华夏幸福PPP模式研究(四)

今天将会分享关于华夏幸福PPP运作模式中融资这方面的内容。

融资

说道融资这块，深耕环京津冀大本营10年间，华夏幸福作为一家没有政府背书的“城投、城建公司”正式上线，既要干活，还得垫钱，关键是还得垫大量的资金。受产业新城建设巨额资金吞噬量所迫，华夏幸福炼就得融资能力不仅早已让竞争对手叹服，也同时让地方政府信赖。

在以往轰轰烈烈的城市新城建设中，地方下属城投、城建公司凭借政府信用背书可以拿到大笔贷款，虽然债台高筑，但新城建设骨架总算能搭得起来。然而，面临民企身份、回收期限长、收益未知性、缺乏抵押物等问题，再加之历年来负债率过度高企和不断新增的短期偿债压力，这使得在产业新城建设过程中注定了华夏幸福不可能过多指望银行贷款。

对于民营资本先行垫资，这既是政府在面临地方融资遭遇瓶颈、土地财政难以为继、预算限制日益紧张、城镇建设缺口巨大等难题后，缓解财政压力的重要手段，同时也是考验PPP项目成败的关键所在。审视当前众多纷纷退库或难以为继的PPP项目，华夏幸福产业新城PPP模式之所以能高歌猛进，与其自身强大的融资能力分不开；其产业新城PPP模式关键一环即在“融资”，融资扛起了模式“担当”，“十八般花式融资武艺”拿下6000亿，让华夏幸福复制夺城无忧。

从2016年财政部库公布的《南京市溧水区产业新城综合开发PPP项目实施方案》来看：

华夏幸福南京溧水产业新城综合开发投融资结构

如上文所述，华夏幸福与南京溧水区签订协议后，所提供服务均由南京鼎通园区建设发展有限公司垫付投资费用；如果投资费用不足，则由项目公司南京鼎通对外融资。既然无法过多指望银行贷款，面对产业新城开发建设所需巨额资金，那么该怎么办？梳理完华夏幸福令人眼花缭乱的“融资武艺”，以下两方面可称得上华夏幸福最为关键的融资手段。

华夏幸福产业新城关键融资手段

利用住宅配套销售资金和产业

发展服务费用，实现自身注资

根据华夏幸福历年公司年报来看，产业新城开发建设其主营收入由产业发展服务、基础设施建设、土地整理、综合服务、物业管理服务、园区住宅配套、城市地产开发、其他8个方面构成；其中，园区住宅配套和产业发展服务所在比重最高，合计约达70%，这也是华夏自身获取资金的两个重要方面，即通过产业新城PPP模式实现资金回笼。

2011年-2016年华夏幸福营业收入构成（单位：亿元）

注：数据源于华夏幸福2011年-216年公司年报，2017年华夏幸福年报尚未公布，故未统计在内。

众所周知，销售住宅配套回笼资金是华夏幸福多年来业绩支撑和复制造城的关键所在。与当年唐万新德隆系押宝产业发展本身不同，华夏幸福还实行着以地养产；如果没有住宅配套销售的给力支持，面对产业新城长达20-30年之久的开发周期，华夏幸福可能连存活下来都成问题。这方面操作思路是：华夏在土地平整等一级开发完毕后，地产板块先行进入，而后销售住宅回收资金，以此保证产业新城滚动开发中的资金需求，可以说房地产只是“现金流回流的工具”。

从2013年至2016年华夏幸福收入构成来看，园区住宅配套销售一直是华夏幸福主要营业收入，占总营业收入比重持续维持在50%左右，大量住宅销售回款确保着华夏幸福迅速扩张和产业新城全国复制。之所以该项收入持续高位分布，这与华夏幸福PPP模式整体委托开发分不开。

通过与政府签订排他性委托协议，华夏幸福锁定区域土地一级开发的独家权利，在土地一级开发完毕之后，园区内经营性用地虽然进行土地招拍挂，但从实际成了某种意义上“低价、定向”招拍挂，这使得华夏幸福完全没有拿地压力，利用销售住宅配套回笼资金，实现以地养产。

2011年—2016年华夏幸福园区住宅配套

销售营业收入及其增长比例（单位：亿元）

此外，华夏幸福一刀切的45%产业发展服务费用，也构成着营业收入重要来源。从年报可看出，“产业发展服务”这项营业收入近年来持续增长，成为仅次于园区住宅配套销售的第2大收入来源，占比更是从2011年的12%上升至2016年的21%。随着固安、大厂、怀来、香河、霸州、永清、嘉善等先前布局落地的项目进入成熟阶段，且园区所释放红利不断增加，产业发展服务费用主力地位将日渐凸显，也将为华夏幸福产业新城PPP模式提供更多资金支撑。

2011年—2016年华夏幸福产业发展服务

营业收入及其增长比例（单位：亿元）

虽然华夏幸福名义上获取“企业落地投资额45%”抵做产业发展服务费用，但实际运作过程中政府会采用项目委托区域内“税收收入”和“住宅土地增值”予以补偿。如果遇上“一块地也没出让成功”，企业还得继续投建、地方还得付钱，大部分情况下政府会采取能通过提供土地形式来抵扣这一费用，这也就衍生出现了“左口袋进右口袋”的定向招拍挂。在获得土地后，产业发展服务费用将转化为园区住宅配套销售收入，确保这部分资金回笼。

ABS、产业基金构成

对外融资双翼，降低应收账款风险

在抛开通过园区住宅配套销售及产业发展服务费用回笼资金外，产业新城建设仍存在一定资金缺口；同时，随着产业新城全国布局越来越多，先期垫资也使华夏幸福逐渐面临巨额应收账款，高企应收账款的存在让其知道显然不可能靠着自己来“单打独斗”。作为一个资产超过3200亿元的巨无霸，不通过银行、不通过股市，6年间实现6000亿元融资；细细数来，华夏幸福融资手段目前高达21种之多。

华夏幸福21种融资方式

与大多数房企常用的信托、公司债等方式，在此不去过多赘述，来看看2017年华夏幸福最新对外融资形式，其中“实行PPP项目资产证券化”、“设立产业新城基金”最为典型。

如果评选2017年最为热点的融资手段，PPP项目资产证券化肯定头票当选，这次花式融资老司机华夏幸福再度领先发车，以成名作“固安工业园”为首单ABS开路。

一方面，2017年3月华夏幸福以固安工业园区供热收益权为基础实现资产证券化；另一方面，2017年11月华夏幸福以固安PPP项目公司三浦威特股权带来的现金流为支撑，设立资产支持专项计划发行资产支持证券进行融资获批。如此两单ABS成功，让其一口气募集40亿资金。

成功发行ABS对于华夏幸福来说，无疑向拧开了一个不断出钱的水龙头，此次固安项目“PPP+ABS”成功，擅长“滚雪球”的华夏幸福完全可将其推广到其它产业新城签约项目上来。只要像“供暖权”“供水权”“供电权”这类底层资产持续运营，华夏幸福产业新城就像一头头“现金牛”，可以源源不断地通过PPP项目资产证券化将未来的现金流借用到当前。PPP项目资产证券化为华夏幸福提供了一个低融资成本、低风险、高效率的融资方式，这又创新了一大融资渠道。

在全国范围内如火如荼进行规模化扩张时，华夏幸福也选择了将融资与招商紧密结合的产业基金模式，这便体现在2017年11月设立的中国产业新城基金（京津冀一期）。