关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知
各省、自治区、直辖市、计划单列市财政厅(局)，新疆生产建设兵团财务局，中国人民银行上海总部、各分行、营业管理部、各省会(首府)城市中心支行，中国证监会各派出机构，中国银行间市场交易商协会，上海证券交易所、深圳证券交易所，中国证券业协会，中国证券投资基金业协会：
为贯彻落实《国务院办公厅转发财政部 发展改革委 人民银行关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见的通知》(国办发〔2015〕42号)，规范推进政府和社会资本合作(以下简称PPP)项目资产证券化工作，现就有关事宜通知如下：
一、分类稳妥地推动PPP项目资产证券化
(一)鼓励项目公司开展资产证券化优化融资安排。在项目运营阶段，项目公司作为发起人(原始权益人)，可以按照使用者付费、政府付费、可行性缺口补助等不同类型，以能够给项目带来现金流的收益权、合同债权作为基础资产，发行资产证券化产品。项目公司应统筹融资需求、项目收益等因素，合理确定资产证券化产品发行规模和期限，着力降低综合融资成本。积极探索项目公司在项目建设期依托PPP合同约定的未来收益权，发行资产证券化产品，进一步拓宽项目融资渠道。
(二)探索项目公司股东开展资产证券化盘活存量资产。除PPP合同对项目公司股东的股权转让质押等权利有限制性约定外，在项目建成运营2年后，项目公司的股东可以以能够带来现金流的股权作为基础资产，发行资产证券化产品，盘活存量股权资产，提高资产流动性。其中，控股股东发行规模不得超过股权带来现金流现值的50%，其他股东发行规模不得超过股权带来现金流现值的70%。
(三)支持项目公司其他相关主体开展资产证券化。在项目运营阶段，为项目公司提供融资支持的各类债权人，以及为项目公司提供建设支持的承包商等企业作为发起人(原始权益人)，可以合同债权、收益权等作为基础资产，按监管规定发行资产证券化产品，盘活存量资产，多渠道筹集资金，支持PPP项目建设实施。
二、严格筛选开展资产证券化的PPP项目
(四)开展资产证券化的PPP项目应当运作规范、权属清晰。项目实施方案科学、合同体系完备、运作模式成熟、风险分配合理，并通过物有所值评价和财政承受能力论证。项目公司预期产生的现金流，能够覆盖项目的融资利息和股东的投资收益。拟作为基础资产的项目收益权、股权和合同债权等权属独立清晰，没有为其他融资提供质押或担保。
(五)发起人(原始权益人)应当分别符合相关要求。项目公司作为发起人(原始权益人)的，应当已落实融资方案，前期融资实际到账。项目公司、项目公司的股东作为发起人(原始权益人)申请通过发行主管部门绿色通道受理的，项目还应当成功运营2年以上，发起人(原始权益人)信用稳健，最近三年未发生重大违约或虚假信息披露，无不良信用记录。
三、完善PPP项目资产证券化工作程序
(六)依据合同约定自主开展资产证券化。政府方和社会资本方应在PPP合同中，通过适当的方式约定相关各方的资产证券化权利和义务，发起人(原始权益人)可按照合同约定自主决定开展资产证券化，向发行主管部门提交发行申请。PPP项目相关各方应按合同约定，配合接受尽职调查，提供相关材料，协助开展资产证券化产品的方案设计和信用评级等工作。
(七)择优筛选PPP项目开展资产证券化。优先支持水务、环境保护、交通运输等市场化程度较高、公共服务需求稳定、现金流可预测性较强的行业开展资产证券化。优先支持政府偿付能力较好、信用水平较高，并严格履行PPP项目财政管理要求的地区开展资产证券化。重点支持符合雄安新区和京津冀协同发展、“一带一路”、长江经济带等国家战略的PPP项目开展资产证券化。鼓励作为项目公司控股股东的行业龙头企业开展资产证券化，盘活存量项目资产，提高公共服务供给能力。
(八)择优推荐PPP项目资产证券化。省级财政部门可会同行业主管部门择优推荐资产证券化项目。PPP项目资产证券化发起人(原始权益人)可在向发行主管部门提交申请前，自主向省级财政部门和行业主管部门提出推荐申请。申请材料包括但不限于PPP项目实施方案、PPP合同、物有所值评价报告和财政承受能力论证报告、项目运营年报，以及项目资产证券化方案说明书、交易结构图、法律意见书等。省级财政部门可会同行业主管部门，按照有关监管规定和本通知要求，出具推荐意见并抄报财政部。
