PPP模式是目前国务院以及有关部委积极推进的重点项目实施模式。由于PPP项目通常适用于投资规模较大、需求长期稳定、价格调整机制灵活、市场化程度较高的基础设施及公共服务领域，PPP项目融资是未来国内项目融资的重要形式。相对的，项目融资也将成为PPP项目推行过程中的主流筹资模式。然而，PPP项目明显存在投资回收期长、资本流动性不足等问题，这与期限分割、信用分层、流动性多样的可上市交易的资产证券化产品有天然的结合需求。在资本运作方面，为PPP项目建设期首轮融资后提供了再融资和退出的通道，未来将有望成为基础设施领域的经典投融资模式。
2016年12月26日，国家发改委、中国证监会联合发布《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》，这是国家发改委和证监会首次联合发文力推PPP项目资产证券化（简称“PPP+ABS”）的创新融资模式，PPP+ABS的应用在2017年正式拉开了序幕。
1）定义和本质
所谓资产证券化，是以基础资产未来所产生的现金流为还款支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的过程。PPP项目资产证券化的基础资产就是PPP项目未来所产生的现金流。资产证券化的法律本质是通过结构化方式将基础资产转让给资本市场投资者的融资方式，其根本目的是实现投资的风险隔离，确保投资者所承担的风险仅来源于该特定资产自身，而不受其他一般商业或经济风险影响, 特别是不受运营期产生的各种风险（尤其是破产清算)的影响。
2）政策依据
（1）基于PPP相关政策法规
日期 | 政策 | 主要内容 |
2014年9月21日 | 国务院关于加强地方政府性债务管理的意见（国发（（2014）43号） | 推广使用政府与社会资本合作模式。投资者或特别目的公司可以通过银行贷款、企业债、项目收益债券、资产证券化等市场化方式举债并承担偿债责任。 |
2014年11月16日 | 国务院关于创新重点领域投融资机制鼓励社会资本的指导意见（国发（2014）60号） | 支持重点领域建设项目开展股权和债券融资。大力发展债权投资计划、股权投资计划、资产支持计划等融资工具，延长投资期限，引导社保资金、保险资金等用于收益稳定、回收期长的基础设施和基础产业项目。支持重点领域建设项目采用企业债券、项目收益债券、公司债券、中期票据等方式通过债券市场筹措投资基金金。推动铁路、公路、机场等交通项目建设企业应收账款证券化。 |
2015年4月25日 | 基础设施和公用事业特许经营管理办法（第25号令） | 国家鼓励通过设立产业基金等形式入股提供特许经营项目资本金。鼓励特许经营项目公司进行结构化融资，发行项目收益票据和资产支持票据等。国家鼓励特许经营项目采用成立私募基金，引入战略投资者，发行企业债券、项目收益债券、公司债券、非金融企业债务融资工具等方式拓宽投融资渠道。 |
2015年5月5日 | 交通运输部关于深化交通运输基础设施投融资改革的指导意见（交财审发（2015）67号） | 对于特许经营收入不能完全覆盖投资运营成本的项目，可采取政府对BOT项目在建设期（或运营期）给予适当政府投入的方式。投资者或特别目的公司可以通过银行贷款、企业债、项目收益债券、资产证券化等市场化方式举债并承担偿债责任。 |
2015年8月10日 | 关于银行业支持重点领域重大工程建设的指导意见（银监发（2015）43号） | 增强信贷投放能力。扩大信贷资产证券化基础资产范围，加快信贷资产流转，盘活信贷存量。探索创新融资模式。积极推进资产证券化，盘活重大信贷资产。正对政府和社会资本合作项目的特点，创新金融服务，拓展重大工程建设的融资渠道和方式。 |
2015年8月30日 | 国家发展改革委关于切实做好传统基础设施领域政府和社会资本合作有关工作的通知（发改投资（2016）1744号） | 构建多元化退出机制，推动PPP项目与资本市场深化发展相结合，依托各类产权、股权交易市场，通过股权转让、资产证券化等方式，丰富PPP项目投资退出渠道。 |
2016年12月6日 | 国家发展改革委农业部关于推进农业领域政府和社会资本合作的指导意见（发改农经（2016）2574号） | 创新金融服务与支持方式。着力提高农业PPP项目投融资效率，鼓励金融机构通过债权、股权、资产支持计划等多种方式，支持农业PPP项目。 |
