政策利好AA及以上城投,PPP与专项债成为保基建的重要工具

第一，降低国企资产负债率。政策发文称，将推动国有企业平均的资产负债率到2020年年末比2017年年末降低2%左右，之后基本维持在同行业同规模的平均水平。

第二，划监管红线。原则上以本行业上年度规模以上全部企业平均资产负债率为基准线，基准线加5个百分点为本年度资产负债率预警线，基准线加10个百分点为本年度资产负债率重点监管线。

第三，地方城投平台新政。对严重资不抵债失去清偿能力的地方政府融资平台公司，依法实施破产重整或清算，坚决防止“大而不能倒”，坚决防止风险累积形成系统性风险。同时，要做好与企业破产相关的维护社会稳定工作。

总体来说，大家比较关心的问题就是一旦地方平台允许破产，是否意味着政府不再兜底，会产生金融风险？答案很肯定不是的。首先，我们需要了解一下城投平台的发展历史。

城投平台也就是我们说的地方政府融资平台，主要是为了地方政府建设所设立的集融资、承担建设和运营为一体的官方平台。20世纪90年代以来，受分税制影响，对方财政收入被大大削弱。原《预算法》关于“地方政府不得发行地方政府债券”的约束，叠加《担保法》和《贷款通则》限制地方政府为贷款提供担保和直接向银行贷款的要求，造成地方政府对于资金的需求远远超过资金的供给，从而使得地方政府不得不开始通过融资平台实现融资。

此前，城投平台曾历经将近20年的“春天”，尤其在2009年，在中央政府应对全球经济危机的4万亿投资刺激政策出台后，各商业银行也纷纷高调宣布，积极支持国家重点项目和基础设施建设，融资平台融资规模迅速增加，银行贷款和城投债的规模均大幅增长。

然而，受地方GDP刺激以及银行贷款放松等因素的影响，城投平台逐渐成为地方政府违规举债的通道，致使地方政府的隐性债务风险不断加剧。因此，2014年国务院《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发【2014】43号，以下简称“43号文”）中明确规定：剥离融资平台公司政府融资职能，融资平台公司不得新增政府债务。43号文的推出，使城投公司进入了转型发展的新阶段。这一阶段，地方政府融资平台的发展遇到诸多问题，致使政策频繁调整，融资平台的经营运作模式也受到了相应的限制。

（一）短期城投市场略有波动，长期牛市不变

虽然短期来看，政策文件可能会带来城投市场的短期波动，但是仅仅是针对“对严重资不抵债失去清偿能力的地方政府融资平台公司，依法实施破产重整或清算”，其根本目的是为了肃清地方平台严重不合规现象，控制地方政府隐形负债。

但是整体城投牛市不变，“信仰”逻辑不变。根据申万宏源研报观点，出现公开债实质违约概率很小，市场配置因素会推动城投长期走强。具体解释，目前地方政府刺激经济的逻辑依然是围绕保基建，而此次地方防控的主要是由城投引发的隐形负债，地方政府的显性负债并不高。9月18日下午，发改委还表示要督促地方加快今年1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度，支持在建的基础设施项目建设。由此可以看出，政府依然希望通过适当增加地方专项债的发行，甚至增加一定的赤字率，用显性负债对接隐形负债以稳基建发展。

此次新规不可否认的是，低评级区县城投有较多存在融资紧迫的问题，因此对于这类城投应当采取谨慎态度，尤其是非公益性的则可能面临混改，被抛弃的命运。而对于高评级（AA及以上）的强公益性城投，我们认为万一出现周转困难，依然可以债务重组，以城投合并的形式为主要处理方式。因此，此次新规对于AA及以上的强公益性城投平台影响不大。

（三）PPP整顿再出发，与专项政府债一起成为保基建的重要工具

在地产景气下行、净出口逐渐恶化的背景下，基建再次成为保增长的最重要手段。而当前政府的重点放在防控不良隐形债务风险上，因此PPP与专项债成为保基建的最重要工具。9月17日，财政部向各省财政部门发出了《关于规范推进政府与社会资本合作（PPP）工作的实施意见（征求意见稿）》。该征求意见稿明确指出，规范的PPP项目形成中长期财政支出事项不属于地方政府隐形债务，这也侧面反映出基建事权一定程度向中央转移。