如何判定一个海外PPP项目融资风险高不高?公式已备好

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分析方法：层次分析法

分析要素来源：从22篇主要文献中筛选出PPP项目17个关键融资风险要素

分析依据：专家打分法

分析案例：北京地铁四号线和印度大博电厂

* 通过对国内外文献和案例的研究，从22篇主要文献中筛选出PPP项目17个关键融资风险要素，采用层次分析法对这些因素构建层次分析结构，以专家打分法为依据，根据专家对其进行两两比对评分，得到判断矩阵，进而计算出对应权重；结合项目打分表，对各个因素进行评分比较。

通过以上方法，对印度大博电厂具体案例进行 PPP 项目融资风险评级。

PPP模式的融资风险不仅仅局限于传统意义上的项目融资阶段，而是存在于项目从前期融资、建设、运营和移交的整个过程中。它与PPP模式的融资结构、运作过程等都有着密不可分的关系。一般来说，可以从项目参与人、项目本身情况和外界环境3个方面考察PPP项目的融资风险。

国内外学者在PPP模式融资风险管理领域开展了一系列富有成效的研究。例如：

·通过案例分析的方法研究国际工程联营体融资风险管理的有效措施；

·构建基于模糊理论的融资风险分担模型；

·以BOT项目前期的融资风险为研究对象提出了对应防范措施等。

然而，在PPP项目融资风险评估领域尤其是针对现阶段基础设施PPP融资特点的风险识别与评级的研究还很少见。

对于PPP项目融资风险的界定，目前学术界尚未统一。

归纳国内外研究观点，对于PPP项目融资风险的定义都围绕一个关键点：即由于各种项目内外不确定性导致的实际与预期的误差。

1  研究方法

1.1  内容分析法

通过文献分析，将PPP项目融资风险归为：政治、社会、法律、金融、建设和运营 6 大层面。

通过搜索“PPP”+“risk”、“BOT”+“Risk”、Public Private Partnership+“Risk”、“Financing”、“融资风险”等关键词，获取 84 篇相关文献，最后筛选出22篇研究比较充分的文献（见表1），并根据 22 篇文献中出现的PPP项目融资风险因素频率的高低选择了17个出现频率最高的PPP项目融资风险因素作为本文的主要研究风险因素，如表1所示。

表1 PPP项目主要融资风险因素

1.2  层次分析法

根据前文已述的层次分析步骤，进行融资风险因素权重的计算：

1）建立层次分析结构模型。根据前文分析，已得PPP项目融资风险层次分析结构图，见图 1。

图1 PPP项目风险层次分析结构图

2）构造判断矩阵，计算各指标权重。根据专家经验，进行两两对比评分，构造判断矩阵，并计算得出 PPP 项目融资风险二级指标权重排序，如表 2 所示。

表2 PPP项目融资风险二级指标权重

1.3  项目打分表

本文采用构建融资风险打分表的方法进行融资风险定量评价。在参考和回顾有关文献的基础上，综合考虑我国的基本情况，设计了融资风险打分表，如表 3 所示。

风险打分表的设计与赋值主要考虑到了以下两点：

1）变量的量化处理。表 1 中离散变量一般分为“是”和“否”，根据影响项目的程度大小有对应分数。连续变量则采用等组距式的划分方法。

表3 融资风险打分表

2）抽象风险具体化。如表中的政府“担保力度”比较抽象，则以项目特许权协议中有几项担保来进行量化。

风险打分表分值越低代表的相应的风险越小，代表没有该方面的风险。另外，该表主要用于不同项目之间的融资风险比较，单独以计算的风险得分高低进行风险大小的判断没有任何意义。

2  实证研究

2.1 印度大博电厂PPP项目

1）项目概况。

印度大博电厂位于印度马哈拉施特拉邦城市（下称“马邦”），设备发电能力2184MW，分两个阶段建设，总投资29亿美元。

该项目始于1992年，当时的印度政府正致力于引进私人和外来资本进入基础设施建设领域以缓解政府的财政赤字。在大博电厂项目发起之后，印度政府就对该国的能源法律进行了修订，允许私人和国外资本进入电力建设领域。大博电厂就是在这一背景下发起的。