2016年12月26日 | 国家发展改革委中国证监会关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知（发改投资（2016）2698号） | 这是国务院有关部门首次正式启动PPP项目资产证券化，明确PPP项目资产证券化的范围和标准，优先选取符合国家发展战略、主要社会资本参与方为行业龙头企业的PPP项目开展资产证券化。并对近期工作做了明确部署。要求各省级发展改革委于2017年2月17日前，推荐1-3个首批你进行资产证券化融资的传统基础设施领域PPP项目，报送发改委. |
（2）基于资产证券化相关政策法规
2014年12月24日，证券投资基金业协会发布《资产证券化业务基础资产负面清单指引》，规定以地方政府为直接或间接债务人的基础资产不可资产证券化，但将地方政府按照事先公开的收益约定规则，在政府与社会资本合作模式（PPP）下应当支付或承担的财政补贴不列入负面清单，因此PPP项目中政府对社会资本支付的付费和补贴款项可以进入资产证券化的基础资产池。
2016年5月13日，证监会发布《资产证券化监管问答（一）》，能够资产证券化的PPP项目范围得以界定：政府与社会资本合作（PPP）项目开展资产证券化，原则上需为纳入财政部PPP示范项目名单、国家发展改革委PPP推介项目库或财政部公布的PPP项目库的项目。PPP项目现金流来源于有明确依据的政府付费、使用者付费、政府补贴等。其中涉及的政府支出或补贴应当纳入年度预算、中期财政规划。
3）基本条件
若以PPP项目贷款或金融租赁债权作为基础资产开展信贷资产证券化，则发起机构为商业银行或金融租赁公司，该类业务模式属于银行间信贷资产证券化业务，基础资产需符合信贷资产证券化业务一般性的“合格标准”。
若以PPP项目未来产生的收费收益权与/或财政补贴作为基础资产开展证券化，则可以发行资产支持专项计划、资产支持票据或资产支持计划。这是我国现阶段PPP项目子长证券化的主要方式。
以资产支持专项计划为例，这种模式下PPP项目需要具备的基本条件主要包括以下两个方面：
（一）对原始权益人的基本要求
（1）原始权益人为有限责任公司、股份有限公司、全民所有制企业或事业单位。
（2）原始权益人内部控制制度健全，具有持续经营能力，无重大经营风险、财务风险和法律风险。
（3）原始权益人最近3年未发生重大违约或虚假信息披露，人民银行企业信息信用报告中无不良信用记录。
（4）原始权益人最近3年未发生过重大违法违规行为。
（二）对基础资产的基本要求
（1）基础资产符合法律法规及国家政策规定，权属明确，可以产生独立、可预测的现金流且可以特定化。基础资产的交易基础应当真实，交易对价应当公允，现金流应当持续、稳定。若以存量项目（或已建成开始运营的项目）开展资产证券化，则还要求基础资产运营2年以上，且现金流历史记录良好，数据容易获得。
（2）基础资产不得附带抵押、质押等担保负担或者其他权利限制，但通过专项计划相关安排，在原始权益人向专项计划转移基础资产时能够解除相关担保负担和其他权利限制的除外。原始权益人可以通过如下3种方式解除基础资产的抵质押等权利负担：①与贷款银行（或提供融资的其他金融机构）协商替换担保措施，将基础资产的抵质押释放出来；②用部分募集资金提前还款，解除基础资产抵质押；③发行前寻找过桥资金，提前还款解除基础资产抵质押。
（3）基础资产不属于《资产证券化业务基础资产负面清单指引》的附件《资产证券化基础资产负面清单》的范围。
4）主要特点
PPP项目资产证券化与一般类型基础资产的证券化在基本原理和操作流程方面基本相同，主要区别在于基础资产的特点不同，以及资产证券化在项目产业链中的定位有所不同。PPP项目资产证券化的主要基础资产类型为收益权资产，资产证券化在PPP项目产业链中的作用如下图所示：
另外，结合收费收益权资产证券化的发展概况，可以推测PPP项目资产证券化作为一种新型的类固收产品，除了具备资产证券化结构化和信用增级两大共性外，产品期限可能会有所突破。且正处于发展初期，存在一定的新产品红利。
在PPP项目执行阶段由政府出资代表、社会资本为项目提供股权融资，银行贷款为项目提供债券融资，对PPP项目进行项目融资。而移交阶段则利用收益权资产证券化和/再融资方式进行退出。
（1）从收益来看，结构化，一部分类固收，一部分类股权
从收益性来看，类固收。和普通的资产证券化一样，PPP项目资产证券化需要进行结构化设计，是一种类固收产品，优先级收益相对稳定，风险较低，次级享有浮动收益，承担主要风险。部分还设有中间级，收益和风险居于其中。如已发行的137只收益权资产证券化中，优先级占比较高为94.3%，其中优先A级固定利率证券占93.94%，浮动利率证券占比6.06%，优先B级证券均为固定利率证券；次级证券占比较低仅5.70%，且大部分的次级证券是由原始权益人认购的，以实现外部増信。由此可见，资产证券化产品具备类固收的属性。类股权则是指收益与PPP项目股权结构具有关联性。
