业绩稳健符合预期，轨交与PPP驱动订单快速增长
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业绩稳健增长，符合预期。 公司 2016 年营业收入 288.28 亿元，同比增长7.56%；归母净利润 16.53 亿元，同比增长 11.64%。业绩稳健增长，符合预期。分季度来看Q1-Q4单季收入分别增长5.02%/15.33%/7.86%/4.55%，归母净利润分别增长 8.52%/11.04%/17.43%/10.57%。分区域看国内收入262.41 亿元，同比增长 15.84%；海外收入 14.55 亿元，同比增长 11.75%。上海市内收入 154.7 亿元，占比 54%，同比增长 1.4%；上海市外及海外收入占比 46%，同比增长 13%。 2016 年利润分配预案为拟向全体股东每10 股派发现金红利 1.6 元（含税）。
财务费用率下降明显，项目公司股权转让投资收益大幅减少，现金流情况优异。 2016 年公司毛利率 11.85%，同比下降 0.97 个 pct，主要由于“营改增”所致。相应的营业税金及附加占收入比下降 2.22 个 pct，税负下降幅度大于毛利率下滑幅度，表明盈利能力有所提升。三项费用率 9.12%，较 去 年 下 降 1.96 个 pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 财 务 费 用 率 分 别 变 动+0.01/-0.37/-1.60 个 pct，财务费用率降低主要由于利率下降导致利息支出减少约 3.7 亿所致。资产减值损失较上年同期增加 0.63 亿元，主要是由于计提坏账损失较上年同期增加所致。投资收益 13.51 亿元，较上年同期大幅减少 6.94 亿元，主要因 2015 年出售南京地铁机场线 BT 项目 20%股权与昆明南连接线高速公路 BOT 项目 45%股权，合计获得投资收益 7.58 亿，而 2016 年出售南京地铁机场线 BT 项目 20%股权获收益 1.66 亿。净利率上升 0.21 个 pct，为 5.73%。公司经营性现金流净额 39.58 亿元，上年同期为 14.88亿元，同比增长 166%。收现比/付现比分别为 101.30%/90.61%，较上年变化+1.68/-5.32 个 pct，付现比下降是现金流大幅增加的主要原因。
轨交市政与 PPP 推动订单快速增长。 公司公告 2016 年新签施工设计订单总额 487.3 亿元，同比增长 33.98%，其中 PPP 等投资类项目带动的施工部分总金额约 108 亿元。施工/设计订单分别为 466.7/20.6 亿元，分别同比增长 35.52%/6.65%。施工订单按照业务类型分，轨交/市政/能源/道路/房建/其他分别签订 129.7/81.5/32.7/117.6/80.0/25.2 亿元，同比增长57.2%/136.6%/-4.6%/-5.4%/56.3%/42.5%。轨交、市政、房产工程是推动订单快速增长的主要领域。按地域区分，上海市内与市外业务均衡发展，增速均约为 21%，占比均在 45%左右；海外业务表现亮眼，新签订单 54.8亿元，同比大幅增长 1193%。从空间类型上看，地下/地上业务分别占比39%与 61%，增速分别为 30.6%/38.8%。
投资类项目经验丰富，全产业链协同强势发力 PPP。 由于 2015 年较多投资类项目需按照 PPP 项目规范重新招标，全年仅签约一个 4.8 亿投资类项目。 2016 年全年中标 3 个 PPP 项目合计 131 亿元，目前均已进入施工阶段。此外联合绿地集团中标南京地铁 5 号线工程 PPP 项目，项目投标报价为 196 亿元（目前联合体正就各方占比及职责分工进行协商，暂不计入2016 年），未来模式有望成功复制，继续强势发力轨交 PPP 领域。公司具备创新基因，探索基建领域投融资新模式，成功践行公司可转债、资产证券化、产业基金等金融手段，运作过多个大型 BOT/BT 项目，基础设施项目投资总量达 650 亿元，全产业链参与 PPP 项目优势明显。
上海国改迎风口，股份划转上海国资流动平台，公司国改预期强烈。 公司去年 10 月 29 日公告控股股东将其持有的公司 13%股份无偿划转给上海国资流动平台国盛集团已完成。此次股权划转，标志着公司国企改革进一步提速。参考此前上海建工案例，公司后续有望在股权激励、引入战略投资者等方面破题，在充足订单基础上加速业绩释放。
投资建议： 我们预测公司 2017-2019 年归母净利润分别为 20.3/23.2/26.0亿元，对应 EPS 分别为 0.65/0.74/0.83 元，当前股价对应 PE 分别为17/15/13 倍，考虑到公司未来 PPP 业务的巨大潜力及国企改革进程提速，给予公司目标价 13.0 元（对应 2017 年 PE20 倍），“买入”评级。
