深度解读:PPP资产证券化的十问十答!

一、哪些主体可以作为发行人（原始权益人）？

1、项目公司。项目公司作为发起人（原始权益人），可以按照使用者付费、政府付费、可行性缺口补助等不同类型，以能够给项目带来现金流的收益权、合同债权作为基础资产，发行资产证券化产品。

2、项目公司的股东。项目公司的股东可以以能够带来现金流的股权作为基础资产，发行资产证券化产品。此处以股权作为基础资产，就是要开展基础设施REITs（不动产投资信托基金）

3、项目公司其他相关主体。为项目公司提供融资支持的各类债权人，以及为项目公司提供建设支持的承包商等企业作为发起人（原始权益人），可以合同债权、收益权等作为基础资产，按监管规定发行资产证券化产品。

可发行资产证券化的PPP项目整体要求是：项目实施方案科学、合同体系完备、运作模式成熟、风险分配合理，并通过物有所值评价和财政承受能力论证。具体如下：

1、项目公司作为发起人（原始权益人）：应当已落实融资方案，前期融资实际到账，项目已进入运营阶段。同时，积极探索项目公司在项目建设期依托PPP合作合同约定的未来收益权，发行资产证券化产品。这里就对处于建设期的项目留出了相应的探索空间，符合一定条件的在建设期的项目也可以探索开展资产证券化。

2、项目公司股东作为发起人（原始权益人）：PPP合同中未对项目公司股东的股权转让质押等权利有限制性约定，且项目建成运营满2年。另外，控股股东发行规模不得超过股权带来现金流现值的50%，其他股东发行规模不得超过股权带来现金流现值的70%。

3、其他主体：项目已进入运营阶段。

1、行业：优先支持水务、环境保护、交通运输等市场化程度较高、公共服务需求稳定、现金流可预测性较强的行业；

2、地区：优先支持政府偿付能力较好、信用水平较高，并严格履行PPP项目财政管理要求的地区；

3、项目：重点支持符合雄安新区和京津冀协同发展、“一带一路”、长江经济带等国家战略的PPP项目；

4、发起人：鼓励作为项目公司控股股东的行业龙头企业开展资产证券化，盘活存量项目资产，提高公共服务供给能力。

1、自主申请：政府方和社会资本方应在PPP合同中，通过适当的方式约定相关各方的资产证券化权利和义务，发起人（原始权益人）可按照合同约定自主决定开展资产证券化，向发行主管部门提交发行申请；

2、经省级财政部门可会同行业主管部门择优推荐：PPP项目资产证券化发起人（原始权益人）自主向省级财政部门和行业主管部门提出推荐申请。省级财政部门可会同行业主管部门，按照有关监管规定和本通知要求，出具推荐意见并抄报财政部。

各省级财政部门推荐的项目和中国政企合作支持基金投资的项目。

同时，项目公司、项目公司的股东作为发起人（原始权益人）的，项目还应当：1）成功运营2年以上；2）发起人（原始权益人）信用稳健，最近三年未发生重大违约或虚假信息披露；3）无不良信用记录。

PPP项目公司及其股东可综合采取担保、持有次级等多种方式进行增信，避免单一增信方式增加对项目公司或股东的负担。

资产证券化产品如出现偿付困难，发起人（原始权益人）应按照资产证券化合同约定与投资人妥善解决，发起人（原始权益人）不承担约定以外的连带偿付责任。

成本分担：PPP项目公司资产证券化的发行成本应当由项目公司按照合同约定承担，不得将发行成本转嫁给政府和社会资本方；

利益共享：PPP项目公司通过发行资产证券化产品优化负债结构的，节省综合融资成本带来的超额收益，应按照合同约定进行分配。

八、PPP项目资产证券化的对公共利益的风险防范措施有哪些？

公共服务供给的风险：不得通过资产证券化改变控股股东对PPP项目公司的实际控制权和项目运营责任，实现变相“退出”，影响公共服务供给的持续性和稳定性；

刚性兑付风险：资产证券化产品的偿付责任，由特殊目的载体（SPV）以其持有的基础资产和增信安排承担，不得将资产证券化产品的偿付责任转嫁给政府或公众，并影响公共服务的持续稳定供给。

结合收费收益权资产证券化的发展概况，可以推测PPP项目资产证券化作为一种新型的类固收产品，除了具备资产证券化结构化和信用增级两大共性外，产品期限可能会有所突破。且处于发展初期，存在一定的新产品红利。

1、从收益来看，结构化，一部分类固收，一部分类股权

从收益性来看，类固收。和普通的资产证券化一样，PPP项目资产证券化需要进行结构化设计，是一种类固收产品，优先级收益相对稳定，风险较低，次级享有浮动收益，承担主要风险。部分还设有中间级，收益和风险居于其中。如已发行的137只收益权资产证券化中，优先级占比较高，为94.3%，其中优先A级固定利率证券占比93.94%，浮动利率证券占比6.06%，优先B级证券均为固定利率证券；次级证券占比较低，仅为5.70%，且大部分的次级证券是由原始权益人认购的，以实现外部増信。由此可见，资产证券化产品具备类固收的属性。

2、从风险来看，属于较为安全的资产

PPP项目资产证券化的一大优势是可通过多种手段为特殊目的载体发行的资产支持证券提供増信，提升信用评级，保障产品的安全性。另外发改委联合证监会开展资产证券化示范工作，优选主要社会资本参与方为行业龙头企业，处于市场发育程度高、政府负债水平低、社会资本相对充裕的地区，以及具有稳定投资收益和良好社会效益的优质PPP项目，项目资质良好，风险较低。

3、从期限来看，为匹配PPP项目期限，可长达10-30年

现已发行的收费收益权资产证券化产品5-10年的期限显然难以满足PPP项目10-30年的合作期需求，因此，PPP项目资产证券化的产品期限可能会有所突破，期限较长。在经济下行的背景下，长期限的PPP项目资产证券化产品能够提前锁定收益，增强产品对投资者的吸引力。

总体来看，作为新产品，可能存在红利——低风险、高回报。作为一种新型的资产证券化产品，PPP项目资产证券化正处于发展初期，为了吸引投资者，相对于成熟市场，相较于同评级的中短期票据或企业债，存在一定的利差收益，且示范项目资质优良，呈现低风险、高回报的特性。

与一般的资产证券化相比，PPP项目资产证券化的操作模式并无本质差异，但考虑到PPP模式本身的特点，PPP项目资产证券化也有一定的独特之处：

第二，基础资产广。PPP项目资产证券化可供选择的基础资产较为广泛，对应到PPP项目的三种回报机制，可分为使用者付费模式下的收费收益权、政府付费模式下的财政补贴、可行性缺口补助模式下的收费收益权和财政补贴。

第三，保障力度大。从资产证券化的上述三类基础资产可以看出，PPP项目资产证券化的保障力度较大。使用者付费的PPP项目一般现金流稳定、收益更有保障，政府付费的PPP项目已经明确提前纳入财政预算，有政府的人大决议保障，可行性缺口补助的PPP项目则介入两者之间。由此可见，PPP项目通常有政府参与，在政府信用担保的背景下，风险相对可控。