专项债，新一轮PPP的开端
发行地方债的初衷，是为了打开地方政府的融资渠道，为地方建设提供低成本、长期限的资金来源，也是为了将地方债务的规模控制在能够接受的范围之内，实现财政的良性发展。
然而，在限定规模内发行的地方债，依然无法满足地方政府的投资需求，无论是基建投资还是公共服务都是如此，此时就出现两种情况，一是继续土地财政，二是继续举借隐性债务。但这两种情况造成的后果都不容乐观，房地产市场显然已经走到了拐点，政府隐性债务可能引发系统性风险，因此一种相对妥协的模式出现了，就是不计入举债额度的专项债。
专项债有两个特征，一是项目必须有收入来源，并且原则上可以覆盖本息，二是基于能够现金流能够自平衡的特点，不计入一般债的举债额度。因此，专项债显然是一般债的补充，通过建立现金流平衡来发行更大规模、更长期限的地方债，缓解地方财政的困境。
但是，如果项目本身能够建立自平衡的现金流，又何须政府来发行债务呢？当我们深入分析这个问题，就会发现许多专项债的收入都是来自于土地，因此专项债定义的收入其实是政府收入，自然也只能由政府举债，说到底，专项债是地方债务规模的一次定向扩张，是印钞机的定向开启。
10月9日，国务院发布了《关于印发实施更大规模减税降费后调整中央与地方收入划分改革推进方案的通知》，明确提到了要缓解地方财政运行困难，适时调整完善地方税税制，培育壮大地方税税源，将部分条件成熟的中央税种作为地方收入，增强地方应对更大规模减税降费的能力。
这个文件其中透露出一个重要的政策信号：伴随着财权的逐渐宽松，地方政府的权利再次随之扩张。十八大以来，中央一直强调，要建立财权与事权相匹配的财政制度。此后的一系列动作：预算法修订、营改增、国税地税合并，无不标志着中央对于地方财政的管控在收紧，以及部分事权的上收，地方政府的权力被关进了笼子里。但此次却罕见的将部分收入划给地方财政，央地关系进入了一个新的周期——在财权让步的同时，必然是任务的下放，与此伴随的必将是稳增长、保就业等一系列具体目标，新一轮地方发展即将来临。
专项债依然是地方债，是政府表内债务，那么那些能够市场化运营的项目该怎么办呢？虽然沉寂已久，但请不要遗忘，我们还有PPP模式。
俗话说，模式本身没有对错，只是要看是否适用。PPP模式当初为何高速发展？是因为严打地方隐性债务，除了PPP模式外无钱可用，许多纯政府付费项目借PPP模式落地；PPP模式为何不再流行？因为政府付费项目找到了更快速、低成本的模式，2018年的EPC＋F，以及2019年的专项债。因此，在PPP模式高速发展的那些年，大部分项目其实都依赖政府付费与土地，真正以运营为核心的项目并不多，在政府付费项目改道后，PPP模式的逐渐沉寂并不出人意料。
但是，随着地方发展的再启，新一轮的基建潮即将来临，全面深化改革的进程也将继续推进，公共服务与基础设施逐渐引入社会资本、进入市场化运的趋势是不可逆的，PPP模式一定会以不一样的面貌和方向，回到大家的视线中来。
或许大家仍有疑问，当下PPP的限制如此之多，真的还能发展起来吗？可是，政策是由人来制定的，并且政策的弹性是相当大的；目前PPP的限制主要针对的是纯政府付费项目，对于真运营项目来说，并不存在任何问题，只是目前许多政策还在修编中，有所暂缓。
当下，PPP模式正站在十字路口，一边是专项债的发行，让政府付费项目不再借道PPP模式，也无须采用EPC＋F模式新增隐性债务；另一边则是政府端存量基建资产的逐步活化、市场化，这一次PPP模式终于有机会走上一条健康发展的坦途，至于前途究竟如何，尚待具体文件的出台，尤其是难产已久的《PPP条例》何时落地。
财政部副部长邹加怡在财政部政府和社会资本合作（PPP）中心主办的“2019第五届中国PPP发展（融资）论坛”上表示，要以制度、标准和政策体系建设引领PPP高质量发展，加快推动PPP条例出台，统一顶层设计；探索PPP与专项债的结合，撬动社会投资，发挥协同加力效应。创新多元化融资模式。