（2）从风险来看，属于较为安全的资产
PPP项目资产证券化的一大优势是可通过多种手段为特殊目的载体发行的资产支持证券提供増信，提升信用评级，保障产品的安全性。另外发改委联合证监会开展资产证券化示范工作，优选主要社会资本参与方为行业龙头企业，处于市场发育程度高、政府负债水平低、社会资本相对充裕的地区，以及具有稳定投资收益和良好社会效益的优质PPP项目，项目资质良好，风险较低。
（3）从期限来看，为匹配PPP项目期限，可长达10-30年
现已发行的收费收益权资产证券化产品5-10年的期限显然难以满足PPP项目10-30年的合作期需求，因此，PPP项目资产证券化的产品期限可能会有所突破，期限较长。在经济下行的背景下，长期限的PPP项目资产证券化产品能够提前锁定收益，增强产品对投资者的吸引力。
总体来看，作为新产品，可能存在红利——低风险、高回报。作为一种新型的资产证券化产品，PPP项目资产证券化正处于发展初期，为了吸引投资者，相对于成熟市场，相较于同评级的中短期票据或企业债，存在一定的利差收益，且示范项目资质优良，呈现低风险、高回报的特性。
5）区别与优势
（1）、PPP项目资产证券化的基础资产与特许经营权密切相关，运营管理权和收益权相分离
PPP模式是在基础设施及公共服务领域建立的一种长期合作关系，《基础设施和公用事业特许经营管理办法》是PPP模式的重要法规。PPP项目的通常模式是由社会资本承担设计、建设、运营、维护基础设施的大部分工作，并通过使用者付费及必要的政府付费获得合理投资回报。政府部门负责基础设施及公共服务价格和质量监管，以保证公共利益最大化。
在PPP项目资产证券化中，基础资产大部分情况下与政府特许经营权密切相关，但由于国内法规对特许经营权的受让主体有非常严格的准入要求，使得在PPP项目资产证券化中运营管理权和收益权将发生分离，运营管理权转移比较困难，即项目移交不容易落实。但收益权可以分离出来作为基础资产，实质为PPP项目资产的收益权证券化。
（2）PPP项目资产证券化的基础资产合规性更强，期限更长
一般资产证券化业务中财政补贴难以作为基础资产，而基金业协会在《资产证券化业务基础资产负面清单指引》中对“地方政府按照事先公开的收益约定规则，在政府与社会资本合作模式（PPP）下应当支付或承担的财政补贴”进行了豁免。从而扩大PPP项目资产证券化的基础资产池。
目前国内资产证券化产品的期限绝大部分在7年以内，主要原因是，一方面目前国内资产证券化市场缺少中长期机构投资者，保险资金的投资门槛较高，企业年金、社保基金等大型机构投资者在资产证券化产品的投资准入方面有较大限制；另一方面资产证券化产品的流动性较弱，投资者对于中长期限资产证券化产品要求较高的流动性溢价，难以满足优质主体的融资成本要求。而PPP项目的存续期限通常为10~30年，相比一般类型的资产证券化业务的基础资产的期限要长很多，PPP项目资产证券化从投资准入和产品流动性等方面提出了更高要求，这需要市场主体不断进行政策推动和交易机制的改善。
（3）PPP项目资产证券化风险相对可控
对应到PPP项目的三种回报机制，为使用者付费模式下的收费收益权、政府付费模式下的财政补贴、可行性缺口补助模式下的收费收益权和财政补贴。使用者付费的PPP项目一般现金流稳定、收益更有保障，政府付费购买产品/服务的PPP项目已经明确提前纳入财政预算，有政府的人大决议保障，可行性缺口补助的PPP项目则介入两者之间。
（4）PPP项目资产证券化中地方政府或融资平台提供直接增信难度较大
（5）PPP项目一般在进入稳定运营阶段开展资产证券化业务，特定项目也可以在建设期开展资产证券化业务
由于PPP项目在建设阶段需要很大金额的融资资金支持，PPP项目未来产生的现金流（比如收费收益权或财政补贴）通常会质押（或作为还款来源保障）给前期提供融资支持的金融机构作为增信方式。在运营阶段开展资产证券化业务时，需要考虑现金流的竞合问题，也需要比较资产证券化与其他融资方式的不同优势，很多时候需要提前还款替换之前的融资（若资产证券化具有比较优势）。PPP项目在建阶段的融资需求相比运营阶段更强，如果项目预期现金流稳定且不能完工风险较低，特定项目也可以通过资产证券化进行融资，但对基础资产形成和产品方案创新的要求更高。
6）实践意义
（1）、拓宽融资渠道。对于有符合要求的基础资产的PPP项目，通过发行资产支持证券为项目融资，能盘活存量资产，将原本只能在一级市场上交易的资产在二级市场流通，提高其流动性，有效拓宽PPP项目的融资渠道，破解项目融资难题。
