一、去年12月，国家发改委、中国证监会联合印发了《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》。今年2月，沪深交易所就推进PPP项目资产证券化业务有关事项发布通知。在实际操作中，哪些类型的PPP项目适合作为PPP资产证券化的标的项目？PPP资产证券化的基础资产需要具备哪些条件？
（一）资产证券化的PPP项目范围
1、项目已严格履行审批、核准、备案手续和实施方案审查审批程序，并签订规范有效的PPP项目合同，政府、社会资本及项目各参与方合作顺畅；
2、项目工程建设质量符合相关标准，能持续安全稳定运营，项目履约能力较强；
3、项目已建成并正常运营2年以上，已建立合理的投资回报机制，并已产生持续、稳定的现金流；
4、原始权益人信用稳健，内部控制制度健全，具有持续经营能力，最近三年未发生重大违约或虚假信息披露，无不良信用记录。
（二）根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》和《资产证券化业务基础资产负面清单指引》的规定，基础资产要符合以下要求：
1.基础资产应当在法律上能够准确、清晰地予以界定，构成原始权益人所有的一项独立的财产权利或财产；
2.基础资产不属于负面清单范围；
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3.基础资产未来可以产生可预测的、可持续的、稳定的现金流收入；??
4.原始权益人具有与基础资产相关的经营许可，对产生基础资产收益权所必备的土地、设备、资产等有所有权或使用权；?
5.基础资产可以真实出售，实现风险隔离；??
6.基础资产没有抵押、质押等权利限制，或在转让前可以解除限制。
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（一）没有完善的法律保障
虽然出台了较多有关PPP的政策文件，但始终没有完善的法律保障，PPP项目实施中出现的若干问题需进一步规范，如收益权与经营权转让的问题。
收益权紧密依赖于经营权，但在现行框架下，只能以收益权作为基础资产，将其转移至资产证券化特殊目的载体，而不能转移经营权。
（二）资产证券化期限与PPP项目不匹配??
发改委和证监会的发文明确规定了PPP项目资产证券化需满足的条件，其中第二条为“项目已建成并正常运营2年以上，已建立合理的投资回报机制，并已产生持续、稳定的现金流”，表明项目资产证券化只能在运营阶段，而建设期对资金的需求更为急迫，此阶段由于无法产生现金流，因此难以进行资产证券化；并且PPP项目经营期多为10-30年，而资产证券化产品的存续期限一般在5年以内，最长很少能超过7年。
因此，单个资产支持专项计划不能覆盖PPP项目的全生命周期，一定程度上制约了PPP的推广和落地，也制约了PPP项目证券化产品的发行和投资。
（三）现金流能否覆盖投资本息存疑虑
基础设施等公共产品和公共服务项目都有较强的公益性质，社会资本的经营性收费受到政府限制，不允许产生暴利，而资产证券化产品的融资成本和利息与其他金融产品相比并没有比较优势，甚至为了吸引投资者会更高。因而有限的现金流能否覆盖和支持本息兑付存在一定的疑虑。?
（四）二级市场尚未健全，流动性较差
虽然现有的资产证券化产品已存在二级市场交易以及质押式回购交易，但二级市场较为清淡，原因有三：一是由于市场体量不大，可交易性较小；二是资产证券化产品正处于发展初期，标准化程度较低，交易范围较窄；三是投资者较为集中且多以互持为主，交易需求并不旺盛。
综上所述，二级市场尚未健全，交易并不活跃，会导致PPP项目资产证券化产品的交易流通受阻。??
律师为资产证券化的重要事项出具《法律意见书》，需审查的事项包括如下几点：?
（一）原始权益人、计划管理人、销售机构、托管人、担保人等相关主体的资质、资信、权限等；
（二）投资者是否属于合格投资者；??
（三）计划说明书、资产转让协议、托管协议、认购协议等法律文件的合法合规性；??
（四）收费收益权基础资产的真实性、合法性、权利归属及抵押、质押等负担情况；??
（五）基础资产转让行为的合法性，是否实现了真实出售和风险隔离，风险隔离的法律效果；
（六）基础资产未被列入负面清单的相关意见；?
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（七）循环购买（如有）安排的有效性；?
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（八）专项计划信用增级安排和信用评级的合法性、有效性；??
（九）可能影响投资者利益的其他事项等。??
四、新预算法实施后，PPP模式和政府购买服务成为仅有的两种项目实施合法路径，未来预计资本市场如何调整和创新，以适应新的城镇化投融资环境？
（一）进一步加强投融资平台建设，建立规范透明的政府融资机制
经济新常态下，中央加强了对地方政府债务的管控，明确提出要“开明渠、堵暗道，建立以政府债券为主体的地方举债融资机制，剥离融资平台公司政府融资职能”。
刚刚施行的新预算法也对地方政府举借债务作出限制性规定，要求地方政府债务纳入全口径预算管理，实现“借、用、还”相统一。这就意味着，地方政府债务受到规模控制，政府投融资行为受到严格限定，融资平台公司急需转型升级。
（二）大力推进金融产品和服务方式创新，积极拓宽城镇化融资渠道
新型城镇化建设不仅要完善城镇基础设施、满足多元化公共服务需求问题，而且要突出解决好促进产业聚集发展、推动经济转型升级等经济结构性问题。
面对巨大的资金需求，如果仍然过分依赖土地出让收益和银行贷款等传统融资渠道，不仅面临不均衡性、不可持续性问题，而且有引发严重金融风险甚至是系统性经济风险的可能。
而实现投融资主体多元化，既有利于拓展和丰富城镇化融资渠道，为城镇化发展尤其是经营性领域项目提供长期、稳定、可靠的资金来源，也有助于改善公共服务质量，还可以防范地方政府过度举债、避免地方债务无序扩张、有效化解系统性金融风险。
张金江同学是PPP投融资专家，目前是好几个省财政厅的政府和社会资本合作（PPP）专家及政府采购办公室项目评审专家（PPP），同时也是广州市国资委外部董事。欢迎从事投融资的朋友加他微信号联络感情，洽谈业务~jinjianglawyer
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