7月21日，由中央结算公司主办的2017债券年会在上海继续召开。本届年会以“底线思维，创新驱动”为主题，聚焦债券市场在防控金融风险背景下的升级发展。民生证券副总裁兼研究院院长管清友出席并发表演讲。他表示，PPP项目虽然经过三年的快速发展，但实际上还有很多政策层面、法律法规层面的问题。保险资金进入到PPP领域，可能能够相当大程度上解决我们今天面临的困境问题。
民生证券副总裁兼研究院院长管清友民生证券副总裁兼研究院院长管清友 以下为演讲全文：
谢谢主办方的邀请，今天非常荣幸。我们整个金融行业确实进入到了一个大的转折点，大的变局时代。金融行业各个业态都面临着生态环境的重构，大环境真的变了。我在讲具体问题之前也特别想和大家一块探讨，这种大的生态环境的重构下我们怎么办。未来几年我们各个业态，券商、银行、保险、信托的各位同事，总体面临的环境应该是比较严峻的。有一些问题还是悬而未决，有些具体政策措施还没有落地，但是我觉得我们可能要有一点紧迫感。这两天大家在各种场合讨论这种问题，总体感觉在过去十年特别是过去五年全球量化宽松的推动之下，在金融创新的政策推动下，整个金融行业确实发展比较快，成为一个风口。但在这个风口的底下，我们也有点迷失了方向。风吹起来我们都觉得自己牛，当风向变了，生态环境需要重构的时候，我们可能真的要沉下心来认真研讨我们所处的各个业态、各条业务线面临的挑战。很多行业产能过剩，去产能是一个既定的不可逆转的趋势，全行业盈利水平、利润率下降估计也是不可逆转。在这种情况下我们要转换思想，寻找新的更高的出路。
今天给我的任务是把PPP项目融资方面的情况和大家做一个介绍。从这个小的方面把我们这几年接触的政策和项目的具体做法和大家做一个介绍。从我刚才讲的一样，PPP本身的融资也需要变化，也遇到了新的问题，我们知道PPP模式的推广也就是最近两三年的事情，中国用不到三年的时间让PPP模式走过了英国、澳大利亚这些发达经济体100年的历史，英国和澳大利亚是做得比较成熟的国家。最近三年应该是PPP模式的大跃进，它的初衷众说纷纭。是政府提供公共产品的一种新的方式，是政府与社会资本合作的一种新的方式，也有很多人说是倒逼政府治理的方式，等等等等。但我们从具体实践情况来看，PPP这种模式在过去这几年承载了太多的具体功能，实际上和初衷有点不一样，要稳增长、稳投资，要能够融资，在地方城投平台被限制之后PPP模式成为地方政府重要的，甚至有些地方是主要的融资手段。官方文件里面提到的无论是从行政体制改革、财政体制改革和投融资体制改革的说法，实践过程当中确实也遇到了新的问题。从现在来看PPP项目的融资有四个特点。
第一，全方位融资，是一种组合融资的方式，多种金融工具，几乎涉及到整个金融行业各个业态。第二，全流程融资。从SPV公司的设立到项目建设期、运营期、退出期，四个阶段都涉及到融资的问题。第三，有限追索融资，和城投平台的情况不一样，涉及到项目融资，是有限追索权，相对来说每个阶段每个项目都有风险隔离。第四，风险差异比较大。不同的阶段对于资金融出方的风险不一样。
我们简单做了一个比较，PPP融资模式和城投的融资模式，从融资主体、依据、期限、追索程度、杠杆、征信要求上都有很大的不同，特别是融资期限，这也是现在金融机构和地方政府最苦恼的问题。金融机构还是希望以更短的周期，这样更稳定。地方政府反而希望期限更长一些，可以长期锁定金融机构。但是我们知道一般的PPP项目都在8—30年，所以我们实际上一直在反思这个问题，PPP模式到底是不是真的适合中国特殊的国情，我不知道今天在座的各位特别是做过具体PPP项目融资的，做这个项目是不是心里有底，8、10、15年以后的事情，我们能有基本的保障吗？从融资工具的角度来讲，在整个PPP不同的时期有不同的融资工具可以使用，简单做了一个划分。