风险提示： 国企改革进度不达预期风险、 PPP 项目落地不达预期风险。
PPP+“两外”战略助增长，国企改革或推进
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事项：公司发布2016 年年度报告，实现营业收入288.28 亿元，同比增长7.56%；实现归属上市公司股东的净利润16.53 亿元，同比增长11.64%；实现EPS0.53 元/股；同比增长12.77%，拟向全体股东每10股派发现金红利1.6 元（含税）。
业绩稳定增长，净利润增速超营收增速： 2016 年度，公司实现营业收入288.28 亿元，同比增长7.56%；实现归属于上市公司股东的净利润16.53 亿元，同比增长11.64%；归母扣非净利润15.09 亿元，同比增长14.48%，主要经营数据完成2016 年预算目标，业绩增长稳定。其中，归属于上市公司股东的净利润增速超营收增速原因主要是：（1）2016年5 月1 日起，建筑业纳入了营改增试点，公司营业税金及附加大幅下降（由2015 年的6.58 亿下降至0.67 亿）；（2）公司2016 年财务费用大幅减少（由2015 年的9.71 亿下降至5.84 亿），主要因素是利率下降导致利息支出减少约3.7 亿。公司2016 年综合融资成本低至3.85%，同比下降约20%，低于同期央行一年期基准利率50 个基点。另外，公司2016 年投资收益为13.51 亿元，同比减少6.94 亿元。
新签订单快速增长，PPP 订单量大质优：公司2016 年施工、设计、投资业务分别新签订单466.65、20.63、139.13 亿元，同比分别增长35.52%、6.65%、2816.77%。其中，施工业务订单中由投资业务带动的施工部分总金额约为108 亿元，增幅大的原因是公司2015 年仅新签4.77亿的中意（宁波）生态园基础设施PPP 项目。公司2016 年新签投资业务订单以PPP 为主，其中， 86.3 亿元的杭绍台高速公路（台州段）PPP 项目是财政部第三批示范项目，25.86 亿元的铁路杭州南站综合交通枢纽东西广场工程PPP 项目是浙江省第二批入库PPP 项目。另外2016 年10 月上旬，公司与绿地控股等组成联合体，中标的项目总投资金额196.13 亿元的南京地铁5 号线工程PPP 项目暂未计入公司2016年投资业务。
“两外”市场开拓提速，海外订单有所突破：按地域分，公司2016年上海市内订单总量208.39 亿元，占比44.66%，同比增长20.54%，较为稳定；上海市外区域（不含海外）订单总量203.5 亿元，占比43.61%，同比增长21.69%，其中，8 个城市新增订单总量超10 亿；海外订单54.76亿，占比11.73%，同比增长1193.25%，创造海外年订单量最高纪录。国内，公司继续维持长久以来在越江隧道等市政工程的竞争优势，轨交方面，除在上海、宁波、杭州、郑州、昆明等传统地域持续获得项目外，2016 年成功进入乌鲁木齐、沈阳两大新区域。2017 年，公司将聚焦南京、南昌、杭州、郑州等城市，力争打造全国范围内10 个“双超”20 亿（新增合同签约额与营收）的重点区域市场；海外，2016 年公司中标香港安达臣道土地平整及基础建设工程、新加坡地铁汤申线T305 和T310 标、海外水务第一单印度斋普尔污水处理项目、孟买地铁三号线1 标和7 标工程等，形成了以港澳、新加坡、印度为主要境外区域市场布局。日前，上海市国资委下发《关于加强本市国有企业境外投资管理的通知》，明确鼓励国企参与“一带一路”建设。公司是上海建筑老牌国企，上海市走出去优秀企业，2016 年9 月公司即与上海市商务委员会签署了海外办事处合作共建框架协议。借助“一带一路”战略契机，公司海外业务有望继续取得新突破。
上海国企龙头，混改预期强：2017 年1 月，上海国资委联合财政局、金融办等共同印发《关于本市地方国有控股混合所有制企业员工持股首批试点工作实施方案》，明确将采取员工持股计划的形式，遴选5-10户企业展开试点。2 月的上海市国资国企工作会议再次确认试点员工持股，并提出完成建科院增资扩股，引入战略投资者，混改被摆在首要位置。公司是基建行业首家上市公司，上海老牌建筑国企，满足上海员工持股试点要求，目前除上海国盛集团持有公司15.4%股权、城建集团持股30.49%外，无其他重大股东，公司管理层持股较少（只有总裁周文波和监事言寅合计持股约1 万股），公司混改空间很大。因而我们判断公司未来实施员工持股计划或引入战投预期较强。