(九)进一步优化PPP项目资产证券化审核程序。发行主管部门应根据资产证券化业务规定，对申报的PPP项目进行审核和监管。对于各省级财政部门推荐的项目和中国政企合作支持基金投资的项目，中国银行间市场交易商协会、证券交易所、中国证券投资基金业协会等单位要研究建立受理、审核及备案的绿色通道，专人专岗负责，提高注册、备案、审核、发行和挂牌的工作效率。要根据PPP项目证券化开展情况，进一步完善资产证券化制度体系，指导有关单位研究完善自律规则及负面清单。
四、着力加强PPP项目资产证券化监督管理
(十)切实做好风险隔离安排。PPP项目资产证券化的发起人(原始权益人)，要严格按照资产证券化规则与相关方案、合同约定，合理设计资产证券化产品的发行交易结构，通过特殊目的载体(SPV)和必要的增信措施，坚持真实出售、破产隔离原则，在基础资产与发起人(原始权益人)资产之间做好风险隔离。发起人(原始权益人)要配合中介机构履行基础资产移交、现金流归集、信息披露、提供增信措施等相关义务，不得通过资产证券化改变控股股东对PPP项目公司的实际控制权和项目运营责任，实现变相“退出”，影响公共服务供给的持续性和稳定性。资产证券化产品如出现偿付困难，发起人(原始权益人)应按照资产证券化合同约定与投资人妥善解决，发起人(原始权益人)不承担约定以外的连带偿付责任。
(十一)合理分担资产证券化的成本收益。PPP项目公司资产证券化的发行成本应当由项目公司按照合同约定承担，不得将发行成本转嫁给政府和社会资本方。鼓励PPP项目公司及其股东通过加强日常运营维护管理或者提供合理支持，为基础资产产生预期现金流提供必要的保障，PPP项目公司及其股东可综合采取担保、持有次级等多种方式进行增信，避免单一增信方式增加对项目公司或股东的负担。PPP项目公司通过发行资产证券化产品优化负债结构的，节省综合融资成本带来的超额收益，应按照合同约定进行分配。
(十二)切实防范刚性兑付风险。PPP项目所在地财政部门要会同行业主管部门加强项目全生命周期的合同履约管理，以PPP合同约定的支付责任为限，严格按照项目绩效评价结果进行支付(含使用者付费项目)，保障社会资本方获得合理回报。资产证券化产品的偿付责任，由特殊目的载体(SPV)以其持有的基础资产和增信安排承担，不得将资产证券化产品的偿付责任转嫁给政府或公众，并影响公共服务的持续稳定供给。
(十三)充分披露资产证券化相关信息。金融机构、中介服务机构等应做好尽职调查，确保PPP项目资产证券化业务符合相关政策要求。PPP项目资产证券化的发起人(原始权益人)、管理人及其他信息披露义务人应当严格按照资产证券化业务相关规定，在PPP综合信息平台以及市场认可的信息披露网站，披露项目实施信息、资产证券化年度管理报告、收益分配报告等信息，确保项目实施和资产证券化业务公开透明、有序实施，接受社会和市场监督。
(十四)大力营造良好发展环境。建立多元化、可持续的资金保障机制，推动不动产投资信托基金(REITs)发展，鼓励各类市场资金投资PPP项目资产证券化产品。加大PPP项目资产证券化政策宣传培训力度，提高各方资产证券化业务操作能力。财政部、中国人民银行、中国证监会建立完善PPP项目资产证券化协同管理机制，加强沟通合作，实现PPP项目实施和风险监测信息共享。省级财政部门和中国人民银行、中国证监会当地派出机构要高度重视，认真组织实施，切实做好PPP项目资产证券化相关工作，推动PPP项目资产证券化持续健康发展。
财政部 中国人民银行 中国证监会
2017年6月7日
案例1
由川投航信担任资产服务机构的华西证券-川投PPP项目资产支持专项计划获得深交所资产支持证券挂牌条件确认的无异议函，这标志着自去年12月底国家发改委与证监会等部门联合发文推进PPP资产证券化以来，全国首单公共停车场PPP资产证券化项目正式落地。
该PPP项目是全国首单准经营性存量资产TOT模式PPP项目，为国家发改委和财政部双入库项目，成功入选了2016年度中国停车行业十大事件，作为四川省首批上报国家发改委进行资产证券化融资的传统基础设施领域PPP三个试点项目之一开展资产证券化工作。
本次资产证券化由四川省投资集团作为发起人并担任原始权益人，华西证券担任管理人和承销机构，川投航信担任资产服务机构，发行总规模预计2.4亿元，该项目以可行性缺口补助为回报机制，是全国首单无外部增信的区县级PPP资产证券化项目，极大地提振广大社会投资人及金融机构投资PPP项目的信心，对加速全国PPP项目资产证券化的落地提供有益的借鉴和参考价值。
案例2
