孙忠刚
澍森投资创始合伙人
? 个人简介
? 澍森投资创始合伙人，国资委中央企业涉外法律人才库特聘专家，哈工大校友创业俱乐部执行秘书长。
? 目前参与定增、并购基金投资和管理工作，主要投资领域为节能环保、医疗养老、教育领域、PPP基金等；具有律师资格、证券从业资格和企业法律顾问执业资格；曾在中央企业、股权投资基金从事法律事务和投资工作，参与过多个股权投资、并购、资产重组、企业及私募债券发行项目；为多个重大基建项目提供包括招投标事务、谈判、合同起草等全程法律服务，曾为上市公司国电科环、百利电气、滨海能源等提供信息披露、关联交易、定向增发、并购重组、发行债券等咨询顾问服务，代理过多起知识产权纠纷、合同纠纷、担保法律纠纷等诉讼案件。
分享内容
? 概要
一、 私募基金概况
1. 基金产品风险收益关系
2. 产品发行对象
3. 基金的分类
4. 基金的法律规制
二、 私募基金交易架构设计要素
1. 基金法律形式
2. 基金分配结构
3. 私募中的公募
4. 基金投向
5. 管理人
6. FOF基金
7. 基金中的嵌套
三、 案例分析
1. 并购基金
2. 定向增发投资基金
3. 商业保理基金
4. 产业投资基金
5. ppp基金
? 语音
? 正文
第二个要素呢就是基金的分配结构，这里主要是借鉴了信托产品和分级基金产品里普遍采用的叫结构化概念，那么他把这个投资主体呢给它划分为两个程度，两个或者叫一个是优先和劣后，当然还有夹层，那么有的是分三个级别，有的是分两个级别，这个不同的级别呢，他们获得的收益在同一个投资里同一个项目里，他们获得不一样的收益，优先级的投资它获得的是固定回报固定收益，夹层呢它是固定收益加后端的超额收益部分，而劣后呢主要是获得超额收益，那么在这样一种产品里呢，劣后要为优先和夹层呢提供担保，保本，保收益，要为他们兜底。一般是还体现在分配顺序上，也就是说当然分配行通行的做法就是在基金退出的时候先返还优先lp的稳金，然后优先lp本金收回后呢，再返还夹层的本金，然后是优先的固定回报，然后是夹层的固定回报，之后呢是劣后的本金，如果还有剩余呢，就是劣后和夹层一起分，按比例分取超额收益。
那么我们现在看一下平层基金的结构，这个图呢是一个比较复杂的平衡基金的交易架构图，这个里面呢是平层的，所以大家可以看到，在产业基金的投资人，他的LP里呢是有限合伙人一，有限合伙人二，也就是说这些合伙人，有限合伙人或者叫LP，他们的权利和义务是平等的，他们承担的风险一样，他们在分取收益的时候呢也是同样的顺序，同样的权利。那么这里面需要讲一下的就是再上一层的结构，也就是说，大家看这个普通合伙人LP，他是由一个投资基金管理公司来担任，这个投资基金管理公司它也有它的股东，就是它会有它的基石投资公司，还有核心的团队，也就是说基石投资人，他们在实际操作过程中，一支基金如果有主要的投资人，主要的LP，也就是基石投资人，基石LP的话，他们一般都会要求参与管理，要求做基金的管理人，要么就是双GP，要么与基金的其他各方共同组成一个新的基金管理人来管理基金。
那么再来看一下中间的，就是上半部分，中间这个红虚线框内的这部分结构，它是一种典型的结构，也就是要通过一个信托计划，有一些机构和个人，他们要设立一些SPV特殊目的的公司，然后有的是通过信托公司的信托计划，有的呢是通过基金子公司券商的资产管理计划，也就是说借通道，所谓的借通道就是借信托的通道，资产管理公司的通道，基金子公司的通道，那么他们有各种各样的原因吧，有的呢是因为有的资金不能够直接投到股权基金里，有的呢是因为规避风险的需要，那么还有各种各样的原因。那么就导致在我们做基金的设立、基金的架构的时候，经常会碰到有的资金方，有的是机构，有的是个人，他们都走一些信托通道，基金子公司通道，资产管理计划。
