在房地产投资收缩的整体背景下，2017 年基础设施建设依然将发挥对冲投资下滑的重要作用。PPP 项目的加速落地也为我国基建行业提供了重要支持，是对原有BT、BOT 项目的替代。2016 年以来，PPP 项目加速落地，入库项目行业主要集中在基建投资范畴。
基础设施投资建设可以进一步划分为三大板块：交通运输、仓储和邮政业；水利设施、生态环境、公共设施管理；能源系统（电力、热力、天然气、供水供热等）。
以上项目可以分别对应不同的回报方式：
一是经营类项目，一般为使用者付费，直接向终端用户提供服务的基础设施项目，例如市政供水供热、燃气、高速公路等；
二是准经营类项目，会对使用者收取一定的费用，但无法实现完全实现盈利或只能实现少量盈利，缺口部分将通过财政补贴的方式回收投资；
三是非经营性项目，一般是纯公益性项目，不对使用者收费的公共设施或服务，一般直接通过财政付款的方式回款。
1. 基础资产分析：现金流的稳定与可预期性
（1）基础资产的法律认定
给予基础设施收费权类资产的特殊性，在进行基础资产分析前首先要对其法律权属关系进行认定：
一是基础资产权属明晰，原始权益人应该取得相应基础资产相关的特许运营许可；
二是基础资产可转让，考虑到特许经营权具有一定外部性，在收益权转让时，需要与特殊经营协议的签约主体和审批部门进行沟通，明确经营合同所对应的收益权可转让；
三是收益权不能处于抵质押状态，或在产品成立时必须立即解除收益权的抵质押，否则不能实现收益权的分割和转移。
（2）现金流的判断
收益权类基础资产分析的落脚点在于现金流分析。针对不同的基础设施类型，基础资产现金流分析侧重将有所不同，但整体来说可以分为两大类：一是对于流量（使用量）的分析；二是对于价格的分析。
具体来看，不同的项目均可从以下几点进行切入：
b.行业周期和市场供需状况：例如风电发电厂的上网电量未来是否还有增长的空间，风电价格是否会有变化；或者欠发达地区高速公路是否存在使用效率低的情况。
c.行业竞争格局：例如一条高速公路收费权，是否已经存在相同运输路径的铁路或其他高速公路，会对目标资产形成冲击。
d.新进入者壁垒：例如公路运输具有灵活性强，建设期短，投资较低，易于因地制宜，对收费站设施要求不高等优势，在一条已有公路边是否会建设其他的公路等。
e.持续运营能力及运营水平：由于收益权类基础资产的现金流与原始权益人无法进行完全的风险隔离，需要重点考虑在稳定的宏观和政策背景下，项目运营方是否有能力、意愿长期稳定的运营项目资产，确保现金流维持稳定并逐步增长。
2. 信用增级措施分析
基础设施收费权类证券化产品通常使用的内部增信方式包括优先/劣后分级；超额现金流覆盖；信用触发机制。
a.优先/劣后分级：对于收益权类的基础资产，优先/劣后的内部增信方式对收益权类基础资产增信效果较差，更多是起到了拉长久期、扩大融资规模的作用。
b.超额现金流覆盖：是收益权类基础资产最主要的内部增信方式，从团队经办的项目分析，一般覆盖倍数在1.1到1.3倍之间。
c.信用触发机制：当出现不利于资产支持证券还本付息的情况时，信用触发机制生效，进而改变现金流支付顺序、加强基础资产独立性或补充现金流，来为产品进行增信。在分析基础设施收益权类产品的触发机制时，一是分析条款设置是否合理有效，一般为在现金流层面进行增级；二是分析是否存在操作风险。
在实际操作中，一般要求提供相应的外部担保，包括原始权益人提供差额支付承诺或由第三方提供外部担保等，此外还有部分抵质押担保项目。差额支付承诺和外部担保往往是目标评级的落脚点，但是外部增信方式并非必备增信方式，如现金流增信方式足够强大且稳定，也可以不采用外部增信方式。
第三方担保：基础设施收费权类项目的外部担保一般由城投公司、关联企业或控股股东提供，担保人的长期信用等级高于原始权益人。如果项目有第三方担保，评级公司会重点参考担保人主体评级。
3. 资产服务机构的重要性
在各类资产证券化产品分析中，原始权益人都是重要的考虑因素之一，而收益权类证券化产品则更为甚之，需要强化对资产服务机构和其他各参与机构的尽职调查。由于基础设施收费收益权的现金流和运营公司或运营实体紧密绑定，原始权益人一般需要在项目结构中承担资产服务机构的角色。资产服务机构对项目运营负有重要责任，因此在分析过程中，首先要对基础资产转让后，原始权益人的持续经营安排进行确认，同时需要考虑收益权出让后，原始权益人的运营支撑能力，我们曾处理的项目中，部分案例采用股东提供运营支持方式或现金流账户留存部分资金方式保证原始权益人的运营能力。
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