（2）、降低融资成本。资产证券化产品一般会进行结构化设计，一般分为优先和次级两级，部分还可增加中间级，通过风险收益匹配，再加上増信措施提升债券的信用评级，可达到降低融资成本的目的。
（3）、优化财务状况。资产证券化通过设立SPV可将基础资产和原始权益人的其他资产分离，实现基础资产和其他资产的破产隔离。因此资产证券化可视为表外融资，进而增强资产流动性，优化资产结构。
（4）、丰富退出方式。对于PPP项目投资产生的收益或稳定的现金流，如高速公路、桥梁、供水、供热、供气等产生的收费收益权，可借助资产证券化，转化为可上市交易的标准化产品，实现资本流动，丰富社会资本的退出方式。
（一）按照基础资产类型分类
PPP项目资产证券化的基础资产主要有3种类型：收益权资产、债权资产和股权资产。其中收益权资产是PPP项目资产证券化最主要的基础资产类型，包括使用者付费模式下的收费收益权、政府付费模式下的财政补贴、“可行性缺口”模式下的收费收益权和财政补贴；债权资产主要包括PPP项目银行贷款、PPP项目金融租赁债权和企业应收账款/委托贷款；股权资产主要是指PPP项目公司股权或基金份额所有权。
2005年是资产证券化元年：《信贷资产证券化试点管理办法》发布，我国资产证券化正式启动；2005-2008年发展缓慢：共发行信贷资产化产品17单，企业资产证券化产品9单；2008年金融危机后，为了防范风险，我国监管部门叫停了资产证券化业务；2011年资产证券化重启，随后资产支持票据推出，资产证券化日趋多样化；2014年底，启用备案制，资产证券化进入发展高峰期。目前，已形成了包括央行、银监会主管的信贷资产证券化，证监会系统下的企业资产证券化，交易商协会推出的资产支持票据，保监会主导的资产支持计划四个序列。
（1）、信贷资产证券化（债权资产）
2005年，人民银行和证监会联合发布《信贷资产证券化试点管理办法》标志着我国资产证券化试点正式拉开帷幕。信贷资产证券化是由银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产委托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。
信贷资产证券化的基础资产包括符合条件的国家重大基础设施项目贷款、涉农贷款、中小企业贷款、经清理合规的地方政府融资平台公司贷款、节能减排贷款、战略性新兴产业贷款、文化创意产业贷款、保障性安居工程贷款、汽车贷款等。
自2005年推出以来，信贷资产证券化发展迅速，总规模在四种资产证券化模式中遥遥领先，已突破万亿，共发行产品308只，总规模11803.8亿元。
（2）、企业资产证券化（收益权、债权资产）
企业资产证券化是通过证券公司或基金子公司以非金融企业的资产作为基础资产成立专项计划，在交易所发行证券化产品。2014年11月，证监会发布的《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》及配套规则是企业资产证券化主要的政策依据。
企业资产证券化的基础资产实行负面清单制，要求符合法律法规规定，权属明确，可以产生独立、可预测的现金流且可特定化的财产权利或者财产。可以是单项财产权利或者财产，也可以是多项财产权利或者财产构成的资产组合。企业应收款、租赁债权、信贷资产、信托受益权、基础资产、商业物业等不动产财产或不动产收益权均在其中。
单从产品发行数量上看，企业资产证券化遥遥领先，已发行618只，总规模7384.7亿元，其中以融资租赁资产作为基础资产的产品发行量持续领先。
（3）、资产支持票据（债权资产）
2012年8月，银行间交易商协会发布《银行间债券市场非金融企业资产支持票据指引》，第三种主要的资产证券化产品正式推出，资产支持票据是指非金融企业在银行间债券市场发行的，由基础资产所产生的现金流作为还款支持的，约定在一定期限内还本付息的债务融资工具。
资产支持票据的基础资产必须是符合法律法规规定，权属明确，能够产生可预测现金流的财产、财产权利或财产和财产权利的组合。基础资产不得附带抵押、质押等担保负担或其他权利限制。
截止目前，资产支持票据共发行27只，产品规模335亿元，基础资产从分散趋于集中，现多为融资租赁和应收账款。
（4）、资产支持计划（收益权资产）
2015年8月，中国保监会关于印发《资产支持计划业务管理暂行办法》的通知，支持资产证券化业务发展。资产支持计划是指保险资产管理公司等专业管理机构作为受托人设立支持计划，以基础资产产生的现金流为偿付支持，面向保险机构等合格投资者发行受益凭证的业务活动。
