓励地方发行棚改专项债，而如今棚改任务基本结束、地产持续调控则暂停了各种土地类专项债的发行。另一方面，专项债虽然有总额限制，每年的发行额度由全国人大批准，但操作过程中仍然存在一定的空间，比如允许专项债作为项目资本金，提高专项债撬动社会资金的规模；或者在四季度提前下达明年的专项债额度，促进稳增长等目标的完成。考虑到2020年专项债额度可能进一步增长，对于资金自平衡的政府责任内项目，采用专项债是最佳的选择。其实，专项债的主要项目，都是曾经的融资平台项目，专项债与社会融资的组合也同样与政策性贷款与商贷的组合非常类似，只是从表外债务变成了表内债务。因此，在实施专项债项目时，不必纠结项目资金是否能够真正实现自平衡，本质上专项债的兑付是以政府性基金预算为担保，无论如何表内债务的保障性都比表外债务来得更高，如今城投债信仰仍然牢不可破，更何况地方债呢？（3）PPP模式如果政府责任内的项目具有一定的现金流，但无法实现资金自平衡；但需求长期稳定、适宜由社会资本方承担，那么最佳的选择是PPP模式，通过社会资本投资运营、政府支付缺口补贴的方式，以政府支出责任最小的方式实施项目。在过去几年，PPP模式是颇有争议的，主要原因是许多政府将PPP模式视作融资模式，将许多无现金流、非经营性的项目以PPP模式实施。但如今随着成本更低、期限更长的专项债大量发行，以及PPP模式的管理日趋严格，PPP模式也去融资化，回归本源。因此，当下政府负有责任的准经营性、半市场化项目，如供排水、供热、垃圾处理等领域项目，最适宜的模式还是PPP；特别在几轮项目整改、清退或转为其他模式实施后，地方政府可用于PPP项目的预算额度仍然具有一定的空间；同时在政府存量资产盘活方面，PPP也仍然有用武之地。2.非政府责任范围内的项目对于非政府责任范围内的项目，虽然财政不负有任何偿还责任，但实质上依然可以划分为两类：政府鼓励、具有政府补助的半市场化项目，以及不需要补助、能够自负盈亏的完全市场化项目。（1）半市场化项目带有一定公益属性、公共服务属性的，或者属于国家调控范围内的；都属于半市场化项目。考虑到我国的现状，目前划定至政府责任内的，是“基本公共服务”；而超出“基本”范畴的，则属于半市场化项目；另一类则是能源等涉及国家安全的，虽在推进市场化改革，但与政策性关联仍然很大，价格也依然由发改委管控，同样只能算半市场化项目。在过去，这些半市场化项目都有一个共性，就是伴随补贴野蛮生长，又随着补贴的减少快速消亡。政府也逐渐意识到了补贴是不利于半市场化项目发展的，此后开始逐步减少直接补贴，并提出要最大限度的减少政府对市场的干预。2017年，发改委发布了《关于全面深化价格机制改革的意见》，提出要按照“管住中间、放开两头”的总体思路，深化垄断行业价格改革，能够放开的竞争性领域和环节价格，稳步放开由市场调节；保留政府定价的，建立健全成本监审规则和定价机制，推进科学定价；针对政府补贴，也提出了要建立动态、灵活的机制，不再像过去那样发放无条件的大额补贴。因此，半市场化项目目前的共性是受政策的影响在逐步降低，而政府补贴也逐渐与项目产出进行挂钩，政策性套利的空间在逐渐减少。虽说半市场化项目吸引了诸多企业共同参与，但是不可否认的是，这是国资力量的主要赛道。无论是普通国有企业，还是转型中的融资平台，这都是一条最为适合的道路。随着政府产业基金与企业债改革，对于政府支持的半市场化产业项目，最为合适的是以国有企业或国资与民营企业的联合体作为主体，发行产业债、利用政府产业基金进行投资，一方面国资参与半市场化项目有天然的优势，另一方面半市场化意味着项目风险是较低的、可控的，能够满足国资的风险偏好。（2）市场化项目对于完全市场化的项目，政府只负责监管、调控，并不直接参与。因此，许多经营性项目，如房地产开发、工业厂房等项目已从PPP的合作范围中剔除，政府不能既做裁判，又做运动员。因此，在当下的体系中，政府不直接参与任何市场化项目，国有资本可以企业的身份可以参与，但除了融资成本较低外无任何优势；主业涉及市场化领域的国有企业踊跃参与无可厚非，但融资平台转型就需要谨慎考虑自己的能力，不应当盲目跟风。二、钱权相匹配的财政制度对于部分政府责任内的项目，长期存在另一个矛盾：到底该哪级政府来管？