投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价13 元。我们预计公司2017 年-2019 年的收入增速分别为12%、12%、10.52%，净利润增速分别为18.14%、22.12%、15.45%；公司是隧道业务龙头，PPP业务快速增长助力公司盈利能力增强，公司“两外”市场战略打开成长空间，同时打在国改春风，有望成为国企改革主题下标杆企业；看好公司PPP 业务+两外市场（一带一路）+国企改革，维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为13 元，相当于2017 年的动态市盈率21倍。
风险提示：PPP 项目落地低于预期；两外市场开拓低于预期，国企改革低于预期等。
年报点评：订单高增长支撑业绩提速，PPP、海外、省外业务不断突破
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16 年订单情况亮眼，营业收入稳步增长，毛利率有所提升
公司2016 年营收同比增长7.56%，新签订单较上年同期增加33.98%，公司剔除营改增影响后的毛利率为11.62%，较上年提升1.26 个百分点。
费用率下降，投资收益大幅下降，净利率提升
公司2016 年费用率为 9.12%，减少1.96 个百分点。投资收益较2015年下降6.93 亿元，同比减少33.94%，可能是由于2015 年昆明南连接线高速公路BOT 项目回购结束以及南京地铁机场线BT 等受到回购款较多导致基数较高。整体净利率为5.73%，较上年增加0.21 个百分。2017 年，公司目标是实现营业收入及归母公司净利润相比2016 年增长6%-10%。
省外、海外市场开拓加速，一带一路受益标的
公司2017 年力争打造全国范围内10 个“双超”20 亿的重点区域市场。
上海国企改革龙头，不断探索创新转型
公司2016 年业绩增速稳中有升，17 年有望持续这一趋势。公司新签订单增速亮眼，达近年最高水平，订单爆发为公司业绩提供有力支撑。此外，公司正加速开拓省外、海外市场，2017 年目标清晰，布局明确，也将持续受益国企改革、一带一路、PPP 等政策利好。综上，我们看好公司未来发展，预计其2017-2019 年EPS 为0.58、0.64、0.70 元，维持对公司的“买入”评级。
风险提示
投资增速加速下滑；投资项目落地不达预期；海外业务风险。
新签订单加速，全产业链优势突出
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2016 年业绩稳健增长， 明确城市建设运营服务商的战略定位
公司公告 2016 年年报，全年实现收入 288.28 亿元， YoY+7.56%；实现归属上市公司股东净利润 16.53 亿元， YoY+11.64%；扣除非经常性损益的净利润为15.09亿元， YoY+14.48%， 每股收益 0.53 元。 利润分配预案为， 向全体股东每10 股派发现金红利 1.6 元（含税）。 公司业绩符合我们的预期，呈现稳中有升的态势，净利润增速为最近 3 年来的最高值。 轨交和市政板块的高景气度保证了主业施工业务的顺利推进。公司明确了城市建设运营服务商及其生态圈资源集成商的战略愿景，显示公司在 PPP 的全产业链布局，享受增量业务带来的施工利润同时，着眼存量业务的高效运营和资源的整合。
盈利能力保持稳定，现金流大幅改善
公司综合毛利率为 11.85%，同比下滑 0.97pct， 我们判断与营改增的影响有一定的关系，其施工业务的毛利率同比下降 1.21pct。净利率提升 0.21pct至 5.82%， 期间费用率的减少是其主要原因。期间费用率下降 1.96pct 至9.12%，其中主要归功于财务费用率下降了 1.58pct，管理费用率减少了0.37pct，销售费用率基本保持不变。 经营性现金净额为 39.58 亿元，YoY+166.04%，主要因为公司加大了回款力度。
核心业务能力突出，全产业链一体化集成
公司在地下工程领域具备较大的竞争优势，超大型隧道与越江隧道方面，在全国超大直径隧道工程项目中，市占率达到 68%。城市轨道交通方面，参建上海地区所有运营线路及在建的 14、 15 号线， 除了在传统优势城市持续获得订单以外， 成功进入乌鲁木齐、沈阳、新加坡、印度等地市场。公司作为城市基础设施建设运营综合服务商，以投资带动、设计引领为驱动力，以产业集成及一体化运作为主要模式，积极发挥全产业链运作效用。公司运营业务已初具规模， 2016 年实现收入 5.12 亿元， YoY+37.16%，毛利率高达 45.97%，远高于施工业务 8%的毛利率。
新签订单饱满，产业并购欲加速