在项目的成立期，以专项建设基金的形式、资管计划的形式参与进来，它的成本也各不相同。目前看专项建设基金的成本最低，但是很不幸，2017年基本上叫停了。过去两年有些地方政府拿到了这笔钱，运气还不错，以后可能很难拿到这么便宜的。PPP基金和资管计划的成本大概在8—10，劣后资金的成本，资管计划也在6—8左右。从建设期的角度，财政专项基金项目贷款、PPP专项建设债、专项债、融资租赁，运营期现在用的比较多的是资产证券化，但不是很成熟，目前只有四单。退出期有并购重组、IPO、新三板挂牌、资产交易这些方式。成立期以PPP基本的形式入股，这是中国PPP基金支持的项目，在呼和浩特的项目，项目成立期PPP基金资本金入股的方式解决。成立期还有专项建设基金，专项建设基金业参与了呼和浩特城市轨道交通一期工程，但实际的情况也没有那么乐观，我上次去PPP基金交流，他们还考虑到少数民族地区经济发展建设，还有这一层含义在里面。项目成立期资管计划，唐山世园会的PPP项目是典型的集合资金信托计划参与支持的。
建设期，主要是财政专项资金。六盘水底下综合管廊，用了中央财政专项资金。建设期第二个方式是项目贷款，我们看一个具体案例，池州主城区污水处理。它的项目贷款来自于国开行、农行、工行直属分行的银行贷款的方式。专项建设债现在发改委在推动这个事情，14穗热电项目收益债。建设期还有一种方式，融资租赁，是适合整个设备投资占比比较高的项目。达州到宣汉的快速通道项目。
运营期，主要是资产证券化的方式，这个方式刚刚破题。举一个华夏幸福(31.710,-0.08, -0.25%)供热收费收益权的资产支持专项计划，我个人觉得PPP资产证券化交易可能是一个比较大的市场，但是需要时间。目前的情况来看刚刚破题。
退出期，有的项目公司通过IPO的方式境外上市，有的通过新三板挂牌的方式，有的探讨并购重组的方式。利用二级市场或者并购重组的方式实现退出，有点像普通的PE投资。并购重组适合于资质比较好但是达不到境内和境外上市要求的项目。现在天津上海的PPP资产交易也相继落地，未来在PPP资产交易所的建设资产的交易还是比较大的领域。
第三方面，和大家说一下目前面临的问题，一个是增信的问题，现在金融机构和政府、施工企业有很大的分期。金融机构是希望项目有增信，特别是希望政府能够提供信用背书。但是目前来看政府在国家的要求下很难做到这一点。金融机构监管比较成熟，如果没有增信很难过机构内部的风控和合规。解决的思路，还是要寻找增信主体，特别是寻找第三方担保。
第二个痛点，更普通的问题，期限错配的问题。通常PPP项目周期都太长，8、10、15、30年，但是金融工具的期限都比较短，银行项目贷款最长也就5—15年，这个问题确实不是特别好解决，也成为制约很多项目最后落地达成的最重要的原因。通过分摊融资的方式，还有永续债可转债。
最后谈一下PPP项目融资发展方向，PPP项目虽然经过三年的快速发展，但实际上还有很多政策层面、法律法规层面的问题，还有一些金融机构和地方政府之间诉求所得分期问题。比如说现在我们还没有一个关于PPP的上位法，发改委和财政局实际上还有很多不同的看法，现实当中对于地方政府执行文件也带来很多困扰，发改委和财政基本上在PPP会议上是很难同时站在一起探讨的。但在省这一级相对好一些，基本上财政主导。PPP的模式本身以及PPP融资可能我们要拉长周期来看，比如说武汉的地铁项目问题，包括原来我们非常看好的高铁潍坊段的项目，最近被踢出山东省省库，因为它不是本原意义上的PPP项目。
我们用的工具可能比较多，但根本的问题还是需要长期地更便宜的资金进入到这个市场，真正地解决PPP项目和金融机构资金的期限错配问题，目前来看我们要突破的是保险资金进入到PPP里面。我上次和PPP基金的有些领导交流这个问题的时候，他们也试图做这方面的工作。保险资金进入到PPP领域，可能能够相当大程度上解决我们今天面临的困境问题。
以上是我和大家一块分享的关于PPP融资目前所用的金融工具手段的问题。最后我再提醒一句，在整体上PPP推进速度比较快，当然今年以来有进入所谓规范发展，实际上收缩的背景下，我们可能要防止PPP很多项目形成新的债务风险。谢谢大家。
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