资产支持计划基础资产为能够直接产生独立、可持续现金流的财产、财产权利或者财产与财产权利构成的资产组合。
2016年4月，首单资产支持计划产品民生通惠－远东租赁1号资产支持计划成功发行，总规模10亿元。
4类模式对比图如下：
分类 | 信贷资产证券化 | 企业资产证券化 | 资产支持票据 | 资产支持计划 |
主管部门 | 央行、银监会 | 证监会 | 银行间交易商协会 | 保监会 |
审核方式 | 备案制 | 备案制 | 注册制 | 注册制 |
发起人 | 银行业金融机构 | 非金融企业及部分金融企业 | 非金融企业 | 未明确规定 |
管理人 | 信托公司 | 证券公司/基金子公司 | 试特殊目的载体类别而定 | 保险资产管理公司 |
投资人 | 银行间市场投资者 | 合格投资者 | 银行间市场所有投资人/特定机构投资人 | 未明确规定 |
基础资产 | 银行信贷资产 | 负面清单制 | 产生可预测现金流的财产、财产权利或两者组合 | 直接产生独立、可持续现金流的财产、财产权利或两者组合 |
特殊目的载体 | 特殊目的信托 | 证券公司/基金子公司资产支持专项计划 | 无强制要求 | 项目资产支持计划 |
登记托管机构 | 中债登 | 中证登 | 上海清算所 | 具备托管资质的托管人 |
交易场所 | 银行间债券市场 | 证券交易所、证券业协会机构间报价与服务系统、证券公司柜台市场 | 银行间债券市场 | 未明确规定 |
（二）按照项目阶段不同分类
PPP项目主要分为开发、建设和运营等阶段，其中开发阶段和建设阶段合称“在建阶段”。
在建阶段由于PPP项目尚未产生现金流，可以采取如下资产证券化模式：一是设计“双SPV结构”，以在建保障房项目未来现金流收入所支持的信托受益权作为基础资产，发行资产支持专项计划；二是以重大在建项目未来的现金流作为支持，发行保险资管资产支持计划；三是以在建阶段商业银行的项目贷款或金融租赁公司提供设备融资的金融租赁债权作为基础资产，发行信贷资产证券化产品。
由于PPP项目在运营阶段开始产生比较稳定的现金流，开展资产证券化的条件更为成熟，可以采取如下资产证券化模式：一是以收费收益权和/或财政补贴作为基础资产，发行资产支持专项计划、资产支持票据或资产支持计划；二是以运营阶段商业银行的流动资金贷款或金融租赁公司提供设备融资的金融租赁债权作为基础资产，发行信贷资产证券化产品；三是以PPP项目公司的股权或股权收益权作为基础资产，发行类REITs产品。
（三）按照合同主体不同分类
在这种分类标准下，可以围绕PPP项目合同体系设计相应的资产证券化方案。PPP项目合同体系主要包括如下四类与资产证券化相关联的合同主体：一是PPP项目的实施主体，即PPP项目公司；二是为PPP项目提供贷款融资的商业银行或提供融资租赁服务的租赁公司；三是PPP项目的投资方，即社会资本（专业投资者与财务投资者）；四是PPP项目的合作方，即承/分包商。具体内容如下图所示：
根据合同主体的不同，PPP项目资产证券化可分别采取如下操作模式：
（1）以PPP项目公司作为原始权益人或发行人，以收费收益权与/或财政补贴作为基础资产。
（2） 以商业银行或租赁公司等贷款方作为发起机构，以PPP项目银行贷款或租赁债权作为基础资产，资产出表后释放额度，继续发放新的贷款或租赁款，支持PPP项目建设。
（3） 以社会资本作为原始权益人或发行人，基础资产类型进一步扩展，可以跳出PPP项目本身，以社会资本自身拥有的符合要求的基础资产发行资产证券化产品，募集资金以增资扩股或股东借款方式支持PPP项目公司。
（4）以承/分包商作为原始权益人，以PPP项目公司的应收账款或其他类型资产作为基础资产，承/分包商获得募集资金后以垫资或委托贷款方式支持PPP项目公司。
从行业分类看，由于发改委和证监会主导的PPP项目资产证券化是针对能源、交通运输、水利、环境保护、农业、林业以及重大市政工程等传统基础设施领域，稳定投资收益和良好社会效益的优质PPP项目是资产证券化的首选，环保、交通运输、市政工程可能是未来PPP项目资产证券化的主要方向。
从选择模式看，目前PPP项目资产证券化的主要方向为收费收益权资产证券化。结合我国的资产证券化发展现状和PPP模式的特点，且《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》是由发改委和证监会印发，因此未来PPP项目资产证券化极有可能是按照企业资产证券化的方式运作。
考虑到经营性PPP项目建成后的运营收益是资产证券化重要的基础资产，而项目运营收益大多为收费收益权，因此以收费收益权为基础资产的企业资产证券化便具有极高的参考价值。