华夏幸福固安新型城镇化PPP资产支持票据11日成功发行，标志着我国银行间市场首单PPP资产证券化项目落地。作为首单落地的PPP资产支持票据，也是全国首单园区市政服务类PPP资产证券化项目。通过ABN对接PPP项目，有利于积极发挥债务融资工具对创新重点领域投融资机制、推进基础设施资产证券化的支持作用，助力公共服务的质量和效率的提升。
来自“2017中国资产证券化论坛的声音”
俞强（中信证券，资产证券化业务线执行总经理）：
PPP项目资产证券化最近比较火热，首批四单项目已经完成发行（演讲时间为2017年4月）。今天的讨论主要从两个维度展开，主要请刘律师从法律角度讲讲心得，请张熙总从承销、承做角度谈谈体会。中信证券跟刘律师合作不少项目了，其中包括刚刚完成发行的首创股份污水处理收费收益权PPP项目资产证券化这单，首先请刘律师从法律角度，讲讲PPP证券化项目和其他类型的证券化项目有什么样的相同点和不同点？
刘洪光（锦天城律师事务所，资深律师）：
通过上一场的圆桌讨论和俞总的介绍，我希望大家不要把PPP证券化看得特别的神秘。包括我本人也是，从2012年开始做ABS，当时对PPP的理解也不是特别的深刻，去年写了一本关于PPP资产证券化的书之后，才对PPP有详细的了解。
之前我了解的情况是，做PPP的跟做ABS的两拨从业人员是两条业务线，基本上没有交集。原来做PPP的人比较少，也就是百十来号人，做ABS有很多人，因为大家来自证券公司，基金子公司，对PPP这块了解的相对较少，所以大家觉得PPP非常神秘。
另外，大家也不要把PPP和ABS特别神话，只要套上PPP三个字，就意味着可以把利率降到最低，走绿色通道快速发行。事实并非如此，大家不要认为做了PPP资产证券化发行后项目就完全没有问题，如果收益率上行比较厉害，即不缺融资渠道，资金来源也比较广的PPP项目，在资金成本上没有优势的话也没法进行。
我还是想打消一下大家的疑虑，从法律来看，PPP资产证券化跟传统收益权类资产证券化，包括传统贷款，类REITs证券化项目，他们没有实质性的区别，都是PPP资产和众多基础资产的类型。PPP项目是一个真的PPP项目，PPP资产是合格的符合法律规定的PPP资产，做资产证券化就没有任何问题。认定PPP项目是不是合格的资产，是否合法合规，有一些PPP方面具体的论证方法。
俞强（中信证券，资产证券化业务线执行总经理）：
刘洪光（锦天城律师事务所，资深律师）：
另外一点，确实是花了大量的时间和精力来研究关于PPP项目合法合规的认定这一块。因为PPP的项目和之前做高速公路的项目道理是一样的。先报省发改委，再报国家发改委，然后评审，非常专业的从可研到立项，到报批，到环评，包括一些很细节的选址的申请、环评的预评估、在这块法律验收的来回修正。法律验收和券商的报告里面，把整个项目全部还原出来，在交易所获得比较好的认可，这也是我们的项目受理和发行比较短的关键的原因。
另外，我们首创污水的项目是个老的存量的项目，未来政府融资的渠道明显受限，BOT项目明显不行，政府购买服务基本被掐断，政府要融资只能PPP，导致大量的项目都是假的PPP项目，都带有固定回报条款的，到期政府回购，或者期限明显短的PPP项目。PPP项目至少十年以上，好多项目，五年就把代垫的工程款还给你了，这个项目肯定是比较大的问题，从根本来说，还是要符合PPP原则，有一个符合公平的权利义务对等的原则，总之一句话，这个项目必须是真的PPP项目。
俞强（中信证券，资产证券化业务线执行总经理）：
请张总介绍一下，在PPP项目里面，对于涉及到政府付费的情况，对政府的支付能力，包括风险的一些判断方法，以及项目交易结构设计方面的心得。
张熙（万家共赢资产管理有限公司，资产证券化部总监助理）：
PPP项目的付费方是否能够及时稳定的付费、是否具有较强的履约能力是PPP项目开展资产证券化的前提，PPP项目的付费方式总体上分为使用者付费、政府付费和可行性缺口补贴三大类。对于使用者付费而言，付费主体是使用者，我们要看项目公司提供的服务内容是什么？是否具有可替代性？使用主体是居民还是园区内的企业等等？我们理解，对于公用事业类项目、使用者是居民的PPP项目，支付更具有稳定性，受经济波动影响更小。
俞强（中信证券，资产证券化业务线执行总经理）：
PPP项目本身的现金流来源是多种多样的，项目方也会考虑自己的投资回报。在PPP项目里面，关于投资回报率，张总做一个什么样的分析和解读？
张熙（万家共赢资产管理有限公司，资产证券化部总监助理）：