此外，财政部政府和社会资本合作中心主任焦小平表示，PPP与专项债两者结合有利于降低PPP项目的融资成本，未来也将降低财政压力。另外，专项债主要解决政府投资资金不足，PPP则着重支出侧管理，两者统筹协调有利于财政管理更加高效。
那么，专项债与PPP如何结合使用呢？
组合一：拆分项目，按需使用众所周知，PPP模式最适宜的是有一定现金流、但需要政府缺口补助、有一定公益性质的准经营性项目，由于政府投融资体制的尚未厘清，PPP模式承担了一部分无现金流、纯公益性项目的融资功能。此后，财政部进行了多轮监管、整改，要求新入库项目必须有现金流，为了应对监管，部分PPP项目进一步异化，将土地类收益与PPP项目相结合，或者将无现金流与有现金流的项目打包，造成了许多问题。
地方专项债的出现，有助于分清PPP与专项债的边界，即再次划分PPP项目的范围，与土地收益挂钩的项目转为专项债项目，而依靠项目现金流、仅需要财政进行缺口性补助的项目，则采用PPP模式。
如某产业园区项目，过去是采用PPP模式整体实施，项目投融资、财政支出压力都很大，并且与土地收益挂钩，每年以产业服务费等名目支付至项目公司。而在如今，则可以拆分项目，将园区基础设施等与土地挂钩的项目采用专项债模式，降低融资成本，并且这部分项目完全不需要PPP模式如此之长的期限；至于园区的供水、污水、停车、园区运营等子项目则采用PPP模式，通过市场化降低项目的运营成本，对于政府来说也仅需要承担缺口性的补助，是对财政整体压力最小的方案；对于政府深化改革来说，是降低项目运维与融资的关联，进一步推进基础设施与公共服务运维的市场化。
组合二：专项债作为PPP项目中的政府投资九月国常会后，专项债禁止了土地类的债券，原本的半壁江山被砍，许多地方政府一片茫然，不让报土地类债券，哪里有那么多资金自平衡的项目呢？
但PPP项目还真可以，虽然收益不咋地，商业银行看不上，但是实现资金自平衡是完全没有问题的。如今许多地方政府找不出能申报专项债的项目，而PPP项目又苦于融资难无法落地，如果将PPP项目申报专项债，问题便迎刃而解。
如某地方水环境治理项目，项目总投资10亿，政府持股10%、社会资本持股90%；地方政府将此项目申报专项债3亿元，作为项目的债务性资金，逐年通过项目收益来偿还专项债本息，既降低了PPP项目的融资成本，又提高了社会资本的参与意愿。
组合三：专项债作为PPP项目资本金之前宣布，专项债可以作为项目资本金，那么专项债是否可以作为PPP项目的资本金呢？答案是可以的，并没有与现行的法律法规相冲突，因为“不得以债务性资金充当资本金”显然是用来约束社会资本，降低公益性PPP项目的风险的，至于政府投资则不在此之列。
因此，只要不超过财政部规定的比例，专项债资金完全可以作为政府投资部分，作为PPP项目的资本金；当然，只限于重大项目。某种程度上来说，专项债作为项目资本金只是一种资本金比例定向降低的措施手段，而非真正的取消资本金制度。
就目前的情况而言，专项债与PPP都是国家调控地方项目的一种措施手段，只要管好总量、设置好科学的条款，组合使用是可以起到1+1大于2的效果，至于地方如何用好这些措施手段，就要好好动一动脑筋了。
新思路:专项债+PPP解决隐性债务?29日财政部官宣，专项债与PPP将结合使用，但目前地方政府的主要痛点在于隐性债务，那么是否可以用专项债与PPP的组合来解决隐性债务问题？其实，还真可以。
一、通过TOT模式盘活存量资产地方隐性债务问题由来已久，但是随着年底兑付压力的增大，如何化解隐性债务的问题又再次成为焦点。财政部2018年发布的《关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》（中办发［2018］27号文）中提出了六种化解方案，分别是：
1.安排财政资金偿还。安排预算资金，超收收入，盘活财政存量资金等偿还；
