10月24日，东方园林发布公告与三峡集团签订战略合作框架协议，双方将通过多种合作模式，推动长江经济带绿色产业经济运营合作；目前东方园林在长江经济带11省市共有50余个PPP项目，与三峡集团合作，并加入长江生态环保产业联盟，能有效推动这些项目的良好运行。
业内人士指出，在生态环保PPP模式争论不一的舆论背景下，东方园林的这次“联姻”可谓意义非凡。
三峡集团是长江流域实力最雄厚的央企，其作为推动长江经济带、共建长江大保护的骨干力量，此前合作如中国建筑、中国铁建、中国能建，中国中铁、中国电建、北控集团、碧水源等均为赫赫有名的央企或质地优良的龙头企业。此番跻身三峡集团“豪华朋友圈”的最新盟友，成为水环境治理方向的头号力量，东方园林在生态环保业务领域的领头羊地位自然不言而喻。
但民营资本在环保类PPP项目中想要“吃得开”，并非易事。
从本次东方园林与三峡集团的合作模式来看，民企参与PPP资金难的痛点有望迎刃而解。据知情人士透露，在本次合作中，双方将借力三峡集团超大型央企的资金和项目资源优势，而东方园林则以“轻资金、重技术”的方式参与生态长江、绿色长江的保护和改造，此举有望成为环保领域国资与民企共同参与PPP模式的创新样本。
据悉，基于东方园林在生态环保、绿色产业运营方面的多年实践及其技术、人才和项目运营综合优势，在三峡集团的带领下，将共同探索走出一条由政府引导、产业投资、社会参与相结合的新型绿色发展道路。上述接近“长江大保护”合作的人士称，三峡集团与东方园林此次有望通过借力三峡集团下辖的长江大保护资金投入平台等多种合作模式，推动长江经济带绿色产业经济运营合作。
一段时间以来，东方园林参与PPP项目的投资模式已悄然发生改变。10月19日，东方园林公告称联合中标枞阳县城区水环境综合治理PPP项目，项目总投资21.48亿元。从中标文件来看，该项目投资方由中国中材国际牵头并作为SPV第一大股东与东方园林联合投标，这是一种央企分担资本金投资，由民企参与方承接设计建设运营的新模式。
此举可充分发挥国有资本与民营资本在资金和技术方面的不同优势，也极大程度缓解了因PPP项目融资回款周期较长而对民企资金面形成的掣肘。
有资深业内人士指出，国资与民企以联合体的形式中标，由国企作为主要资本金出资方，民企作为技术提供方，通过工程利润反哺与确保资本金收益，这种全新模式，或将成为未来PPP项目的主流趋势，也充分体现了行业领先者的应变能力。
近期东方园林一直在埋头推动与央企、地方国资PPP项目的合作，例如10月初，东方园林与中车环境就签订业务合作框架协议，双方将在全域环境综合提升、乡村人居环境整治等方面开展多种模式的合作。基于东方园林强大的市场能力、技术能力与创利能力，足以为国资带来大量优质投资项目机会和资本金投入的稳定回报。有消息称，国资方的反馈十分积极，还有多家央企、地方国资平台正与其展开密切接触、深入洽谈。
上述人士认为，东方园林这种对于PPP模式的创新与探索，堪称PPP模式的东方之道，可谓给国家重大生态环保PPP项目的落地，指出了一条可行之道。国企的资金优势与融资能力优势明显，民营资本技术实力雄厚，运营能力强大。让国资成为PPP项目的主要投资方（即承担SPV公司的资本金），从资金层面推动国家级及各区域重点项目落地，让民企成为PPP项目的主要设计建设运营方，从技术与人才层面保证项目的建设质量与运营效率，这应该是后续大型PPP项目模式的破题之道。
而且，在债券兑付前3个月，评级公司刚刚调升了该企业评级。这样的企业债被称为是“最不可能”发生违约的，然而理想却被现实打了脸——10月9日，宁上陵集团公告表示，其原本应于10月16日兑付的一笔企业债出现兑付困难。中国证券报调查之后了解到，该笔企业债曾令投资人心安的增信措施其实漏洞百出。业内人士提醒，投资者需仔细甄别信用债的增信条款，而债券发行人则需要规范增信措施，以赢得信任。
