立春快乐，码了一天报告，想到不如更新一篇文章，比较一下国内外基础设施直接融资渠道。 篇幅所限，国内基础设施直接融资渠道发展见下篇。
一、国外常见的基础设施直接融资渠道
市政基础设施项目债券在国外，尤其是欧美发达资本市场上已经有了较成熟的运作经验，并且有着不同的形式。
19世纪20年代，美国市政建设需要大量的资金，为市政债券的兴起奠定基础。1812年，纽约市政府为修建运河发行了美国历史上第一只有正式记录的市政债券，开启了市政债券在美国政府建设城市公共事业发挥作用的历程。市政债券是为城市建设融资而发行的一种债券，大多为免税债券。美国证券交易商协会（SEC）将市政债券定义为州、城市、镇和其他政府机构发行的可用于向公众凑资建设学校、高速公路、医院、下水道系统和其他特殊项目的债券。根据偿债主体不同，分为一般责任债券和收益债券。一般责任债券（General ObligationBonds），通过发行人的无限制税收权来进行保障；收益债券（Revenue Bonds），专门为某个项目发行，而项目通常由某个企业（私营或公私合资的公用事业企业）组建的项目公司经营，作为发行主体的市政府仅起到一个收集、传送资金的中介功能，而不为项目提供担保（尤其不以其财政收入提供担保），收益债券仅仅依靠项目未来现金流提供偿债保证。另外，根据美国的《联邦破产法》，市政债券发行人很容易通过提出申请破产从债券持有人那里寻求保护。收益债券不以政府信用作为担保，在美国的发行量也高于一般责任债券。
美国的市政债券具有相应的一级市场、二级市场和债券发行机制、监管机制以及信息披露机制，从19世纪出现到今天，已经发展了将近200年，体系较为完善，债券发行了流通业趋于稳定，在发行时可以选择公募也可以选择私募。在美国，市政债券的发行人、承销商均受到SEC、市政债券规则制定委员会等自律组织的共同监管，投资方向包括医疗、卫生、教育、基础设施、交通运输等公用事业的各个领域。美国市政债券具备期限较长（一般都超过10年），个人持有比例较高，AA级和A级债券占比较大，投入各公共事项金额均衡等特点。2015年，美国发行市政债券4031亿美元，占当年GDP的2.25%，其中以收入债券为主，在市政债券中占比达到55.6%。
英国由于其资本市场相对活跃，同时又有着与美国近似的法律体系，相对于欧洲大陆其他国家，较早开始了有关基础设施项目债券的尝试。1989年，为位于英格兰和威尔士交界处的Severn大桥二期项目发行的项目债券被认为是英国首例公共基础设施项目债券。在经历了一段比较沉寂的时期之后，1997年至今，英国的项目债券市场又进入了一个活跃期，采用债券融资的项目涉及路桥、地铁、电力，甚至国防卫戍地。同时，项目债券的品种也在不断创新，2004年伦敦地铁维修项目所发行的21亿英镑无保险人担保债券（unwrapped projectbond），是英国第一例无保险人担保项目债券。根据欧洲PPP专家中心（European PPPExpertise Center,简称EPEC）的一项统计，1996年~2006年间共663个PPP项目中：规模为2亿元以上的项目共48个，其中25个项目通过发行债券融资；规模5亿元以上的项目共11个，其中8个通过发行债券融资。在2008年金融危机之后，英国PPP项目在融资上陷入困境，英国政府通过设立一系列金融工具及时弥补私人资本不足带来的投资空白，保证项目顺利进行。
但债券并非在所有国家和地区的PPP融资中都能发挥如此重要的作用。实际上，债券在PPP项目融资中的比重，在不同国家之间差距很大。债券融资不发达的原因有很多，主要包括债券市场深度不够、资产流动性较差，缺少长期资金投资者、银行系统过于强势、投资人对债券了解不够深入等。
二、国内外基础设施直接融资渠道比较
与国外相比，我国的基础设施直接融资渠道目前比较有限。对于企业债/公司债，在我国，项目公司由于在很长一段时间内都不是合格的发债主体，所以通过发行债券融资的模式在我国PPP项目融资中较少见。
相较于国外的基础设施直接融资模式，美国的市政债券和我国的城投债较相似，都是以政府信用集结社会资本建设公共事业。但在此过程中，美国没有类似于我国城投公司这样的企业配合，而是政府进行直接投资。相比于中国2008年面对金融危机的4万亿政策刺激，美国政府为了缓解资金紧张的困境，发行了建设美国债券（Build America Bonds, BADs）,以弥补市政债券等出现的融资问题，同时，政府在销售市政债券的过程中给予税收减免措施，使得市场需求一直保持旺盛，使得市政债券发行规模很大且平均收益回售期限稳定在15~20年。
我国的城投债在43号文出台后，平台公司举债受到严格限制，然而随着经济下行压力不断增加，基建投资的重任缺少投资主体，企业债券在促投资、文增长中支持重点领域和重点项目的积极作用凸显，政策开始转向。2015年5月开始，以《国家发改委办公厅关于充分发挥企业债券融资功能支持重点项目建设促进经济平稳较快发展的通知》（发改办财金〔2015〕1327号）为标志，企业债发行管理趋于放松，对于存量主体的发债监管也不断放松。一系列政策松绑与指引下，城投公司投资领域由以往的偏重土地开发等公益性项目转向政策指向的养老、城市停车场等准公益性项目和战略新兴产业投资经营项目。
与国外成熟的基础设施投融资体系相比，我国自改革开放以来虽然一直在出台各项政策文件支持基础设施建设，随经济形势变化，政策更迭变化亦较快，不变的是基础设施的需求一直在不断增长。在融资模式上，从中央政府直接投资、中央财政代举债、地方融资平台举债到当今PPP模式的推广，近三十年的时间基础设施的融资渠道受政策演变亦变化较大，融资渠道不断扩大，资金来源更加多元化；虽然传统信贷一直占主导地位，但是直接融资一直在积极探索和推进，从政府发行债券、企业债券、项目收益债和资产证券化，不断向资本市场前沿发展。
To be continued，国内直接融资渠道篇因形势所迫之计划赶不上变化情况较多，内容较长，见下篇。
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