除了社会资本方的“重建设、轻运营”，部分地方政府仍以融资的思维看待PPP项目，一味追求低成本并不允许社会资本方获取较高的投资回报率，打击了社会资本方的参与热情，这与PPP项目的“利益共享、风险共但和长期合作”的思路不相符。
如果运营期内的投资回报率较低，不足以覆盖专项计划端的成本，社会资本方也就没有动力去开展资产证券化。因此，一个适合开展资产证券化的PPP项目，地方政府和社会资本之间一定是一个的“利益共享、风险共担和长期合作”的合作机制，一定是一个在运营期内具有合理投资回报率的项目，确保社会资本方有动力持续运营项目公司，确保专项计划的基础资产持续稳定的存在。
俞强（中信证券，资产证券化业务线执行总经理）：
过去的几个月，在监管机构支持下，市场各方共同努力，PPP项目资产证券化业务已经有了突破性进展。相信PPP证券化肯定是今年证券化市场乃至整个资本市场的一个新亮点。当然，任何一项新生事物，在发展初期都会面临需要克服的一些技术问题，对于PPP证券化而言，比如PPP项目合同约定了各方的权利义务，有的情况下股东不能转让持有的项目公司的股权；再比如法律法规的统一，当然今年一月份国务院已经确定将由国务院法制办、发改委和财政部一起制定《基础设施和公共服务项目引入社会资本条例》。相信后续很多要素会有积极的变化。请刘律师结合项目体会，介绍一下对于PPP证券化的展望。
刘洪光（锦天城律师事务所，资深律师）：
这个话题说起来非常长，我从2012年做ABS以来，基本上都讨论到法律的问题，讨论到SPV合法性问题，还有法律冲突的问题，这个问题每次都讲，每次都没有结果。具体到PPP的话，像俞总讲的，未来要制定新的法规，据我统计，从2014年9月份刚刚提出PPP概念以来，截止到3月底，关于PPP的法规达到370多部。是我见过的法律法规算是比较多的了，在两三年内，国家部委频繁出台那么多法律法规，足以见得国家对这个事的重视程度。财政部和发改委各有其规定，一直到现在，发改委有独特的PPP资产证券化的要求，大量的项目在财政部库里面，我不知道张总的项目处在什么阶段，发改委是国家发改委，它对应的是全国的项目，财政部的项目也是全国的项目。这是很现实的困扰，我们一线做业务的人员怎么应对法律法规的冲突，确实是需要解决的一个问题。
另外具体到ABS这一块，大家都知道，我们的法律法规的地位有高低，最高的是宪法，宪法只有革命的时候才能立法；其次是全国人大，全国人民代表大会一起开会的时候，一起投票的，比如说民法通则、刑法、全国性综合性的法律全国人大定位的，法律地位仅次于宪法。全国人大常委委员会，属于第三个层级，第四个层级是国务院制定的行政法规，行政法规也是全国性的法律法规，也是全国有效的。再往下是各部委的部门规章，排在第五的位置，我们资产证券化算是部门规章，破产法是全国人大规定的，破产法对关于怎样破产有严格要求。资产证券化里面有一个交易文件，基础资产买卖合同，原始权益人把资产卖掉，算是实现了破产隔离，但是能否真正实现破产隔离？在券商发行的产品里，这也是目前最大的冲突，从长远来看，虽然一直有大量的冲突存在，ABS从2015到2016年，也是呈爆发性的趋势，包括PPP这块，随着政策的推出，大方向的明确，这些问题需要进一步的解决。
俞强（中信证券，资产证券化业务线执行总经理）：
我们看到中小企业，包括一些民营资本，他们所投资的PPP项目，还是有相当的操作资产证券化的需求，在这个类型上，到底怎么来做，我们请张总分享一下他的观点。
张熙（万家共赢资产管理有限公司，资产证券化部总监助理）：
但是回到现实情况是主体很弱的产品很难能够发行资产证券化产品，那么对于主体弱的具体怎么操作呢？以PPP项目资产证券化为例，首先看它的付费机制是什么情况，若是政府付费的项目，要看它的交易条款里面是如何约定付费机制的，如果PPP条款已经明确约定了未来是会跨入财政预算并有相应文件支撑，那应当是参照地方政府评级，这样的话是摆脱了主体信用评级的依赖，真正看资产的情况。如果是使用者付费，或者是可行性缺额补贴，难以依赖政府信用，我们暂时处理的方式是协调第三方提供增信措施，如专业担保公司或属地城投公司提供增信。短时间内，依赖于主体将是无法摆脱的现实问题，我们也期待未来在评级逻辑上、方案设计上以及投资者认可度上有所突破，以期解决主体依赖问题。
（原文转录，嘉宾发言只代表个人观点。）
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