（一）整体概况
我国的收费收益权近来发展迅速，发行数量持续高速增长，截止目前，已发行的收费收益权资产证券化产品共计137个，发行规模1409.28亿元。
（二）基础资产
从收费收益权资产证券化的基础资产可以看出，交通运输、仓储和邮政业，电力、热力、燃气及水生产和供应业是应用最为广泛的领域，占比高达58%。
（三）预期收益率
收费收益权资产证券化产品平均利率为5.66%，在利率下行的背景下，收费收益权资产证券化产品收益率亦不断下降。2016年11月22日发行的华泰资管-葛洲坝水电上网收费权绿色资产支持专项计划AAA收益率已降至3.41%，与企业债之间的利差不断缩小。
（四）发行金额
从发行金额的分布可以看出，收费收益权资产证券化产品的数量随着规模的增加逐渐减少。大多集中在20亿以内，137只产品中有89只发行金额少于10亿元，占比高达65%，10-20亿的紧随其后，占比20%，规模在20-30亿的共有13只，30-40亿有3只，40-50亿和50亿以上的仅有1只。
（五）产品期限
现已发行的收费收益权资产证券化产品期限一般为5-10年，最短期限的莞深高速公路收费权益专项资产管理计划仅为1.5年，最长期限的招商资管二号-云南公投曲胜高速公路车辆通行费收益权资产支持专项计划长达16年。
（一）计划管理人
计划管理人是资产证券化重要的中介机构，对基础资产实施监督、管理，并负责对接发起人与投资者。收费收益权资产证券化的管理人一般为证券公司和基金子公司，成立专项资产管理计划，全面参与产品设计、销售发行，担任财务顾问。目前市场占有率前十的是招商资管（11.50%）、恒泰证券（7.53%）、申万宏源（6.11%）、中信证券（5.93%）、国开证券（3.94%）、信达证券（3.83%）、民生证券（3.22%）、华泰资管（3.22%）、长沙证券（2.75%）和中山证券（2.49%）。
（二）投资人
2014年颁发的《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》对企业资产证券化的投资人进行了明确的规定“资产支持证券应当面向合格投资者发行，发行对象不得超过200人，单笔认购不少于100万元人民币发行面值或等值份额。合格投资者应当符合《私募投资基金监督管理暂行办法》规定的条件，依法设立并受国务院金融监督管理机构监管。”
目前的投资者主体为银行自营资金、理财资金，证券投资基金，资产管理计划，信托管理计划等。由于企业资产证券化托管信息尚未公开，所以具体比例尚不可知。
（三）推广机构
一般来说，证券公司或基金管理公司子公司均可作为企业资产证券化产品的推广机构。现实中，证券公司更为常见，这是因为券商一般作为计划管理人在整个产品设立、发行、管理过程中承担了许多工作，作为产品的整体协调人参与其中，负责沟通律师事务所、会计师事务所、评级机构、托管人等各方中介参与机构，具备主动管理能力和专业能力的优势。各大收费收益权资产证券化推广机构的市场占有率分别为恒泰证券（8.08%）、申万宏源（6.11%）、招商资管（6.03%）、中信证券（5.93%）、招商证券（5.46%）、国开证券（3.94%）、信达证券（3.83%）、民生证券（3.22%）、华泰证券（2.84%）和长城证券（2.75%）。由此可见，推广机构和计划管理人高度相关。
（四）评级机构
信用评级在资产证券化中至关重要，一方面有利于信息披露，向投资者揭示资产支持证券的信用风险，是投资者认购的重要参考标准；另一方面，帮助各参与主体，综合考量基础资产和产品结构，全面认知资产支持证券面临的风险。
根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》第三十二条规定，资产支持证券的评级工作应当由取得中国证券化核准的证券市场资信评级业务的资信评级机构进行，分为初始评级和跟踪评级。目前，中诚信（38.02%）、联合信用（24.75%）、大公国际（20.30%）、新世纪评级（7.01%）、东方金诚（1.79%）、鹏元资信（1.46%）、中诚信国际（0.57%）、远东资信（0.51%）八家评级机构在收费收益权资产证券化市场占有率较高。
（五）律师事务所
律师事务所为资产证券化提供全流程的法律保障，确保项目的合法合规，在基础资产选择、特殊目的载体搭建、基础资产转让、信用增级、产品发行等各环节发挥专业作用。收费收益权资产证券化市场占有率超过5%的有5家，分别为锦天城（12.50%）、大成（11.28%）、中伦（9.35%）、奋迅（9.09%）和金杜（7.27%）。
