行业丨PPP项目如何退出?

到期移交清算是指PPP项目合作期届满后，项目公司将项目所涉资产移交政府方或其指定机构后，通过对项目公司进行清算，以实现各社会资本或各股东的资本退出。

《公司法》规定，公司清算是指公司解散时，为终结现存的财产和其他法律关系，依照法定程序，对公司的财产和债权债务关系进行清理、处分和分配，以了结其债权债务关系，从而剥夺公司法人资格的法律行为。公司除因合并或分立而解散外，其余原因引起的解散，均须经过清算程序。《公司法》同时明确“公司章程规定的营业期限届满或者公司章程规定的其他解散事由出现”，公司可以解散。PPP项目公司章程通常会设定与项目合作期限一致的营业期限，项目合作期结束，项目公司可解散并进入清算程序。

公司清算一般应履行的程序有：(1)成立清算组；(2)通知、公告债权人；(3)清理公司财产；(4)资产处置；(5)清偿债务；(6)剩余财产分配；(7)制作清算报告，申请注销登记。结合公司清算的一般程序，PPP项目公司在进行清算时应注意以下几点：

a)  为合理限制风险，PPP项目公司的组织形式通常为有限责任公司，根据《公司法》规定，有限责任公司的清算组一般由股东组成，因此，PPP项目公司清算组由届时具备股东身份的社会资本和政府出资代表组成。

b)  项目公司债权人通常为银行等金融机构或项目运营期原材料或设备器材供应商，清算组应在法律规定时间内及时通知各债权人。

c)  项目公司通常需根据PPP项目回报机制安排选择不同的会计处理，分别为金融资产、无形资产和无形资产和金融资产的混合。因此，清算组在进行资产处置时，应注意应收款项的回收和非现金资产转让等问题，无法回收的应收款项应及时做坏账处理，非现金资产转让给股东的，按照公允价值确定转让价格。

d)  项目公司清算过程中还需注意所得税问题。根据《财政部国家税务总局关于企业清算业务企业所得税处理若干问题的通知》，企业应将整个清算期作为一个独立的纳税年度，按年度计算清算所得。《企业所得税法实施条例》同时明确，清算所得是指企业的全部资产可变现价值或者交易价格减除资产的计税基础、清算费用以及相关税费，加上债务清偿损益等后的余额。另外，由于清算期间不属于正常的生产经营期间，不能享受法定减免税优惠（包括定期减免优惠、小型微利企业优惠税率、高新技术企业优惠税率等），所以一律适用基本税率25%。因此，清算所得税应纳税所得额为清算所得乘以25%。

e)  社会资本在项目公司完成上述清算程序后，最终得到剩余资产的金额应按照各自在项目公司的占股比例进行分配。

因此，社会资本在项目前期决策阶段，应对项目公司清算有深入的了解，统筹考虑清算过程中涉及的税费和成本，并在此基础上计算其投资PPP项目可获得的真实回报水平。

股权转让，是项目公司股东依法将自己的股东权益有偿转让给他人，使他人取得股权的民事法律行为。通过转让或出售项目公司股权，社会资本可以实现PPP项目的退出。股权转让相比到期移交清算，能够实现社会资本的提前退出，对社会资本而言是较为推崇的退出方式，但该方式能否顺利实施主要取决于PPP合同对股权转让的限制。

虽然PPP项目的直接实施主体和PPP合同的签署主体通常是社会资本设立的项目公司，但项目的实施仍主要依赖于社会资本自身的资金和技术实力。政府方在PPP项目采购阶段为项目量身定制资质要求，也是希望通过较优条件选定具备项目实施能力的社会资本。若在项目运营阶段，项目公司股权结构发生重大变化，导致原被选定的社会资本实质性退出或失去控股地位，则有可能会严重影响PPP项目运营的持续稳定。因此，PPP合同通常会通过条款限制社会资本的股权转让，控制项目公司的股权结构变化。

