脱虚入实是A股下半年主基调，PPP是典型的脱虚入实主题
五月权威人士定调后，脱虚入实是影响下半年A股乃至整个金融市场的关键。宏观上要让资金入实体经济，供给侧改革是重要抓手；主题选择要脱虚入实。今年以来中国M1与M2增速剪刀差逐渐增大，上半年民间投资快速下滑，增速滑落速度远大于固定资产投资。宽松货币政策效应正在减弱，原因是实体经济资本回报率太低，而融资成本降速不够，二者并未匹配。通过政府与民间资本的合作，资本回报率与融资二元结构扭曲都得到改善，PPP将是匹配度最高的领域。PPP市场空间巨大，全年提供1万亿元订单增量，占去年32家建筑企业收入的30%，是典型的“脱虚入实”主题。
资本回报率下行叠加民间投资下滑，财政发力推动PPP正当时
资产荒加剧和资本回报率持续下行背景下，PPP主题逻辑变化有二：1）PPP项目对社会资本吸引力修复；2）利率下行，减轻了企业和政府参投PPP的资金压力。目前基建投资维持高位，房地产投资面临下滑，制造业投资短期难见起色，而PPP是能够将政府支出与民间投资结合起来共赢的方式。财政发力推动PPP，正当其时。
建筑与环保板块机构持仓少，但逻辑已发生变化
A股消耗性博弈的格局并未发生变化，当前应布局两类股票，一是业绩和景气度确定性高且还没有形成拥挤交易的行业，以消费股为主；二是机构持仓较少而逻辑在发生变化的股票，以供给侧改革为主，PPP主题正是符合第二个特征。基金中报显示，环保板块机构持仓比仅为1.74%，建材与建筑更是只有0.45%和1.54%，三者在二季度还出现了减仓现象，都处于低配。
消弭市场三大分歧，坚定配置
市场对PPP主题的认知存在三大分歧。1）市场低估了订单对企业业绩的拉动弹性，我们研究发现，全年1万亿元订单增量对企业收入拉动将超30%；2）市场不看好PPP企业的回款质量和现金流状况，实际上，施工合同付款条件大幅好转，PPP对现金流的改善巨大；3）市场担忧政府偿付风险，而我们认为，随着法律法规完善，项目运营风险将得到更加有效的控制；PPP中地方政府出资比例不高，偿付压力有限；信用风险和债务问题也在第三批PPP示范项目申报等行为中得到规范，将迎来持续改善。
政策推动与业绩披露共同催化，促PPP主题乘风破浪
PPP主题催化剂来自于政策层面的积极推动以及微观层面的业绩体现。PPP基本法及配套政策将会在1-2年内陆续出台，完善顶层设计。财政部牵头的总金额达1800亿元的政企合作投资基金，下半年将以股权融资的形式为PPP项目提供资金支持。多部委联合启动的第三批PPP示范项目申报下半年即将公布，6000亿元的投资额度拉动地方PPP发展。而企业中报近期密集披露，将有助于打消市场对PPP模式业绩弹性和现金流质量的疑虑。
沿基建、环保两条主线掘金PPP浪潮
风险提示：PPP落地不及预期。
股市有风险，投资需谨慎。仅供参考。
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