2.出让部分政府股权以及经营性国有资产权益偿还；
3.企事业单位利用项目结转资金、经营性收入偿还；
4.部分具有稳定现金流的隐形债务合规转化为企业经营性债务；
5.企事业单位协商金融机构通过借新还旧、展期等方式偿还；
6.破产重组和清算。
其中6暂时不可能，1&3调动的资金非常有限，4&5只有资信较好、行政级别较高的地区才能部分转化，真正通行全国各地区的只有2，盘活存量资产。如今，最符合政策导向与地方政府需求的盘活存量资产模式，就是PPP模式中的TOT（移交-运营-移交）；在不改变资产权属的前提下出让准经营性资产的经营权、运营权，在短期内获得一笔现金，用于改善近期财政运行困难的状况。
二、通过专项债与政策性贷款降低盘活成本TOT模式在2016年就有部分地方政府试水，但没有大规模推广的原因之一还是那个始终缠绕PPP的问题——融资困难。但是，当专项债可以用于PPP项目后，这个问题即将迎刃而解，不仅有效降低了融资成本，还能将期限进行匹配。
此外，农发行在今年8月下发过文件支持采用TOT模式盘活政府存量资产，这样的话这条路基本就完全走通了——政策支持，成本降低，又能合规解决困难，还有什么比这更好呢？
三、再次债务置换的机会如果能够充分用好、用活专项债+TOT的模式，完全可以理解为一次新的、定向的债务置换，以存量资产的经营权、运营权为基础，将专项债、政策性贷款用于隐性债务的置换，既可以让公共资产运营形成一个新的市场，培育一批市场化运营的企业，又解决了令人头疼的隐性债务问题。
四、即将上线的政府资产负债表2019年是地方政府全面编制政府资产负债表的元年，2020我们就将可以看到各地政府表内资产的状况，届时各地方政府要进行“亮家底”，我们将会看到政府表内的存量资产数量庞大，并且还面临着长期低效亏损运行的状况。过去因为没有对外披露，似乎没什么问题，但是政府端资产负债表公开后，这些低效资产的市场化运营就即将进入倒计时——政府资产负债表，注定是要与地方领导的工作考核挂钩的，到时候盘活存量资产，就是不得已而为之，不如现在抓住专项债发行的窗口，赶快进行债务置换吧。
前言
据中金公司消息，专项债发行规模将从2019年的2.15万亿元（GDP的2.2%）扩大至2020年的3.35万亿元左右（GDP的3.2%）。“考虑到总需求增长走弱、政策空间短期受限，地方专项债扩容可能成为短期逆周期政策主要的’调节器’。”而一般债方面，2019年新增一般债达到9300万元，考虑到调节财政的需求，2020年的一般债额度应有一定幅度的增长，就此我们可以看出，2020年全年新增的地方债额度总额可达4万亿，再创历史新高。一、一般债再扩容，确保地方财政稳健运行
地方一般债由省级财政部门统一发行后，转贷各市县，进入当地一般公共预算，可用于地方部门预算、民生支出与经常性支出，是缓解地方财政运行困难、维持地方财政稳定的重要工具。地方债制度在设计之初的核心理念就是地方财政“自发自还”，但此后一系列的财政改革导致的是财权的逐步上收，从全面营改增到国税地税合并莫不是如此；而要培育新地方税种的说法尚未落地，房产税依然高悬空中。10月9日，国务院发布了《关于印发实施更大规模减税降费后调整中央与地方收入划分改革推进方案的通知》，将消费税划归地方税种，拓展地方收入来源，但十三五期间地方政府的任务重大，支出繁多，财政持续紧张，支出规模却持续增长；是有必要采取更积极的财政政策的。不仅规模在扩容，地方的发行期限也在变长。2019年末，一般债的规模已经达到了118985亿元，平均剩余期限5.0年，平均利率3.53%。从数据不难发现，虽然允许发行置换债对存量债务进行置换，但之前设计的期限确实太短，不利于地方财政的稳健运行，因此4月财政部发布了《关于做好地方政府债券发行工作的意见》（财库〔2019〕23号），其中明确提出不再限制地方债券期限比例结构，地方财政部门自主确定期限；逐步提高长期债券发行占比，更好匹配项目资金需求和期限。财政部多次强调，将会实施更积极的财政政策，因此地方债的扩容，是可以看作是其中的一部分。要促进实体经济发展，离不开“减费降税”，但如果地方财政持续紧张，那么进一步减税既可能造成财政风险，又会遇到推进阻力，因此，对整个经济环境来说，地方债发行的再扩容是实质上的利好，通过地方债来调节地方财政预算，减少近期对税费的依赖，未来在减税政策、减税举措上还可进一步加强。二、专项债加码，助力十三五任务全面完成