（六）会计事务所
在资产证券化过程中，需要会计师对基础资产财务状况进行尽职调查和现金流分析，提供会计、税务咨询、审计服务，会计处理工作在资产证券化过程中至关重要。但收费收益权资产证券化中，会计师事务所的市场占有率较为分散：天健（7.51%）、中兴财光华（6.88%）、立信（5.36%）、大华（5.31%）和中准（5.05%）。
（一）资产证券化业务的基本流程
资产证券化中涉及的主体主要包括融资方（原始权益人/发起人）、资产管理机构、证券承销机构、信用增级机构、信用评级机构、资金托管机构、资产评估机构、投资者等。资产证券化典型交易结构图如下：
为更深入地理解资产证券化的内涵，需首先了解资产证券化的基本流程。
通常一个完整的资产证券化交易可以概括为如下3步：
（1）成立SPV，发起人将需要证券化的资产转移给SPV。
（2）SPV对基础资产现金流进行重组、分层和信用增级，并以此为支持发行有价证券，获得资金对价。
（3）资产服务商负责基础资产现金流的回收和分配，主要用以归还投资者的本金和利息，剩余部分则作为发起人的收益。
（二）信贷资产证券化的操作流程
PPP项目贷款的资产证券化操作流程具体如下：
(1)银行将对PPP项目公司的贷款信托予受托机构。
(2)受托机构以该信贷资产设立信托，发行以信托财产支持的资产支持证券，委托主承销商销售该等证券。
(3)主承销商组建承销团，向投资者发售资产支持证券，并将募集款项扣除发行承销费用后的余额划付给受托机构。
(4)受托机构将该余额扣除必要费用（如证券登记托管费）后作为对价支付给发起银行。
(5)在信托存续期间，银行作为贷款服务机构负责已设立信托的贷款的本息回收工作，并将回收款转付至信托账户，用于偿还证券本息。
(6)发起银行通过资产证券化交易可以实现资产出表，释放贷款额度，可以以募集资金继续向PPP项目公司发放贷款。
（三）资产支持专项计划的操作流程
PPP项目在资产支持专项计划模式下的操作流程具体如下：
(1)设立专项计划：券商（或基金子公司）作为专项计划管理人设立资产支持专项计划，并作为销售机构向投资者发行资产支持证券募集资金，次级资产支持证券通常由原始权益人自持。
(2)购买基础资产：管理人以募集资金向原始权益人（PPP项目公司）购买基础资产，原始权益人通常作为资产服务机构负责基础资产的后续管理和运营。
(3)现金流归集和计划分配：
①在专项计划存续期间，基础资产产生的现金流将定期归集到原始权益人在监管银行开立的监管账户（或称“资金归集账户”），并按照约定定期划转到管理人在托管人处开立的专项计划账户。
②管理人对专项计划资产进行管理，托管人根据《托管协议》对专项计划资产进行托管。
③若基础资产现金流不足以支付优先级产品当期本息，则由差额支付承诺人（如有）履行差额支付义务，担保人（如有）对差额支付承诺人的差额支付义务提供不可撤销的连带责任保证担保。
④托管人按照管理人的划款指令进行产品本息分配，通过中证登向投资者兑付产品本息。
（四）资产支持票据的操作流程
PPP项目在资产支持票据模式下的操作流程具体如下（以不引入SPV结构作为示意）：
(1)发行人（PPP项目公司或其母公司）向投资者发行资产支持票据（ABN），并与主承销商签署《应收账款质押合同》等交易文件。
(2)发行人以其合法享有的基础资产产生的回收款作为第一还款来源，并定期归集到资金监管账户。
(3)发行人对基础资产产生的回收款与ABN应付本息差额部分负有补足义务。
(4)在ABN本息兑付日前，监管银行将本期应付票据本息划转至上海清算所的账户。
(5)上海清算所将前述资金及时分配给ABN持有人。
（五）资产支持计划的操作流程
PPP项目在资产支持计划模式下的操作流程具体如下：
(1)原始权益人（PPP项目公司）与受托人（保险资管公司）签订《资产转让合同》，将基础资产转让给受托人。
(2)委托人通过签署《认购协议》，委托受托人管理资金，用于购买基础资产。
(3)受托人与托管人签署《托管合同》，由托管人保管资产支持计划资产并负责资产支持计划项下资金拨付。
(4)若当期基础资产现金流不足以偿付资产支持计划该期应付本息，则由增信机构履行补足义务。
(5)托管人根据受托人指令，及时向受益凭证持有人分配资产支持计划本金和收益。
中信证券-首创股份污水处理PPP项目收费收益权资产支持专项计划（以下简称“专项计划”）是首创股份旗下全资或控股子公司作为原始权益人，中信证券作为管理人，以首创股份旗下山东地区4家污水处理厂持有的PPP项目污水处理收费收益权为基础资产而设立的资产证券化项目。
