近日，随着国家发改委、证监会联合印发《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作(PPP)项目资产证券化相关工作的通知》(下称《通知》)，PPP项目资产证券化落地迈出关键一步。机构预计，首期PPP证券化项目有望在2017年上半年推出。业内人士指出，《通知》明确了PPP资产可以进行证券化融资，同时提出绿色通道审核等，在政策和操作层面都具有重要意义。但要实现真正落地还需完善配套机制，以便引进多元化投资者，应对期限不匹配、操作层面挑战。一旦示范项目推出后，各机构会快速复制，未来的PPP项目资产证券化市场规模将越来越大。
此次PPP资产证券化政策的推出有多重影响。恒泰证券金融市场部总监、债务融资业务负责人申挚向记者表示，从促进PPP自身发展角度看，在解决地方政府债务危机大背景下，2014年3月财政部在《2014年中央和地方预算草案》中首次明确提出PPP概念，并鼓励推广运用。此后PPP模式备受推崇，但实施效果不达预期，融资是主要问题之一。而通过证券化融资，有助于缓解融资问题。一是有利于建立社会资金在实现合理利润后的良性退出机制，提高社会资本的资金使用效率，提高社会资本的积极性，吸引更多社会资本投入；二是盘活存量PPP项目资产，提高投资人持续投资能力；三是获得较低成本资金，成为投资人新的利润获取渠道。
从促进资本市场整体发展角度，申挚指出，近年来资产荒是市场所有参与人面临的难题。而以PPP项目收益权发行的证券化产品，规模大、安全性高，为银行资金、公募基金、保险资金等提供新的投资渠道，将极大提高市场流动性。
从金融机构角度看，招商证券(600999,股吧)有关负责人介绍，在国内PPP项目的实践过程中，一般有银行、信托等大型金融机构通过PPP基金配资或项目贷款形式进行项目投放。在PPP模式的证券化过程中，可使这些机构的资金进行有效置换，提升大型金融机构的资金使用效率，同时银行、保险、信托参与PPP证券化产品投资，不仅节约机构的资本，而且提升PPP项目的流动性，使项目能充分利用社会资金，更好地完成国家、地方制定的PPP战略目标。
通过PPP资产证券化进行融资，投资者是否认同，能否进入是发展的关键。《通知》明确提出，共同培育和积极引进多元化投资者。分析人士指出，目前国内资产证券化的投资者群体主要是商业银行、券商、公募/私募基金、财务公司等，保险公司、企业年金、社保基金等大规模资金仍参与较少或有投资限制。PPP项目规模大、期限长，实际与很多大体量投资者配置需求有一定匹配度，需要进一步引入。
对此，申挚建议健全资金支持机制。具体来看，PPP项目具有投资规模大、期限长、收益稳定等特点，与中长期机构投资者的需求相匹配，与保险、年金、社保基金、住房公积金等资金投资需求相契合。建议出台相关配套措施，逐步放开前述资金投资PPP资产证券化项目的限制，引入中长期机构投资者。此外，《通知》也明确提出将积极引入城镇化建设基金、基础设施投资基金、产业投资基金等市场资金投资PPP资产证券化项目，推进建立多元化、可持续的PPP项目资产证券化的资金支持机制。
四项条件框选优质项目
对于此次重点推动的PPP项目资产证券化项目，《通知》指出需符合一定的条件，包括项目已建成并正常运营2年以上，已建立合理的投资回报机制，并已产生持续、稳定的现金流等四项。
上海融孚律师事务所金融证券部王彬告诉记者，2014年12月中国证券投资基金业协会发布的《资产证券化基础资产负面清单》指出，以地方政府为直接或间接债务人的基础资产不能进行资产证券化，但地方政府按照事先公开的收益约定规则，在政府与社会资本合作模式(PPP)下应当支付或承担的财政补贴除外。目前，实践中PPP项目资产证券化尚在启动阶段，从上述四个标准要求看，监管部门对重点推动的资产证券化PPP项目要求还是比较高的，这可能是考虑到在试点阶段，先尝试最优质的PPP项目资产证券化，助力PPP项目资产证券化的市场发展。
