韩其成国君建筑团队认为：PPP条例公开征求意见，继续看好园林PPP；国企蓝筹订单强劲；装配式建筑大风将至；推荐葛洲坝/中国铁建/中国建筑/铁汉生态/东方园林/龙元建设/杭萧钢构。
投资要点：
1、PPP条例公开征求意见，中长期依然看好。1)PPP条例21日公布，开始向社会各界征求意见，有助于PPP规范有序健康发展；2)上交所宣布鼓励支持PPP资产证券化业务，优质项目“即报即审、专人专岗负责”，资产证券化有望再提速；3)财政部已设立总规模1800亿元的国家PPP融资支持基金，将加快项目落地；4)首推PPP园林八大金刚；推荐PPP央企蓝筹葛洲坝(首推)/中国铁建/中国建筑/中国交建/中国中冶，轨交腾达建设，平台龙元建设(首推)/苏交科。
3、特色小镇契合新型城镇化等理念，园林首推八大金刚。1)特色小镇建设热度不减：①安徽出台《关于加快推进特色小镇建设的意见》提出到2021年培育和规划建设80个左右省级特色小镇②成都安排2600亩土地建设特色小镇和幸福美丽新村③广西将建三百余特色小镇激活县域经济发展；2)特色小镇契合新型城镇化及生态环保理念等，当前热度与理性并重，看好未来发展，推荐园林八大金刚：铁汉生态(首推)/东方园林(首推)/美晨科技/蒙草生态/文科园林/云投生态/美尚生态。
4、三维度验证国企蓝筹强者恒强。1)宏观：基建景气度高：①H1基建投资增速17%环比+4pct有改善，其中公路投资增速30%(3-5月均在32%以上)超市场预期②西藏第二条铁路/粤港澳/雄安等催化；2)中观：国企蓝筹多为PPP/一带一路/国改核心受益标的且是各自领域龙头，竞争实力占优+集中度提升+估值低，并受益周期修复窗口；3)微观：2017H1各国企蓝筹订单增速强劲且订单/业绩存较大剪刀差：中国化学77%/35pct，中国铁建47%/34pct，中国电建40%/22pct，中国建筑34%/19pct，中国中铁35%/20pct，中国中冶22%，葛洲坝16%；3)推荐央企之葛洲坝/中国铁建/中国建筑/中国交建，地方国企之山东路桥/安徽水利，受益华建集团。
6、风险提示：订单落地不及预期，PPP/园林/基建/国改行情不及预期等。
公司逻辑：
1、葛洲坝（50%空间）：2017-18年EPS1.01/1.29元，增速38%/27%，目标价18元。
(1)低涨幅和低估值的双重洼地属性。1)近一个月涨幅在八家建筑央企偏后仅5%上涨，低于中国化学17%、中国铁建12%、中国建筑8%；2)2017年预期PE12倍，仅高于中国建筑9倍和中国铁建11倍，但市值544亿低于中国建筑3126亿和中国铁建1731亿，而wind一致预期的业绩增速23%高于中国建筑14%和中国铁建12%，PEG更低估成长性；3)湖北华新水泥近一个月上涨超过24%，而公司吨成本远低于华新。
(2)业绩增速高于20%市场预期的三视角。1)母公司中国能建股权激励要求净利增速10%以上，意味着公司净利增速20%以上；2)2017年计划收入增速20%(过往基本完成计划)，净利率提升将使净利增速高于收入增速：①2016年地产业绩大幅下降而2017年可修复②环保净利率提升③PPP占施工比重由约15%提高到约40%(PPP利润率更高)；3)2016H1净利增速15%，Q2单季为7%基数较低，我们预计2017H1增速高于Q1增速。
(3)公司具三大认知差和三大主题催化。1)目前仅建筑估值，环保估值基本为零，环保低估三方面的价值：①全国网络产业链价值②深加工投产后净利润率提升的弹性价值③潜在最大环保央企公司的龙头价值；2)兼具一带一路、PPP和国改三主题：①中国能建和中国电建是同行业两家央企②中国能建回归A股可能③水泥、民爆和环保混改激励。
2、中国铁建（35%空间）：2017/18年EPS1.20/1.37元，增速16%/14%，目标价18元。
(1)2017年H1订单增速47%超预期促使业绩加速,同时铁路作为混改7大领域之一今年将迈出实质性步伐助推公司业绩释放,目前公司仅11倍PE在大基建蓝筹中除中国建筑(9倍)外最低,维持预测2017/18年EPS为1.20/1.37元,维持目标价18元(35%空间),对应2017年15倍PE,增持。
(2)认知差一：新签订单增速与业绩增速存喇叭口修复。1)2016年新签订单增速29%，但营收/净利增速5/11%，2017H1新签订单增速47%，但wind一致预期2017/18年净利增速13/12%；2)2016年以来单季订单增速明显提升，2016Q1-Q4为16/20/27/133%，2017Q1/Q2为46/48%继续高增长，考虑当前基建景气度高，我们预计未来订单高增长仍将持续；3)订单/业绩增速存在较大喇叭口且有扩张趋势，2015年为7pct(15/8%)，2016年为18pct(29/11%)，未来订单高增长将转化为业绩高增长。