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业内人士认为，即便如今投资者对信用债违约事件已习以为常，宁上陵集团的企业债违约仍令人意外。
10月9日，宁上陵集团发布公告表示，由于原定的偿债计划实施受阻，导致公司出现流动性困难，偿债基金尚未有效落实，本期债券到期兑付存在不确定性。宁上陵集团请债券持有人10月12日到宁夏银川商讨兑付事宜。
公告中待偿付的债券是指2012年宁夏上陵集团发行的规模5亿元的3+3年企业债——12宁上陵。该笔债券的主承销商为国海证券(000750,诊股)。某债券私募人士表示，该笔企业债一度被业内认为是最不可能违约的企业债之一。
宁上陵集团10月9日的公告的确令人错愕。公开资料显示，宁上陵发行的该笔企业债配了多重安全垫。
第一，宁上陵集团以宁夏固原市文化街新时代购物中心作为抵押。2017年底，中瑞世联资产(评估)有限公司对该购物中心的评估价值为10.37亿元。依照上述估值，抵押物价值可覆盖该笔债本金两倍多。第二，“12宁上陵”还得到了银行的流动性支持。某银行当地分行承诺为12宁上陵“提供流动性支持：在每次付息或本金兑付日前10个工作日内，给予发行人不超过债券本息偿还金额的流动性支持贷款，仅用于债券偿付本息，以解决发行人偿付困难。”第三，鹏元资信评估有限公司在兑付期之前3个月还将“12宁上陵”主体评级由AA-调至AA，债券评级由AA调至AA+。上调评级的理由中，鹏元评级也表达对宁上陵集团经营状况的看好。
三重安全垫，任何一重安全垫起作用，持有人似乎都不必担心。事实上，这些安全垫确实曾给部分投资者吃了“定心丸”。部分投资者表示，是实地看了抵押物后，才买进该笔企业债的。“12宁夏上陵债发行的时候，我们也做过调研，后来陆续买了200万元。”一家“12宁上陵”机构持有人说。
所以，当10月9日宁上陵集团发布公告表示该笔债兑付困难时，持有人不禁错愕不已。而记者致电宁上陵集团方面，其表示确实已经违约了；但公司在努力解决问题，以期完成兑付。
10月17日，宁上陵集团再度发布公告，表示已部分偿付该笔企业债。“10月16日已向上交所场内全部债券持有人发放利息，共计504万元，同日已向指定账户划拨了部分偿债资金款3972.44万元。出于保障中小投资者合法权益的考虑，将于10月18日兑付上交所场内债券持有人部分本金。”
据投资者透露，该债券持有人包括交易所个人投资者、交易所机构投资者和银行间持有人，持有金额分别为2000多万元、3000多万元、4.4亿元。截至记者发稿，宁上陵集团仅兑付个人持有者的本金和利息，以及机构投资者的利息及40%本金。
宁上陵集团表示：“对于尚未兑付部分，公司后续将会根据偿债资金筹集情况，有序地逐步解决债券本息的兑付。”宁上陵集团还称，地处银川市繁华地段的星华汇项目年底预计封顶，会给公司带来现金流入，另外公司也在积极寻求地方政府的支持和有经济实力的企业投资。
不过，最不可能违约的债券违约了，仍不免令人思考：发行时令投资者心安的重重安全垫怎么就在一夜之间消失了呢？
10月9日之后，“12宁上陵”原本稳固厚实的“安全垫”均不再能令人心安。
首先是债券评级急转直下。在上调宁上陵评级约3个月之后，10月9日，鹏元资信将宁上陵集团主体评级从AA调为B，债券评级由AA+，调整为B.10月15日，鹏元资信再次将宁上陵集团主体评级调为C，债券评级调为CC。当记者问为何在兑付到期前3个月上调宁上陵集团主体评级时，鹏元资信人士表示跟踪评级报告中已经表明了上调理由，即宁上陵集团子公司定增成功，集团经营状况良好。对于记者所问如何解释3个月之后出现兑付问题时，鹏元资信并未给出回应。中国证券报记者调查了解到，宁上陵集团资产和股权质押比例较高，再融资能力受限，面临极大的流动性压力。一位持有人表示，宁上陵集团曾尝试发新债偿旧债，上调评级或与宁上陵发新债相关。
其次，承诺提供流动性支持的银行方宣布流动性支持条约失效。