就上述PPP项目资产证券化条件，申挚介绍，PPP模式自2014年底兴起至今不足3年，考虑6个月建设期，很多项目尚未进入运营阶段，运营2年的项目不多。但随着PPP证券化进一步推进，试点阶段的运营时间限制可能在后期放开。
长江证券(000783,股吧)近日指出，从2014年实施PPP以来，2015年、2016年已经积累很多处于建设阶段的项目，2017年大量项目即将陆续进入运营期，具备资产证券化的条件。明年PPP依旧是落地高峰期，保守估计明年带来新增落地项目也在数千亿元级别。财政部数据显示，截至2016年10月底，PPP项目数量已经超过1万个，投资额超12.7万亿元。
从具体项目角度看，招商证券有关负责人表示，能够产生稳定的经营现金流、使用者付费的项目最容易做。接下来几年，结合城市建设需求、环保需求、民生需求的PPP项目可能出现一个爆发，如高速公路收费权、轨道交通、地下综合管廊、生态建设和环境保护如污水处理、垃圾焚烧等。
在积极支持PPP项目资产证券化方面，《通知》表示，证券交易所、中国证券投资基金业协会等单位应建立专门的业务受理、审核及备案绿色通道，专人专岗负责，提高国家发展改革委优选的PPP项目相关资产证券化产品审核、挂牌和备案的工作效率。
申挚介绍，目前PPP资产证券化项目业务受理、审核及备案相关机制还不完善。《通知》明确提出了绿色通道审核机制，相信很快会出台相关细则。
配套机制有待细化
PPP项目资产证券化要落地仍面临一些挑战，如项目运营时间很长，很多长达二三十年，相较于目前我国存在的一般类型资产证券化产品的期限(多数在7年内)要长很多。
申挚认为，资产证券化的一大优势即为结构设计灵活，可考虑两种方式:一是进行含权设计，虽然如债权类或收费收益权类ABS的期限一般为7年以内，但在已发行的类REITs产品中，期限最长可达24年，产品存续期内的每3年末融资人有票面利率调整权，投资者有回售选择权，这种结构设计已被广泛认可。PPP资产证券化项目也可进行类似设计，以3年或5年为周期运作，每个周期末，管理人可对投资者回售部分进行再销售，PPP资产质量高，再销售难度不大。
二是通过续发产品实现长期限融资，与CMBS结构设计类似，并根据上交所最新业务指南，对于同一管理人申请同一原始权益人再次发起的资产支持证券挂牌转让申请的，若基础资产类型和交易结构相同，可视情况缩短出具反馈意见的时间。鉴于证监会对于PPP资产证券化的支持力度较大，未来交易所可能进一步就该类基础资产的续发提供相应的政策支持，简化审批流程、缩短审批时间。
具体到操作层面，申挚表示，PPP项目中涉及的收费权、债权类资产原则上均可作为证券化基础资产，但PPP项目自身结构相对复杂、参与人和交易环节多，导致其资产本身带有顶层设计固有特性，与普通资产不同。证券化本身和从事证券化事业的开拓者是极具创造力的，如恒泰证券操作的3单类REITs项目，都属于市场创新产品，但在发行人、各中介机构及监管的通力合作下，也在短期内实现了突破，恒泰证券对操作PPP资产证券化信心充足。
此外，《通知》提出建立完善沟通协作机制，国家发改委与证监会将加强沟通协作，及时共享PPP项目信息，协调解决资产证券化过程中存在的问题与困难。王彬介绍，这有利于保障中介机构在PPP项目资产证券化业务中的尽职调查工作开展，通过PPP综合信息平台及相关公开信息、联动机制，对于相关项目原始权益人或项目运营情况进行较全面的了解分析。
（责任编辑：张功成 HN092）
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