PPP合同对项目公司股权转让的限制有其必要性和合理性，但是在保证项目平稳运营的前提下，多数PPP项目也会对项目公司非核心股东的股权转让留有操作空间。比如，当社会资本以联合体形式参与投标时，PPP合同通常会允许非牵头方（以施工企业和金融机构为主）在一定年限后将股权转让给牵头方，从而实现提前退出；当项目公司股东在运营期间出现现金流问题时，在获得政府方书面同意的前提下，可通过出售项目公司部分股权并约定股权回购机制，缓解社会资本的资金困难，确保项目公司和社会资本的履约能力。

因此，社会资本在参与PPP项目前，应与政府方确认PPP合同对股权转让的限制约定，在合同允许的情况下，作为非牵头方的施工企业和财务投资人可提前与牵头方或其他方约定股权转让和受让事项，在项目执行阶段通过转让项目公司股权顺利实现PPP项目的退出。

PPP项目资产证券化是国家发改委和财政部为盘活PPP项目存量资产、加快社会投资者的资金回收，联合相关部门推出的重要机制。虽然不少业内专家坚称资产证券化是社会资本退出PPP项目的又一路径，但本文认为社会资本通过资产证券化退出PPP项目的愿意难以实现。

资产证券化产品的发行须遵循证监会等部门要求的操作规范，PPP项目资产证券化同样也不例外。以“中信证券-首创股份污水处理PPP项目收费收益权资产支持专项计划”为例，完整的PPP项目资产证券化过程中，应由项目公司作为原始权益人和发起人将基础资产（可以是项目公司对第三方形成的债权或收益权）的所有权和控制权转让给第三方机构组建特殊目的载体（即SPV，国内做法通常为证券公司发起资产支持专项计划），实现基础资产的“破产隔离”。经第三方信用增级后，承销商将资产支持证券销售给投资人，并向投资人募集资金；SPV从承销商处获得证券发行收入并通过托管人划拨至发起人制定账户，用于购买基础资产，发起人在资产支持证券存续期间对基础资产产生的现金流进行归集，SPV按约定向投资人支付利息并进行证券清偿，直至专项计划到期。

判断社会资本能否通过资产证券化退出PPP项目主要依据基础资产能否“真实出售”并实现“破产隔离”、是否设置社会资本“赎回”与投资人“回售”条款，即社会资本在资产证券化发起完成后，第三方不再就PPP项目享有向社会资本追偿的权利，社会资本也不再因PPP项目的运营产生额外收益或承受损失。因此，可从主管部门立场、资产证券化产品设计和PPP模式限制等几个方面进行探讨。

首先，政府主管部门对社会资本通过资产证券化退出持否定意见：《关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知》明确提出，“不得通过资产证券化改变控股股东对PPP项目公司的实际控制权和项目运营责任，实现变相退出，影响公共服务供给的持续性和稳定性”。其次，如基础资产为长期应收款且未设置“赎回”与“回售”条款（即真实出售），则基本可实现社会资本的完整退出，不过在已落地实施的PPP项目资产证券化中，无论是出于吸引不同类型投资人抑或是确保项目运营维护质量获得持续稳定现金流的目的，均设置了“赎回”与“回售”条款，这使得在存续期内一些特定时点，可能会出现发起人股东接手项目的情况，鉴于发起人股东与发起人的“母子关系”，致使发起人（或社会资本）并未实现完整退出；第三，从PPP协议约定内容来看，协议约定发起人应负责在合作期限内PPP项目的运营和维护，若社会资本通过资产证券化实现完全退出，将项目运营责任转移至SPV或持有证券化产品的投资人，无论从社会效应还是经济效益考虑，政府方都难以接受。因此，PPP项目资产证券化能够实现社会资本的完整退出是有待推敲的。

本文作者为李建辉、宋文博，现就职于中国投资咨询有限责任公司。文章为作者独立观点，不代表中国投资咨询立场。