今年基建怎么看?基于PPP的视角

我们对PPP项目库大数据保持高频跟踪并形成面板数据，发现PPP项目从发起到落地所需的时间稳定在13个月左右。由于2015年底2016年初是PPP项目的发起高峰，此后发起快速回落，因此 2016年底2017年初可能就是PPP项目落地（进入执行阶段）的高峰期，2017年全年来看PPP落地大概率将呈现“前高后低”格局。

摘要：

1）从PPP项目生命周期来看，项目落地的高峰可能正逐渐过去；

2）当前约50%的库存项目（约7万亿规模）可能长期难以落地；

3）存量项目的持续建设，使得PPP对经济的影响仍持续性；

4）地方政府的财力约束仍有空间，但部分中西部地区逐渐接近红线。

从PPP生命周期看今年基建投资的节奏

PPP项目对基建投资具有指示意义。2017年基建投资的环境比较特殊：一方面，自上而下来看，随着经济增长的阶段性企稳，中央政府刺激基建的动力在减弱；另一方面，从自下而上的反馈来看，部分地方政府对基建的诉求仍然较高。在这样的情况下，PPP项目或是基建的“风向标”：1）PPP基本都是交通、水利、市政等基建相关项目，且规模增长较快，是基建投资中最重要的边际变化；2）PPP项目由各级地方政府发起，入库后受财政部和发改委监管，反映了地方政府力量的和中央监督力量的共同作用。

从PPP项目生命周期来看，落地的高峰可能正逐渐过去。我们自2016年以来对财政部PPP项目库的大数据保持高频跟踪，发现PPP项目从发起到落地所需的时间稳定在13个月左右。而2015年底2016年初是PPP项目的发起高峰，此后快速回落，因此 2016年底2017年初可能就是PPP项目落地（进入执行阶段）的高峰期，2017年全年来看PPP落地大概率将呈现“前高后低”格局。

PPP生命周期的四个阶段：发起->入库->落地->建成。我们自2016年以来对财政部PPP项目库的大数据保持高频跟踪，对项目库中的上万个形成了面板追踪，因此可以对单个项目的生命周期进行很好的跟踪。财政部将PPP项目按时间划为五个阶段，分别是“识别阶段”、“准备阶段”、“采购阶段”、“执行阶段”和“移交阶段”。而我们认为可以将范围进一步扩大，重点观察四个时间点：

1）项目发起。目前约95%的PPP项目是由政府发起，2015年是PPP项目发起的高峰期，大部分PPP项目都是在2015年发起，2016年以后发起规模大幅回落。

2）项目入库。经发起的PPP项目一开始不一定在财政部或发改委的项目库之中，但随着国家对PPP项目监管的规范化，大部分PPP项目在2016年被财政部或发改委纳入到项目库之中。这些项目如果尚未进展，入库之后大多记在识别阶段内。

3）项目落地。入库的项目在经历识别、准备、采购等阶段逐渐成熟之后，将“落地”进入执行阶段。而项目落地之后，对宏观经济、金融的真正影响才逐渐显现。我们发现项目从发起到落地的周期变化相对稳定，因此大数据对未来有较强的指示意义。

4）建成运作。PPP项目进入执行阶段后也可以分为两个时间段：1）项目首先进入投资建设期，从样本来看建设周期普遍在1-5年期间，其中1-2年的项目占比最高，此时PPP项目对宏观的影响最大；2）建设完毕之后，项目进入运营期，通过使用付费或政府补贴等方式获得项目回报，平均来看运营周期约20年。

现在我们已经在2015年底2016年初看到了PPP项目发起的高峰；在2016年年中看到了PPP项目入库的高峰；而从测算来看2016年底2017年初将是PPP项目落地的高峰，2017年全年落地会呈现“前高后低”；虽然PPP项目投资具有较长的持续性，但增量最大的时候可能正在逐渐过去（详细测算请见后文）。

PPP项目的落地所需时间稳定在13个月左右。从大数据样本来看，PPP项目从发起到落地（进入执行阶段）所需要的平均时间约为13个月。由于从2016年以来每个月的落地所需时间一直非常平稳，因此具有较高的可信度。

由于2015年底2016年初是PPP项目的发起高峰，此后快速回落，因此 2016年底2017年初可能就是PPP项目落地（进入执行阶段）的高峰期。2017年全年来看PPP落地大概率将呈现“前高后低”格局。而PPP项目落地时间稳定的滞后性意味着，这一周期性力量较难被动摇。

半数库存项目（约7万亿规模）可能永远无法落地。从PPP项目的落地情况来看，存在较大的质量差异。截止2017年1月，财政部示范项目（占总库规模15%）落地率高达50%，而非示范项目的PPP项目落地率仅10%。当前PPP项目库中超过70%，其中大部分（占比总库45%）项目一直停留在最初始的识别阶段，这其中项目可能有很多永远也无法落地进入执行阶段。从历史发起项目来看也是如此，约50%项目始终停留在初始阶段无法推进。当前PPP项目库总规模13.8万亿，这意味着其中约7万亿项目可能始终难以落地。

将落地PPP项目的生命周期和无法落地项目比例的结论相结合，我们可以得到新的PPP项目总生命周期，并以此测算PPP项目对经济的影响。事实上，我们测算与实际落地规模的情况基本一致，外推2017年PPP项目总落地规模约为1.9万亿，与2016年规模大体相当，但节奏可能相反（即2015年前低后高，2016年前高后低）。

注: 2017年实际落地规模数据采用趋势外推,使用1月份落地规模乘以3。

但PPP对投资的影响将有持续性。如果我们将PPP项目的生命周期分为四个大的阶段：发起->入库->落地->建成，那么“发起”和“入库”的高峰我们已经看到，“落地”的高峰期可能正是现在，但建成高峰的到来仍将持续较长时间。因为从PPP项目库来看，项目的建设期普遍在1-5年之间，其中1-2年时限的项目数量占比最高，这意味着虽然PPP对宏观投资规模边际提升最快时期正在过去，但存量项目的持续建设，使得PPP对经济的影响仍具有较强的持续性。

注：数据取自项目描述含有建设周期信息的672个PPP项目。

地方的财力约束仍有空间，但部分地区逐渐接近红线

对PPP项目诉求最高的地区，往往也是财政潜力最低的地区，这意味着PPP项目的地区间结构分化较为严重，实际的财政约束红线将远低于全国总量的财政支出10%，因为木桶的总容量总是由最低的木板所决定的。而从总入库项目规模来看，部分省份已逐渐接近这一红线，这也部分解释了2016年以来PPP项目发起规模的下降（相对的，落地规模仍有一定增长空间）。