专项债主要定向用于项目建设，九月国常会提出，提前下达2020年的专项债额度，并扩大使用范围，重点用于交通、能源、环保、民生、产业园区等领域，并且要尽快形成实物工作量。不同于一般债进入一般公共预算，专项债是进入政府性基金预算的，要求项目必须实现资金自平衡；也就是说专项债必须对应项目发行，由项目产生的现金流进行偿还。因此专项债主要投向的，都是过去地方融资平台的项目，在剥离了平台的融资职能后，改由地方表内债务、专项债资金进行实施。十三五即将收官，但许多规划内的任务尚未完成，地方政府的压力依然很大；我国经济对基建的依赖仍然很强，因此专项债的发行规模、使用范围、发行期限都不断的扩张，既带动有效投资、支持补短板扩内需，又助力地方政府全面完成十三五的各项任务。三、表内置换表外，继续整治隐性政府债务
从实质上来说，地方政府的总体债务并没有增长，只是从表外债务逐步规范，成为了表内债务。在2015年政府预算体系全面改革、地方债全国发行之前，地方债务一度成为高危问题，不仅规模庞大，还存在期限错配、成本高、不规范等诸多问题。此后，财政部牵头进行了债务置换，但冰冻三尺非一日之寒，隐性债务问题并未彻底解决。虽然地方政府举债被禁止，但在地方发展的巨大需求下，诸多合法模式都逐渐异化为地方举债的新途径，从政府购买服务、PPP、政府产业基金莫不如是，融资平台同样有抬头之势，在2015-2018年间再次产生了大量隐性政府债务。地方债发行的理念就是“开明渠、堵暗道”，因此2019年再次开启了大规模打击隐性政府债务的工作，通过专项债的发行，合法筹集地方建设项目所需要的资金，并且降低融资成本、延长融资期限、加强资金与项目管理工作；出台了《政府投资条例》，规范各类政府与平台的行为，严格禁止隐性债务的再度增长。因此，2020年专项债规模的再扩容，标志着地方隐性债务的全面终结，也正式开启平台转型的进程，平台的工作焦点转向如何解决存量隐性债务；在专项债的大量发行后，平台也找到了自己新的职能：从地方融资的主体转变为承接各类资金、实施项目的平台。四、地产调控持续，土地财政再难兴起
2020年的地方债发行有两个亮点，一是规模的扩张，二是暂停了土地类专项债的发行。在专项债政策实行初期，主要应用的领域是棚户区改造、土地储备与收费公路。其中棚改债是由过去发放给融资平台的棚改贷款转化而来，是表外债务改为表内债务，随着2020年棚改任务的全面结束，暂停发行在情理之中；收费公路债则是“补短板”的举措之一，将一部分经济效益差，无法以特许经营、PPP等市场化方式实施的项目转为专项债资金实施；土地储备专项债的初衷是将隐性债务中的重灾区——土地储备领域转为合法的方式实施，但如今被暂停却有另一重含义，土地财政的模式该终结了。由于数年的积累，地方政府的存量土地是处于高位的；因此暂停土地类专项债同样是为了减少地方财政的风险，从源头上管控土地市场的增量。地产调控的持续也同样影响到了地方财政的收入，从三季度数据来看，地方政府的土地出让收入增速明显降低，这也不难解释为何2019年的地方财政情况如此困难，为何要将消费税划归地方，为何要进一步增大地方债的发行规模——土地财政，真正走到了尽头，接下来的问题就是房产税何时落地。三 重 保 障 ， 直 击 考 试
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