产品层面设置了优先/次级结构化分层、污水处理费收入现金流超额覆盖、首创股份对优先级本息的兑付提供差额补足、对原始权益人运营提供流动性支持、对长久期证券的回售和/或赎回提供承诺等多项增信措施，产品安全度极高，获得了中诚信证评给予的AAA评级。
（1）首创股份污水处理PPP项目是符合标准的基础设施和公共服务类项目。标的污水处理厂运营时间均在两年以上，经营成熟、稳定，工艺领先，且严格履行了审批、核准等程序。
（2）投资总额和期限符合要求：5.3亿元（不低于1.5亿元），18年（期限不低于10年）。
（3）建立清晰的风险分担机制。原则上项目设计、建设、财务、运营维护等责任由中信证券-首创股份承担，政策和法律变更、最低需求等责任由政府承担。为保证项目物有所值，并通过政府财政承受能力等测试。对风险分担遵守主要公平原则：
1)、由对某风险最有控制力的那方承担相应风险。我国一般由项目公司主要承担项目的融资、建设、采购、经营和维护的风险；项目公司会通过合同和保函/保险等方法把有关风险再转移给承包商、运营商、银行、保险公司等。当地政府主要承担土地、法律变更和外汇的风险；双方共同分担不可抗力和(最低市场需求)风险。
2)、风险由管理/控制该风险成本最低的那方承担
3)、所承担的风险与所得回报要相适应。所承担的风险要有上限(超过上限后要启动重新谈判或实施调节/调价机制)。
PPP项目设立的SPV合同体系如下：
（4）入库分类
全国共向国家推荐项目41个，本计划属于山东省3个推荐项目之一。国家发改委经评审后确定其中9个列入发行程序，目前首批4个项目已经正式获批发行。首创股份污水处理PPP项目属于政府购买产品/服务类。
债券名称 | 中信证券-首创股份污水处理PPP项目收费收益权资产支持专项计划 |
品种 | 资产支持证券-ABS |
拟发行金额 | 5.3亿元 |
发行人/原始权益人 | 临沂首创博瑞水务有限公司，沂南首创水务有限公司， 梁山首创水务有限公司，郯城首创水务有限公司 |
承销商/管理人 | 中信证券股份有限公司 |
基础资产 | 原始权益人依据特许经营合同由于提供污水处理服务自基准日起对污水处理服务付款方享有的特定期间内的污水处理收费收益权。 |
交易所确认文件文号 | 上证函[2017]229号 |
项目状态 | 通过 |
更新日期 | 2017年3月10日 |
2017年3月10日，首创股份收到中信证券转发的上海证券交易所《关于对中信证券-首创股份污水处理PPP项目收费收益权资产支持证券挂牌转让无异议的函》（上证函[2017]229号）（以下简称“无异议函”），并于2017年3月10日组织本次专项计划的簿记发行工作，通过簿记建档，优先级证券已经得到全额认购，次级资产支持证券全部由首创股份认购。经过致同会计师事务所（特殊普通合伙）验资，本专项计划实际收到的参与资金为53,000.00万元，托管账户中的金额已经达到《中信证券-首创股份污水处理PPP项目收费收益权资产支持专项计划说明书》约定的专项计划资金规模，本专项计划于2017年3月13日正式成立。
（1）本专项计划的资产支持证券具体情况（项目规模及构成）如下：
1. 优先/次级结构化分层：优先级资产支持证券面向合格投资者发行，发行对象不超过二百人。次级资产支持证券由首创股份认购，实现内部增信。
（2）增信措施：
2. 超额覆盖：污水处理费收入现金流超额覆盖资产支持证券票面金额来提供信用增级。
3. 流动性支持：在资产证券化产品存续期内，当基础资产产生的现金流与本息支付时间无法一致时(即临时资金流动性不足)，由发起人或第三方提供流动性支持，该流动性支持只是为未来收入代垫款项，并不承担信用风险。由原始权益人提供的流动性支持为内部增信，由第三方提供的流动性支持为外部增信。首创股份对原始权益人运营提供流动性支持。
4. 差额支付：差额支付是指以原始权益人担保的方式，承诺对基础资产收益与投资者预期收益的差额承担不可撤销、无条件的补足义务。首创股份公司拟签署《差额支付承诺函》对优先级本息的兑付提供差额补足。
5. 对长久期证券的回售和/或赎回提供承诺。首创股份拟签署《回售和赎回承诺函》，根据项目开展情况安排赎回优先级资产支持证券及赎回投资者回售的优先级资产支持证券，并支付所需资金。
（3）交易结构：
收费收益权资产支持专项计划为基础资产的企业资产证券化。污水处理和垃圾处理的市场化水平较高，盈利模式清晰稳定，PPP模式应用广泛，兼具稳定投资收益和良好社会效益，具备全面推广的基础和条件，或将率先受益。
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