同时因为这个通道它是可以穿透的，比如说有的基金、有的个人为了规避这个穿透，因为如果是到上市的时候或者是把这个他们的投资退出的时候，公司上市的时候或者被上市公司并购的时候都会涉及到证监会要核查、穿透，那么为了避免被穿透，他们就会设立一个SPV特殊目的的公司，那么这种公司呢他就要做成公司法上的有限公司，就是不能是有限合伙，也不能是契约型，也不能是资管计划，那么其他那几种呢都会被穿透，但是公司不会，公司就有隔离功能，就能会起到隔离的效果。那么再看右边的这部分结构呢就是基石投资公司，也就是说一支基金肯定会有一个主要的发起人，主要的发起人呢他会出资，出一部分或者是大部分基金的主要的这种资金，然后呢他再向社会募集，再找到其他的愿意对他这个方向感兴趣的资金方，那么就组建了一只基金。
接下来大家看一下，第二种叫结构化基金，那么结构化基金呢现在不管是在上市公司并购基金里，还是在房地产的信托投资基金里，都是普遍运用这种，叫所谓的加杠杆，加了杠杆呢就起到资金的放大作用。一般劣后呢是由基金的发起方来承担，或者说叫融资方。一般是某个企业或者某个项目缺钱的话呢，他自己会出一部分劣后，出一份基石的钱，然后呢再去找优先找夹层，给他们承诺一个固定回报。
这个结构里，首先呢劣后是房地产开发商自有资金来做劣后，然后呢他找到一部分机构，一部分个人成立了一个集合的房地产信托，一个信托计划，然后呢信托计划再投到有限合伙里，做有限合伙的优先级，由于有限合伙企业，上限是50个合伙人，所以呢我们这种计划最多可以做50个，或者叫最多做49个吧，还有一个是普通合伙人。然后他还会有一个普通合伙人做gp，做管理人，一般呢这个管理人都是劣后，他自己来承担，自己来做，它指派的团队或者它自己的团队。
对于这种结构化基金，基金业协会、证监会呢一直在规范，主要就是规范这个杠杆比例的问题，那么在以前，2016年之前，杠杆比例还很高，还有一比三，一比四的杠杆，但是到目前，到最近，杠杆比例持续在下降，因为监管部门一直在降杠杆，降杠杆比例。所以现在一般的基金，尤其是投资于二级市场，投资于证券基金，是要求杠杆比例不高于一比一。股权基金目前还没有具体要求，但是实践中太高了的话在基金业协会备案呢也会遇到问题。
接下来我们来讲私募基金交易架构设计的第三个要素，也就是私募基金中的公募基金，因为之前介绍了几个结构里都会有公募基金的要素，公募基金元素，比如说信托计划、资管计划，有基金子公司、有券商来参与，虽然我们设计的是一个私募基金，是一个有限合伙制的私募基金，契约型的私募基金，但是我们都要充分运用这些公募基金的形式作为我们其中的一部分结构。
那么私募基金中的公募一般，大家可以看一看。公募和私募的划分，公募一般就是券商基金子公司信托，公募基金他们可以投企业债，投公募的公司债，投这个超短融、中票，还可以投一些定向增发，IPO的配股，比如说上市公司公开的配股、可转债、可交债，主要是二级市场上市公司的一些融资的工具。
私募的基金呢，也就是说私募基金不只是私募基金管理人可以做，这些公募包括基金子公司和券商，他们也有做私募的产品，叫私募结构化的融资产品，那这些产品主要投向也有比如定向增发、IPO、公司债、企业债、可交债、可转债，主要是这些，又比如说是二级、一级半或者是Pre-IPO呢他算是一级市场，但是是风险比较低的一级市场。那比如说有一些项目融资，高利润行业的项目，一些项目公司，他们来融资，更多的是一种为项目融资那肯定是固定回报，还有呢一些在收购过程中，上市公司收购，杠杆收购，能用到的一些杠杆基金、过桥基金，还有呢有一些央企或者上市公司，资信比较好的企业，他们做了一些应收账款的保理，租赁权、债权的这种或者收益权的保理转让，这也可以通过公募私募结构化，公募基金发起的私募结构化产品来做。