该债券拥有银行作为流动性支持者，曾承诺在兑付日前给予发行人流动性支持。出现兑付问题之后，流动性支持方却宣布不提供支持。记者了解到，10月12日，在宁上陵集团召开的债权人大会上，来自银行方的人士回应债券持有人的质疑“为什么不提供流动性支持”时，其表示“宁上陵公司已经不具备贷款的资格了。”因为宁上陵集团在该行有2.8亿元贷款，9月20日左右发生了欠息。
此外，部分持有人认为“声称”可覆盖本金两倍多的抵押物价值存疑。
“12宁上陵”违约时，曾承诺提供流动性支持的银行因宁上陵集团其他的贷款欠息，称其丧失了获得流动性支持的权利。“对于持有人来说，公司发债时在银行有哪些贷款，持有人很可能并不知悉。但这些贷款一旦发生欠息则可能令流动性支持条款失效，持有人利益受损。如果这些风险因素不在债券发行的时候揭示，则投资者极容易高估流动性支持的作用。”北方某中型券商投行部负责人表示，流动性支持是债权发行中的非标准化安排。“没有法规规定什么情况下机构可以为债券发行人做流动性支持，流动性支持的约定条款应该怎么写也没有相关的规定。”
法律人士张先中撰文提醒投资者区分保证担保与流动性支持。保证担保是以保证人的财产增加对债权人承担责任的责任财产的范围，从而起到增信的作用。流动性支持方按约定替债权人承担一部分或全部信用风险。问题在于，我国的合同法对流动性支持约定并无明确规定。投资者需区分两者的不同。上述北方某中型券商投行部负责人表示，由于流动性支持条款约定灵活，投资者尤其应该注意是否存在实际情况削减流动性支持的效力。
此外，“12宁上陵”债券的增信措施上有抵押物担保是吸引部分持有人投资的原因。但10月9日宁上陵集团宣布违约之后，一位持有人实地走访后，对抵押物估值提出了异议，理由是该物业估价远高于周围物业估价。
公开资料显示，该债券所抵押的房地产在2011年-2018年7年期间经过了5家评估公司评估，5家评估公司给出的估值在10.1亿元到10.3亿元之间。
上述持有人指出：“2018年10月同样位于该地段的沿街店面最高单价也不过2万元/平方米，平均价格集中在1.8万元/平方米左右。据周边中介描述，这一价格还是在经过最近几年较大幅度上涨后实现的，3年前这里的店面均价在1万元/平方米左右。而评估机构在7年中5次的评估总价均在10.2亿元左右，该抵押物共27,316.97平方米，折合单价37339元/平方米左右。也就是说该抵押物在7年前的2011年就已经价值37339元/平方米左右，且7年间单价一直在1000元以内波动。”记者就担保品估值问题致电该只债券的主承销商办公电话和证券代表私人电话时，一直无人接听。
针对持有人的质疑，记者致电某国际房地产评估公司人士，她表示对于已完工物业，不宜按照地价来估算物业的价值，应该依照物业所能产生的现金流来估算。一般来说宜选用可比物业产生的现金流参照，但实际操作中的确存在一些灰色地带。“比如当地没有面积可比的物业，很多评估机构可能选取附近一个小型相似物业，可能该物业的现金流状况非常好，以此来估算待评估物业的价值。我们认为一个几百平方米的店面现金流与几万平方米的购物中心的现金流是不可比的。” 她说。
投资者如何甄别担保品估值是否合理？上述国际房地产评估公司人士坦承物业估值很难有标准答案。她表示，投资者需要明确的是，完工物业的估值需要立足于其所能产生的现金流。“如果评估方给出了这样的估值，那么其需要说明，该物业需要产生多少现金流才值这样的估值。”她说。
2018年下半年，由于债券违约影响，评级机构等相关三方机构也因未勤勉尽责而遭受处罚。
“规范信息披露，规范债券发行、债券存续期以及募集资金使用过程中各个环节，投资者才能拥有安全感，重启对企业的信任。”一位债券私募固定收益投资总监表示，在当下倡导支持实体经济的背景下，重启对前景看好的企业的信任是当务之急，“这一切的前提是，融资各个环节、各相关方都是规范的”。
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