PPP投资之资管机构参与PPP项目宜早布局

政府和社会资本合作（PPP）模式的作用在于通过在SPV中加入社会资本，降低政府负债，其融资行为能否成功仍旧依赖于政府的信用。尽管金融机构的角色变化不大，但是地方政府的信用在社会信用的结构中比较稳定，在信用风险方面，金融机构仍旧难以摆脱这一路径依赖。

截至目前，发改委已发布的PPP项目范围涵盖水利设施、市政设施、交通设施、公共服务、资源环境等多个领域。未来基础设施建设的需求仍然较大，加上“政府在PPP项目中的支出不算作地方政府的债务”这一背景，地方政府尤其是中西部的地方政府动力比较充足。   

首先，流动性问题方面，财政部推出的第二批PPP示范项目明确要求，合作期限原则上不低于10年，加之PPP项目大多涉及基础设施建设和公共服务领域，融资周期较一般工商企业贷款更长，商业银行存在期限错配的风险。相较之下，保险资金的久期更加匹配。近期，发改委、财政部、保监会等多个部门也在加速引导、推进保险资金更好地对接国家重大PPP项目。中国人寿旗下专注于另类投资业务及项目管理的国寿投资目前已开始尝试进入。

为解决流动性问题，资管机构在设计融资方案时，可以通过结构化分层设计，对优先级份额设定较短期限，临近到期时投资者有权选择向流动性支持者转让份额实现退出；对于次级投资者则持有份额至产品到期，同时获得较高的超额收益。

另外一个退出的路径是，项目建设期由资管计划介入，待建设施工完成且项目开始运营后再由银行发放贷款，置换原资管计划的融资。对于采取“资管计划+有限合伙基金”的方式实现资金注入的项目，可以通过基金赎回、资管计划受益权转让、有限合伙份额转让等形式实现退出。另外，PPP项目未来还有望与资产证券化、项目收益债等对接。

对于地方政府，金融机构习惯的政府出保函的形式在“43号文”后失效。资管机构可以要求地方政府对未来的付费/补贴进行保证，对项目支付所需费用纳入财政预算的议案，以及有地方人大的决议，目前部分资管机构的风控已经可以接受这样的条件。如果社会资本的实力较强，也可以考虑为SPV进行信用背书。

此外，虽然目前很多地方政府在推PPP引导基金，但是缺乏全局性的考量，顶层设计存在或多或少的问题，后续可能会出现风险，这一点也需要资管机构仔细甄别。