这个问题，如今我们可以通过一个核心逻辑来思考，那就是改革所提出的：要建立钱权相匹配的财政制度。项目资金给到谁，项目就归谁管；同样，项目归谁管，产出就归谁。在全面营改增、财权上收之后，国务院发布了《关于推进中央与地方财政事权和支出责任划分改革的指导意见》，对中央与地方财政事权和支出责任进行了新一轮的划分，提出适度加强中央政府承担基本公共服务的职责和能力，部分大型项目的权利随之上收中央，支出责任也由中央财政承担，逐步将国防、外交、国家安全、出入境管理、国防公路、国界河湖治理、全国性重大传染病防治、全国性大通道、全国性战略性自然资源使用和保护等基本公共服务确定或上划为中央的财政事权。因此，我们可以看到，此后长江经济带、一带一路、粤港澳湾区中的重大项目由中央财政负责支出，管理权利由中央直接行使。不仅中央与地方的权利制度进行了重新划分，省级政府与市县政府、市县政府与乡镇政府的权利同样也随着财权进行了调整，此后我们就能够看到许多县域内的公共服务一体化项目开始落地，其中的重要原因就是因为财权与事权的改革，也因为基础设施与公共服务的覆盖面开始下沉。随着财权与事权的再度划分，尤其是基础设施与公共服务管理权、运营权上收，以县域、市域为单位的一体化运营市场正在慢慢形成，从简单的环卫逐渐向供排水、垃圾清运处理、供热、水利、农业基础设施等领域延伸。与过去不同的是，如今强调的并非是企业投资基础设施，而是提出了基础设施与公共服务领域的“三权分置”，即所有权、经营权、管理权的分离，在不改变所有权的基础上，以经营权形成新的市场，为企业参与公共服务造就了新的机会。三、监管投入产出的预算绩效管理国常会提出，各地要加强财政预算管理，政府要坚持过“紧日子”，严控一般性支出。落实省级政府主体责任，支持基层财政困难地区保工资、保运转、保基本民生；这揭示了地方政府财政当下的真实状态——紧日子。财政紧张的原因是多方面的，其中一部分是因为隐性债务的沉重负担，那么在财政紧张时，政府自然会强调要提高财政资金的使用效率，就此开始全面实施财政预算绩效管理。2018年9月，中共中央、国务院发布了《关于全面实施预算绩效管理的意见》，提出以供给侧结构性改革为主线，创新预算管理方式，更加注重结果导向、强调成本效益、硬化责任约束，力争用3－5年时间基本建成全方位、全过程、全覆盖的预算绩效管理体系，实现预算和绩效管理一体化。其中明确，将各级政府收支预算全面纳入绩效管理，重点关注预算资金配置效率、使用效益。预算绩效管理体系，是继续政府体制改革的举措，对未来的政府投资项目同样有非常大的影响。从绩效管理的角度来看，相比专项债、PPP等模式，政府直接投资的效率必然是比较低的，不利于预算绩效的提升，绩效管理有助于促进政府投资模式的转变；另一方面，有助于政府购买服务、政府投资基金、政府产业基金投入产出机制的理顺，从财政制度改革促进政府制度改革。因此，预算绩效管理的全面推进，是促使各类项目使用更合适、更高效的方式运作，对未来政府责任范围内的项目实施，具有深远的影响。四、政府资产负债表制度新支出通过预算绩效进行管理，已经形成的基础设施资产，又将怎样处理呢？中央全面深化改革领导小组第三十六次会议通过了《全国和地方资产负债表编制工作方案》，全国范围内的地方政府都正在编制地方政府的资产负债表，在政府端的资产负债表中，我们可以看到过去若干年基建形成的固定资产，以及地方的各类资源情况，摸清政府家底；另一方面，也可以通过更科学的办法来透视地方政府的负债率。政府资产负债表的出台，还会暴露另一些问题，比如地方政府不可避免的存在大量运营效率低下的“负资产”。长期以来，地方政府虽然握有大量存量资产，但是由于存量资产里错综复杂的历史遗留问题、管理体制问题，导致没有人愿意去动这些“烫手山芋”，即使紧日子已经过了很久，但盘活存量资产仍未大量推行。地方政府资产负债表制度已在2019年全面推行，预计2020年即将公开，届时亮家底的地方政府大概终于明白盘活资产的重要性——未来的政府资产负债表不仅是家底，还将与政府工作、人事考核挂钩。因此，在政府资产负债表制度与化解隐性政府债务的双重压力下，明年即将迎来一个盘活政府存量资产的窗口期。结语随着地方政府投融资体系的全面转变，地方政府即将迎来新的挑战，但同时也是许多企业的机会；一方面是金融机构可以通过各种合法合规的模式，参与地方项目的融资；另一方面既有市场的打开也为实体经济打开了新的通道。在具体的实践中，应当深刻理解政策的趋势，跟随改革的进程落实项目的各类工作——乘风而行，才能走的更远。【光环咨询区域经济发展大讲堂】精品课程推荐
