资产证券化作为项目融资的金融手段之一，其基础资产特征与PPP项目投资收益稳定、回报期长的特点相契合。推动PPP项目资产证券化，对于盘活存量PPP项目资产、吸引更多社会资金参与提供公共服务、提升项目稳定运营能力都具有较强的现实意义。
一
资产证券化的内涵介绍
资产证券化目前主要分为下面四种类型，由于本文主要论述PPP项目资产证券化，目前PPP项目以项目经营权、收益权为基础更为成熟，因此本文着重于对资产支持专项计划、资产支持票据和资产支持计划这三种模式进行研究。
二
PPP项目资产证券化的现实意义
1. 盘活存量PPP项目资产
PPP项目中很大比重属于交通、保障房建设、片区开发等基础设施建设领域，建设期资金需求巨大，且项目资产往往具有较强的专用性，流动性相对较差。如果对PPP项目进行资产证券化，可以选择现金流稳定、风险分配合理、运作模式成熟的PPP项目，以项目经营权、收益权为基础，变成可投资的金融产品，通过上市交易和流通，盘活存量PPP项目资产，增强资金的流动性和安全性。
2. 吸引更多社会资金参与提供公共服务
PPP项目期限长，资金需求大，追求合理利润，而且法律政策层面没有对退出机制的明确保障，因此对社会资金的吸引力相对有限。通过PPP项目资产证券化，有利于建立社会资金在实现合理利润后的良性退出机制，这一创新性的PPP项目融资模式将能够提高社会资本的积极性，吸引更多的社会资金投身于公共服务的提供。
3. 提升项目稳定运营能力
PPP项目开展资产证券化，借助其风险隔离功能，即通过以真实销售（指资产证券化的发起人（Transferor）向发行人（Special Purpose Vehicle）转移基础资产或与资产证券化有关的权益和风险）的途径转移资产和设立破产隔离的SPV（SPV在法律上独立于资产原始持有人，其所拥有的资产在发起人破产时不作为清算资产）的方式来分离能够产生现金流的基础资产与发起人的财务风险，在发行人和投资者之间构筑一道坚实的“防火墙”，以确保项目财务的独立和稳定，夯实项目稳定运营的基础。
三
PPP项目资产证券化的基础资产
PPP项目可以以收益权作为基础资产进行资产证券化，PPP项目收费模式一般可分为使用者付费、政府付费和可行性缺口补助三种，而收益权资产也相应可分为使用者付费模式下的收费收益权、政府付费模式下的财政补贴、可行性缺口补助模式下的收费收益权和财政补贴。
1.使用者付费
使用者付费模式下的基础资产是项目公司在特许经营权范围内直接向最终使用者供给相关服务和基础设施而享有的收益权。这类支付模式通常用于财务情况较好、可经营系数较高及直接面向使用者提供基础设施和公共服务的项目。此模式下的PPP项目往往具有需求量可预测性强，现金流稳定且持续的特点。但特许经营权对被授予的资金实力、管理经验和技术等要求较高，因此在使用者付费模式下转让给SPV的基础资产一般是特许经营权产生的未来现金流入，而不是特性经营权的直接转让。这种模式的PPP项目主要包括市政供热和供水、道路收费权（铁路、公路、地铁等）机场收费权等等。
2.政府付费
政府付费模式下的基础资产是PPP项目公司提供基础设施和服务而享有的财政补贴的权利。这种模式下项目公司获得的财政补贴和提供的基础设施和服务数量、质量和效率相挂钩，项目公司也不直接向最终使用者提供基础设施和服务，如垃圾处理、污水处理和市政道路等。但这种模式下财政补贴应遵循财政承受能力的相关要求，即不能超过一般公共预算支出的10%。因此，以财政补贴为基础资产的PPP项目资产证券化要重点考虑政府财政支付能力、预算程序等影响。
3.可行性缺口补助
可行性缺口补助是指在使用者付费无法满足社会资本或项目公司的成本回收和合理回报时，由政府以财政补贴、股本投入、优惠贷款和其他优惠政策的形式，给予社会资本或项目公司的经济补助。这种模式通常运用于可经营性系数相对较低、财务效益相对较差、直接向最终用户提供服务但仅凭收费收入无法覆盖投资和运营回报的项目，例如科教文卫和保障房建设等领域。可行性缺口补助模式下的基础资产是收益权和财政补贴，因此兼具上述两种模式的特点。
四
PPP项目资产证券化的三种模式
1.资产支持专项计划
资产支持专项计划是指将特定的基础资产或资产组合通过结构化方式进行信用增级，以资产基础所产生的现金流为支持，发行资产证券化产品的业务活动。由证监会负责监管资产支持专项计划业务，但在具体实施中不要求对具体产品进行审核，产品一般在上交所、深交所或机构间私募产品报价与服务系统挂牌审核，并由基金业协会负责事后备案管理。PPP项目如果以收益权为基础资产开展资产支持专项计划，其运作流程归纳为：
（1）由券商或基金子公司等作为管理人设立资产支持专项计划，并作为销售机构向投资者发行资产支持证券募集资金；
（2）管理人以募集资金向PPP项目公司购买基础资产（收益权资产），PPP项目公司负责收益权资产的后续管理；
（3）基础资产产生的现金流将定期归集到PPP项目公司开立的资金归集账户，并定期划转到专项计划账户；
（4）托管人按照管理人的划款指令进行本息分配，向投资者兑付产品本息。
2.资产支持票据
资产支持票据是指非金融企业在银行间债券市场发行的，由基础资产所产生的现金流提供支持的，约定在一定时间内还本付息的债务融资工具。PPP项目中其操作流程是：
（1）PPP项目公司向投资者发行资产支持票据；
（2）PPP项目公司将其基础资产产生的现金流定期归集到资金监管账户，PPP项目公司对基础资产产生的现金流与资产支持票据应付本息差额部分承担补足义务；
（3）监管银行将本期应付票据本息划转至上海清算所账户；
（4）上海清算所将本息及时分配给资产支持票据持有人。
3.资产支持计划
资产支持计划是将基础资产托付给保险资管公司等专业管理机构，以基础资产所产生的现金流为支持，由受托机构作为发行人设立支持计划，合格投资者购买产品而获得再融资资金的业务活动。PPP项目以收益权为基础资产开展资产支持计划，其运作流程为：
（1）保险资管公司等专业管理机构设立资产支持计划；
（2）PPP项目公司依照约定将基础资产移交给资产支持计划；
（3）保险资产管理公司面向保险机构等合格投资者发行受益凭证，受益凭证可按规定在保险资产登记交易平台发行、登记和转让；
（4）由托管人保管资产支持计划资产并负责资产支持计划项下资金拨付；
（5）托管人根据保险资产管理公司的指令，及时向受益凭证持有人分配本金和收益。
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