公司 2016 年新签施工设计订单 487.3 亿元， YoY+33.98%，其中施工/设计订单分别为 466.7/20.6 亿元， YoY+35.52%/6.65%。 施工类订单中，轨交/市政/房建类订单增速较快， 分别为 57.19%/136.56%/56.32%， 带动了整个施工订单的较快增长。 公司将 PPP 项目归于投资类项目， 2016 年中标 139.13 亿元。截止 2016 年年末，公司基础设施投资总量达 650 亿元，为将来的运营业务打下扎实基础。 此外，公司积极推动成立产业合伙基金（首期 10 亿元已获备案证明），通过对公司体系内以及上下游寻找高增长、高收益的目标公司进行股权投资，不断丰富公司产业布局。
国改预期强， 运营业务逐步放量， 维持“买入”评级
我们预计公司 2017-19 年 EPS 为 0.6/0.68/0.76 元， 维持 12.4-14.88 元的合理估值区间， 对应 2017 年 PE 21X-25X， 维持“买入”评级。
风险提示： PPP 订单转化为收入低于预期，国改进度低于预期。
新签订单大幅增长，国企改革有望加速落地
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公司2016 年收入增速7.6%，净利润增速11.6%，符合我们的预期。2016 年公司实现营业收入288 亿元，同比增长7.6%；实现归属于上市公司股东净利润16.5 亿元，同比增长11.6%，其中四季度单季收入112.4 亿，同比增长4.6%，单季净利润6.04 亿，同比增长10.6%。
运营类业务收入逐渐提升显示出公司投资业务取得较好的经营成果。作为投资、设计、施工、运营一体化的城市基础设施建设运营综合服务商，公司深入贯彻落实“投资带动”的经营战略，主营业务收入逐年上升。分业务板块来看，公司施工业务实现收入260 亿，营收占比90.7%，同比增长7.64%；设计业务实现收入13.98亿，同比下滑9.8%；随着杭州钱江隧道的通车，公司运营类业务收入逐渐上升，贡献收入5.12 亿，同比增长31.3%，显示出公司投资业务取得较好的经营成果；机械加工和制造实现收入3.3 亿，同比大幅增长97.0%。
期间费用率同比下降1.96 个百分点，精细化管理里水平提升。“营改增”影响下，公司2016 年综合毛利率较去年同期下降0.97 个百分点至11.85%，2016 年公司期间费用率同比下降1.96 个百分点，其中管理费用率降低0.37 个百分点至7.02%，融资成本降低致使公司财务费用率同比下降1.6 个百分点至2.03%，公司应收账款总额增加，按信用风险特征计提坏账准备增加，致使资产减值损失/营业收入比重增加0.21 个百分点至0.33，综合影响下公司净利率提升0.2 个百分点。
公司经营性现金流净额较去年同期多流入24.7 亿元，为历史最好水平。2016 公司经营活动产生的现金流量净额39.58 亿元，较上年同期多流入24.7 亿元，收现比101.3%，同比提升1.7 个百分点，付现比81.52%，同比下降6.1 个百分点，显示出积极实施现金流管理规划取得了较好成效，现金回款仍然处于行业较高水平。
轨交项目助力全年新签订单同比增长35%。2016 年公司施工项目中标合同累计金额约466.65 亿元，较2015 年增加35.52%，其中轨道交通项目增长较为明显，全年累计新签订单129.74 亿元，较上年增长57.19%，进一步了支撑核心业务规模；按业务区域进行划分，上海市内业务208.39 亿元，占合同总额的44.6%；上海市外包括海外业务258.3 亿元，占合同总额55.4%，跨区域业务拓展顺利。
1）重点发展PPP，努力打造成为城市基础设施建设运营综合服务商。公司将PPP项目投资经营模式作为企业发展战略的重点，2016 年新签PPP 项目总金额约为139.13 亿元，且已全部完成合同签订进入施工阶段。此外，公司不断加强外部合作力度，与绿地控股集团有限公司组成联合体中标南京地铁5 号线工程PPP 项目，未来将利用自身品牌优势，抓住城市地下综合管廊、海绵城市等机遇，努力打造成为城市基础设施建设运营综合服务商。2）国企改革加速，公司有望充分受益。2017 年国企改革不断发酵，工作方案也不断细化具体、实操性加强，随着“十九大”的召开和地方人事调成的完成，地方国企改革有望加速推进，公司也有望在股权激励、引入战略投资者等方面取得实质性突破。
维持盈利预测，维持“增持”评级：预计公司17-18 年净利润分别为19.65 亿/23.17亿/26.65 亿，对应增速为19%/18%/15%，PE 为17X/15X/13X，维持增持评级。
PPP/一带一路助力订单高增长，国改先锋再上风口
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