【如何发挥专项债、平台公司和PPP的优势拓宽融资渠道、稳投资形势下“政府项目谋划包装与落地“实训研修班】11月22-23日 湖南·长沙
第一天 主讲人：马小丁
国家发展改革委投资研究所投资项目室主任、副研究员。兼任中国技术经济研究会可行性研究分会理事、中国国际工程咨询公司专家学术委员会委员、国家开发银行特聘专家，国家投资项目评审中心特聘专家、光环咨询专家委专家。
模块一、投资体制改革和项目前期管理
1、稳投资、补短板的现状和面临问题；
2、投资项目的新认识、新概念；
3、投资体制改革和政策体系；
4、投资项目综合化、多元化管理模式；
模块二、《政府投资条例》出台背景和条文解读
1、基本情况和出台背景；
2、基本框架和内容构成；
3、政府投资管理的基本原则和要求；
4、政府投资项目决策管理；
5、政府投资项目年度计划管理；
6、政府投资项目实施管理；
7、政府投资项目监督管理；
8、政府投资项目责任主体和责任追究；
模块三、投资项目可行性研究
1、可行性论证的一般要求；
2、政府投资项目可行性论证要求；
3、企业投资项目可行性论证要求；
模块四、投资项目策划工作要点
1、投资项目策划的关键点；
2、政府投资项目谋划的关键点；
3、政府引导企业投资项目的关键点；
4、PPP项目谋划的关键点；
5、PPP项目前期工作流程；
6、总结建议、答疑&探讨。
第二天 主讲人：宋老师
北京某AAA平台公司投融资负责人、中关村发展集团董事、高级经济师，国家发改委、财政部PPP专家库专家、国家开发银行专家委员会专家、光环咨询专家委专家。
模块一、《区域经济发展过程中的机遇与挑战》
1、目前的宏观经济发展与政策调整的解析；
2、资源性资产持有的利弊；
3、园区产业升级过程中的机遇；
4、园区企业和施工及开发公司的业务转型和升级；
5、如何利用好资产证券化推动区域经济发展；
6、地方债务变化的趋势与风险防控；
7、投融资平台在经济发展过程中的重要性；
8、产业基金在区域经济发展过程中的作用；
模块二、《政府债务化解的方法与路径》
1、平台公司业务转型和升级与地方政府债务控制的关联性；
2、如何利用好资产证券化推动区域经济发展；
3、地方债务变化的趋势与风险防控；
4、投融资平台在经济发展过程中对于降低政府债务的重要性；
5、产业基金在区域经济发展过程中的作用；
6、土地一级开发、土地储备与、产业园区发展与地方债；
7、城市新区、县域经济、产业园区和新型城镇化的土地运营模式；
8、土地开发融资的渠道、方式和技巧；
9、专项债申请发行的准备；
10、政府平台公司对于项目稳定推进的作用；
11、融资方式和各类融资渠道、融资成本与融资时序；
13、投资方、政府、项目公司以及银行等各方的财务测算和税收管理；
模块三、《融资渠道拓宽及融资方案设计》
1、资金来源、构成以及节点；
2、财务成本以及资本金收益率；
3、现金流量平衡；
4、融资不到位的补救；
5、融资渠道以及成本分析；
6、债项资金到期的搭接；
7、抵押物（包括但不限于股权、在建工程、未来收益权等）；
8、运营过程中基准利率上浮的风险控制；
9、政府项目补贴等的处理；
10、政府平台公司发挥融资过程中的作用；
11、资产证券化与地产REITs等；
12、基金的撬动杠杆作用及其风险控制；
13、基金的年限搭接和收益补偿；
14、夹层融资、信托融资、融资租赁等渠道的优劣势；
模块四、《投融资策划与方案分析》
1、投资方如何利用资产负债表、现金流量表、利润表进行项目前期策划；
2、合作各方如何利用项目前期投融资策划降低项目运营成本；
3、具备一定的投融资和财务知识对于拿到项目的重要性；
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