【财新网】（记者 彭骎骎）近两年中国的中国资产证券化市场蓬勃发展，但市场比较喜欢 " 跟风 "，例如去年很火的是不良资产证券化，而今年很多人都在谈 PPP 资产证券化。
美银美林国际结构融资研究部门主管、全球资产证券化专家亚力山大 · 巴齐瓦洛夫（Alexander Batchvarov）认为，中国大部分的资产证券化产品并不符合资产证券化的定义，更像是抵押信贷产品。" 技术上来讲，PPP 项目没有办法证券化，因为基础资产是单一项目，大部分没有分层（tranche）。"
" 偿付顺序是资产证券化特别重要的一点。" 巴齐瓦洛夫接受财新记者专访时说，Tranche 可以理解为将基础资产中不同资质的资产分层打包。在海外市场中，不同的 tranche 的投资人有不同的风险偏好，也对应不同的收益水平。在 senior tranche 的高级投资人优先获得偿付，次级（junior）投资者次之。" 如果在偿付给高级投资人后这个资产现金流断裂，那次级投资者就要承担损失。"
巴齐瓦洛夫表示，对于资产证券化产品而言，tranche 的前提是非单一的基础资产。一般而言，海外市场的资产证券化产品基础资产都是由成百上千的贷款组成的资产池，而以资产池作为基础资产也是海外资产证券化产品的另一个特点，但在中国市场则正好相反，有些基础资产多为单一信贷产品。
" 如果我投资一个资产池，那我肯定知道池子里有些资产可能会违约，但是高级投资者不会很关心这些可能会违约的资产，因为他们会被优先偿付。如果我是次级投资者，就会关心基础资产的违约情况，因为我在后置的偿付序列中。这就是 tranche 的魅力。但是如果这个基础资产是个单一的贷款，那就没办法做这样的分层。" 巴齐瓦洛夫说。
" 今年中国很多人在谈论如何扩大投资人群体，但是扩大资产证券化投资人群体，是跟扩大不同风险偏好的投资人群体息息相关的。" 巴齐瓦洛夫表示。
" 真正的资产证券化有助于缩小银行的信贷敞口，但中国的银行却希望通过资产证券化增加信贷。" 巴齐瓦洛夫说。
对于不良资产（NPL）证券化，巴齐瓦洛夫认为，" 这是个很难起步的市场 "，因为 NPL 资产证券化的核心是投资人认为违约的债务有回收现金流的潜能，需要明确债务回收的可能性以及时间表，" 这对于投资人和发行人都是很大的挑战 "。
近年来，全球范围内对于资产证券化市场的监管日趋严格。但巴齐瓦洛夫认为，监管仍不健全，监管的思维还停留在对单一资产监管的思路，而没有意识到资产证券化产品对应基础资产多样性这一特点。" 现在一些国家和地区的监管部门，例如澳大利亚、美国和欧洲，已经意识到了这一点并且开始改革。" ■
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