公募基金交易结构设计的第四个要素呢，我把它定义为叫基金的投向，就是基金的投资方向。主要有按照他投资的产品呢，比如说有未上市的公司股权，未上市公司股权的呢就有有早期的天使，有成长期的新三板，那么有成熟期的PE阶段，那么还有呢二级市场的证券，二级市场的股票，二级市场的债券，可上市交易的债券，那么还有呢一级半市场的定增，上市公司再融资项目，还有呢并购基金、夹层基金，一些杠杆收购他们用到的一些夹层基金，另外呢还有一些私募基金可以投资到基础设施的项目里，能作为这个PPP基金，比如说可以有，一般是PPP基金那么有当地政府的信用做担保，为整个项目做回购，那么这样的收益呢也相对固定，风险比较低。
基金交易结构设计的第五个要素，我给大家介绍的是管理人。为什么这块需要给大家介绍一下管理人，是因为我们在设计基金的交易架构里呢经常会出现双GP，因为目前呢做基金的越来越多了，所以大多数人都提出来要做基金管理人，不管是资金方啊还是资源方，他们都提出来要参与基金的管理，所以呢双GP现在也比较流行是一种比较流行的模式，那么双GP存在的基础，我给大家介绍一下。主要就是基金嘛，咱们讲呢，我们现在讲这个主要是以有限合伙制的基金为例，来讲他的合伙人和管理人的关系。
首先呢大家看这个外面的这个红虚线的框里呢，他就是有限合伙企业的合伙人，那么红框里面都是合伙人，然后呢在这个蓝色的椭圆形里呢是普通合伙人，普通合伙人外面呢是有限合伙人，那么普通合伙人包含了执行事务合伙人，也就是说执行事务合伙人，他首先必须是普通合伙人，然后呢还有管理人，内部的管理人，也就是说管理人呢一般从执行事务合伙人里选，那么也是说执行事务合伙人包含了管理人，当然一般一支基金的管理人可以是内部的普通合伙人，也可以不是合伙人，那么也就是说基金可以委托外部的人签订一个委托合同，来委托外部的基金管理人来管理他这支基金，嗯也就是说这样呢就有两个绿色的小的椭圆形，那么这都是管理人，但是分为内部的和外部的，比如说这几个包含的关系呢就是想告诉大家，因为实际操作过程中大家说GP可能都认为GP就是普通合伙人，普通合伙人就等于管理人，其实不是，他们之间是有这样一个递进的关系的。
那么一会儿我们要介绍案例分析的过程中呢双GP，那么双GP是什么意思呢？就是说一支有限合伙型的基金里，它可以有几个普通合伙人，比如说它至少可以他有两个普通合伙人的话，那就是双GP了吗？两个普通合伙人，其中一个合伙人呢可以具有这个私募基金管理人资格，那么这样有一个是做管理人，另外一个就他就只是普通合伙人，这样就是一个双GP结构，他们都可以成为执行事务合伙人，但是其中一个是基金业协会的意义上的管理人，也就是说把这支基金备案到其中一个管理人名下。
因为目前呢私募基金业协会这个基金备案登记系统呢还不支持双GP，也就是说一只基金还不能同时备案到两个管理人名下，只能备案到一个人名下，所以说现在我们所谓的双GP，也就是说只有一个GP是真正的管理员，基金业协会承认的另外一个GP呢，他就只是普通合伙人，只是执行事务合伙人，他就只能分取了管理费，但是呢不能把基金备案到他名下。当然基金业协会呢说正在进行改版，也就是正在进行研究以后会出现，也就是说这个基金登记备案系统会接受双GP，也就是说一支基金可以同时备案到两个基金管理人名下。
（正文文字授米整理自行家818直播语音）
未完待续......
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