(3)认知差二：非两路占比超两路的业务结构优化。1)2017H1工程承包业务中两路/非两路订单占比43%/57%(铁路/公路占比10/25%)，显示业务结构正优化，市政/城轨类订单占比提升；2)城轨/市政业务增速快因：①国内一线城市轨交投资增长②基建市场投融资体制变化，投资拉动作用明显。
(4)认知差三：最全特级资质和全球前三大建筑商竞争优势。1)连续多年位居ENR全球最大工程承包商前三位,居世界500强第62位,中国500强第14位；2)目前拥有特级资质39项/“三特”资质企业7家,资质总数和“三特”企业数量均居央企首位;3)2016/2017年11项目获“詹天佑”奖居央企首位。
3、中国建筑（17%空间）：2017/18年EPS 1.16/1.32元，增速16/14%，目标价12.54元。
(1)2017H1经营数据四大变化：订单高增长，业务结构优化，订单/业绩剪刀差扩大，地产数据大幅好转。1)2017H1新签订单11955亿元(+34%，2016H1为+27%，2016全年+23%)②2016Q1-Q4单季增速为+27/+27/+55/+3%，2017Q1/Q2为+24/+40%；2)房建/基建订单增速+23/+65%占比69/31%，2016H1为+10/+143%占比75/25%，基建业务占比提升；3)2015/16年订单增速+7/+23%，净利增速+15/+15%，剪刀差-8/8pct，2017H1订单增速34%，2017/18年wind一致预期净利增速11/10%，剪刀差扩至23pct，未来订单高增长将转化为业绩高增长；4) 2017H1地产合约销售额1223亿元(+50%，2016H1为+18%)，合约销售面积846万㎡(+36%，2016H1为+7%)。
(2)估值低价值蓝筹，PPP/一带一路催化。1)2017预测PE9倍，基建蓝筹中最低，PEG0.61仅高于葛洲坝0.46，PB1.48仅高于铁建/中铁1.27/1.38；2)2016年新签PPP项目108个1870亿，至年底累计获取135个2264亿；4)2017H1新签海外订单1117亿(+81%，2016H1为+55%，2016全年+13%)。
(3)房建龙头实力雄厚，国改催化提速。1)2016年世界500强第27(较2017年提升10位)，ENR 250中全球业务第1/国际业务第14；2)2017年2月第二期激励落地+2016年7月列为央企信息公开试点。
4、中国交建（20%空间）： 2017/18年EPS1.16/1.34元，增速12%/15%，目标价20.81元(21%空间)。
(1)转让振华重工控股权有利于公司聚焦主业，同时获取充裕现金将进一步提振公司主业发展和业绩前景。1）振华重工目前主营业务主要包括集装箱起重机、散货装卸机械、海洋工程装备、重型钢结构及筑路机械设备等产品的研发和制造,与本公司的交通基建业务协同性有限;2）通过转让振华重工控股权公司将更专注于核心基建业务,资源投入更为集中,可以进一步增强公司的核心竞争力;3）本次交易后公司可获取57.16亿元现金提升公司资本充裕度,助推公司在手PPP项目、海外项目工程等加速落地。
(2)2017年以来新签订单爆发,且公司及旗下子公司成立多个投资基金体量庞大助推在手PPP订单加速落地，公司未来业绩更具确定性和持续性。1）2016年公司新签订单7308亿元/增速12.4%,2017年Q1新签订单1513亿元/增速40%,作为国内交通基建龙头以及一带一路的央企主力军之一订单明显加速;2）在“五商中交”战略引领下,公司积极发力基建PPP领域， 2017年公司计划发起设立815亿元规模投资基金，公司及子公司认购基金份额为 330 亿元,将进一步拓展空司融资渠道、加速在手PPP订单落地。
(3)在国企改革催化加速背景下以及追寻低估值/确定性市场风格下,公司作为国内交通基建央企龙头有望业绩估值双升。1)母公司中交集团是国有资本投资集团试点企业,积极推进“五商”中交战略,评级/产业投资将获利好,本次转让振华重工控股权亦是理顺集团内各个产业关系的重要环节之一,后续更多国改催化可期;2)第五次全国金融工作会议之后金融去杠杆与金融监管趋于更加严格叠加流动性收紧预期,市场风格更加追求低估值/确定性高品种,叠加订单高增的助推,公司有望迎来业绩估值双升。
5、铁汉生态（47%空间）：2017/18年EPS0.57/0.87元，增速67/52%，目标价19.34元。