项目模式：BOT

社会资本方：美国安然公司

承包商：柏克德（Bechtel）

设备供应商：美国通用电气

* 安然公司成立了专门负责该项目的项目公司——大博电厂公司（Dabhol Power Company，DPC）。

1993年印度马邦政府授权的的马邦州电力委员会（MSEB）与 DPC 签署了期限为20年的电力购买协议（PPA），同时，为转移 DPC 的电力需求风险， MSEB 又与DPC公司签署了“照付不议”合同（Take or Pay Contract）。

1999年一期项目已开始运营。

然而，外汇变动导致的电价上涨、环境、人权等问题使得 DPC与马邦政府的电费纠纷不断升级，到 2001年，马邦政府停止购买 DPC 的电力，最终电厂停止发电。

2）项目投融资模式。大博电厂融资结构图，如图3所示。

图3 大博电厂融资结构图

3）项目融资风险分析。在参考有关文献的基础上进行大博电厂项目的融资风险打分（见表5）。

表5 印度大博电厂PPP项目融资风险评分表

4）项目融资风险打分。根据式（1），可计算大博电厂的融资风险分值为：

2.2  案例融资风险分值分析

前文已经提到，根据计算出的融资风险分值的大小进行风险高低的评判并不具有实际意义。这是因为本身打分表的制定就是一个相对分值表。计算的结果只有通过横向与纵向的相互比较才能说明实际意义。

横向的比较是指将采用上文同一打分表和计算公式的不同案例进行融资风险的比较；纵向比较是将每一个案例计算出的分值与根据打分表计算出的理论最高值50分进行比较，以此来分析相应项目的融资风险高低。

为方便分析比较，本文定义一个新概念——融资风险率。它的大小表示融资风险高低，计算公式为：

式中：Mean表示某项目融资风险分值；Critical Value为融资风险分值的理论最高值：50；

根据公式2知，对于任意项目的融资风险率D满足：0≤D≤100%。显然D值越大的项目，对应的融资风险程度越高。风险的可控制性越差。同时，为了将D值与实际情况相对应，本文将D值按表6进行划分。同时，D的大小也反映了融资风险的可控性大小，并且可控性的高低是随着D值的增加而加速地下降。见图4。

表6 D值对应融资风险大小程度

图4 D值大小与融资风险可控性关系

根据前文计算结果：大博电厂的融资风险D2可计算得：

对应图4，印度大博电厂项目的融资风险为极大型。

事实正式如此，印度大博电厂项目在高额的成本下最终告以失败，并且直接导致与印度政府合作的私人单位——美国安然公司的破产。

印度大博电厂从一开始发起就是草率而行，当时的项目背景是印度政府急于吸引外资，加快推进电力改革。刚开对项目的前期调研和可行性分析就不足。接着在融资风险的分担方面进行了“盲目的担保”。这就使得项目存在了一系列系统性风险。

项目的特许经营者——安然公司在融资风险的应对方面也存在一系列的失误。首先是对于印度政府的稳定性和政府的信用度没有进行充分的论证，对于印度政府给予 “画饼式”的优厚条件没有进行可行性分析，所有这一切都为之后的项目失败埋下了伏笔。

对全文的回顾与总结

1、在对PPP项目的融资风险的国内外文献和案例进行了研究之后，本文识别出影响PPP项目融资风险的17个关键风险因素，其中：

政府信用度

项目国有化

市场需求量变化

是3个最为重要的影响因素，相应地，项目延误、利率波动、产品服务价格变动为最不重要的3个因素。

2、在此基础上，进一步构建了融资风险的评估模型和评级表，通过对印度大博电厂项目的资料进行搜集分析，采用文中得出的影响因素权重对其融资风险进行了分析计算，验证了该方法的可操纵性和有效性。