(1)股权激励规模可观、彰显决心、提升业绩动力。1)筹划2017年度股票期权激励计划，股票总数不超过目前股本总额的10%(即总额不超过15196.5万股)，公司将于2个月内披露股权激励计划草案内容；2)本次激励计划覆盖公司及子公司中高级管理人员、核心技术人员及董事会认为需要进行激励的其他员工，覆盖面更广；
(2)二期员工持股计划覆盖员工近千人且已完成购买，彰显对公司未来发展前景的强烈信心；
(3)PPP订单持续高爆发促2017-19年业绩持续高增，加速布局特色小镇提升未来成长性。1)公司2016/17年新签订单122(+260%)/89(+71%)亿，PPP订单76(+317%)/74(+94%)亿，2017全年新签订单/PPP订单或达250(+105%)/200(+163%)亿以上，饱满在手订单促2017-19业绩持续靓丽；2)星河园林2017年对赌业绩超1.1亿元,并表增厚业绩；3)6月,公司与广东梅州平远县人民政府签订战略合作协议，就平远县仁居特色小镇建设及生态环境治理等进行合作，相关投资达20亿元，签订该合作协议是公司向特色小镇加快布局重要前奏,后续订单爆发值得期待。
6、东方园林（39%空间）：2017/18年EPS 0.74/1.08元，增速52%/46%，目标价24元。
(1)拓展水生态环保/特色小镇：2015-16年承接PPP订单90%为水系治理类，持续受益生态文明/雄安新区/特色小镇建设；2017年中山环保(100%股权)/上海立源(100%股权)对赌业绩为1.02/0.5亿元，并表增厚业绩；
(2)订单充足：2015年以来累计新签订单超930亿元，2017年以来新签订单240亿元；
(3)15亿员工持股彰显信心：第三期股权激励(2017年9月15日，1044万股，首批行权261万股占比25%，价格8.89元)要求2016-19年净利润同比增速不低于105/37/39/30%，2017-19年业绩有保障；
(4)2017年11月11日定增解禁，募配增发7522万股，成本13.91元；收购资产增发解禁2660万股，成本8.34元。
7、龙元建设（41%空间）：2017-18年EPS 0.46/0.65元，增速66%/42%，目标价14.2元。
(1)PPP项目稳步落地并贡献了丰厚利润是2017年半年度业绩高增的主要原因。1）公司作为PPP平台型公司以及行业民营PPP龙头，旗下PPP项目入库比率高达95%以上且运作规范，受前期资金面趋紧以及财政部50号文、87号文影响较小；2）公司在手PPP项目稳步推进落地将持续给公司贡献丰厚利润，2017年半年度业绩超预期增长只是开始，后续公司业绩或将持续保持快速增长趋势，且公司立足打造行业PPP平台前景广阔。
(2)2017年以来PPP订单持续高增彰显龙头实力, 饱满订单驱动业绩释放更具确定性和成长性。1）2016年新签订单378亿(+54%),其中PPP订单224亿(+193%),订单收入比2.6倍；2）2017年Q1新签订单49亿(+37%),PPP订单19亿(+49%)；2017年Q2新签订单121亿(+44%),PPP订单73亿(+47%)；2017年H1新签订单170亿(+42%),其中PPP订单92亿(+47%),PPP订单增速明显快速整体订单增速；3）我们预计2017全年新签订单将达600亿(+59%),其中PPP订单400亿(+79%),订单持续高增趋势不改。
(3)打造PPP平台前景广阔,2017年PPP业务贡献净利估算可达4亿元左右促使业绩高增长,股价倒挂8%安全边际高。1)根据公司2015~2017年公告统计,公司在手PPP订单浙江/陕西/山东/福建等财政强省占比超70%,项目更易落地/回款更有保障;2) PPP平台战略下,PPP订单规模持续高增且不断向文旅、生态治理等高毛利率业务延伸,同时研究布局PPP资管业务,PPP项目ABS、收益权转让等后端业务有望逐步落地;3)预计今年公司PPP项目收入约50亿,将贡献3.5~4.5亿净利,按中位数估算总净利将达6亿(+72%);4)公司定增修改方案后近期已回复证监会反馈意见,推进顺利,同时定增价格10.71元/股与目前股价倒挂8%,安全边际高。
8、杭萧钢构（38%空间）：2017/18年EPS为 0.48/0.63元，增速47%/31%，目标价14元。
(1)第三代技术综合性能优且壁垒较高：专利池保护+钢结构住宅项目经验丰富、合作方众多+已投入巨额资金且拟定增募资7亿元(首日定价)将继续投入钢结构技术研发；
(2)公司专注技术服务，未来将进一步扩展钢结构装配式全方位服务：1)技术授权模式签单超预期，2014-16年签1/9/29单，2017年以来签17单6.4亿元同增80%；2)目前累计57单超19亿元遍布22省市，截至Q1末合作方中36家完成工商设立手续并取得营业执照，15家钢构公司已完成厂房建设(改造)，9家已投产；3)该模式后续空间大、毛利率高、长期盈利能力突出且各方不存在利益冲突；
(3)装配式风口将至，棚改叠加雄安催化：1)我国建筑用钢仅5%，住宅低于1%，西方发达国家70%以上；2)建筑“十三五”规划提出到2020年装配式建筑面积占新建建筑面积的15%，国务院提出力争用10年左右时间使装配式建筑占新建建筑的30%；3)装配式建筑三大技术标准6月1日起正式实施，钢结构装配式最契合国情也最受益；4)棚改新政利好(国常会要求2018-20年三年棚改攻坚再造棚户区1500万套)叠加雄安装配式标杆(河北提2020年10%目标+雄安九成将装配式)，公司有望充分受益。
9、北方国际（64%空间）：2017/18年EPS1.38/1.85元，增速48%/42%，目标价41元。
(1)斩获海外大单，海外开拓再提速：1)新签哈萨克斯坦阔克布拉克年处理1300万吨铁矿石选矿厂建设项目，合同金额约48亿人民币，工期36个月；2)合同金额约占2016年营收的55%，合同尚未生效，生效后有望显著增厚公司业绩，且对手方拥有阔克布拉克铁矿开采权，履约确定性高；3)继2016年在哈取得突破后，公司又在该国斩获大单，市场开拓成效显著，后续有望与哈方展开持续合作；4)依托NORINCO品牌优势，叠加一带一路发展机遇，海外市场拓展有望进一步提速。
(2)订单充足业绩高增，站上国改风口。1)在手订单充足，2017Q1在手订单约572亿元，保障倍数近7倍，生效订单未确认收入约224亿元，收入保障比近3倍；2)业绩持续高增，2016年营收88亿/8%、净利5亿/53%，2017Q1营收23亿/20%、净利0.7亿/43%；3)北方公司“十三五”已明确提高集团资产证券化率战略，资产证券化率有望大幅提高，且具备“大集团小公司”特点，公司作为北方公司旗下唯一上市平台和民品国际化经营整合平台，有望持续在国改中受益。
10、蒙草生态（14%空间）：2017/18年EPS0.38/0.58元，同增81/50%，目标价13.67元。
(1)2017H1业绩大幅超预期，西北生态修复前景大。1)公司上半年业绩大幅超预期(上年同期1.2亿元/+9%)，我们预计主要因：公司与多个地方政府签署的 PPP 项目施工进展顺利且内蒙70周年大庆催化项目执行效率+北方干旱半干旱地区园林绿化/生态修复项目施工高峰主要在二季度；2)我国草原面积60亿亩、沙地面积近20亿亩，西北生态修复前景大，公司深耕内蒙且加速布局其他西北省区将享尽西北生态修复盛宴；3)2016年以来公司公告重大合同及框架协议合计约596亿元(新合同约59亿元+框架协议约537亿元，2015年仅公告重大合同约11亿元)，对收入保障倍数约20倍；4)内蒙入库PPP项目数和投资额列全国第2/5位，公司加速布局PPP业务，2016年以来PPP订单约50亿元，占总订单比约85%。
(2)内蒙70周年强催化，外延布局全产业链。1)内蒙是五大自治区中最先成立，也是一带一路北上关键节点，且内蒙2017是基建投资大年(计划固投1.7万亿超新疆1.5万亿)及生态修复大年；2)2017年是内蒙自治区成立70周年，预计8月将举行重大庆典，“组织好内蒙古自治区成立70周年庆祝活动”被写入2017年政府工作报告，显示出国家对内蒙重视之高；3)公司收购浙江普天园林及厦门鹭路兴，打造园林全产业链。
11、美晨科技（70%空间）：2017-18年EPS 0.84/1.21元，增速51%/45%，目标价24.87元。
(1)加速布局生态环保/特色小镇:1)增资赛石园林4亿元/参股绿城环境/完成法雅园林收购，并与浙江衢州柯城政府合作打造5A级旅游景区/与张纪中合作开发制作电影和电视剧，加快布局文旅及生态环保；2)2016年以来公告订单(含框架协议)约82亿元，在手订单饱满；
(2)向汽车后市场延伸:1)提升EPDM/NBR+PVC/CSM/FKM等混炼胶性能并增资4000万元子公司“先进高分子”，持续推动产品升级；2)拓展乘用车大客户，与北汽福特等合作持续深入；3)增资“云中歌”持续布局互联网+汽车后市场；4)2017年9月22日定增(2014年增发收购赛石园林原股东股权)8559万股解禁，成本3.73元/股。
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