摘要：
1、PPP入库规模达10.6万亿，落地持续加速。1)“量”上目前入库PPP项目10.6万亿，落地PPP项目已达1万亿，尚有近10万亿项目未落地，全社会PPP项目总投资则高达13.5万亿；截至6月30日PPP示范项目落地率达48.4%，较3月末的35.10%大幅上升； 2）交通运输/市政工程/片区开发3行业投资额居前3，合计占入库项目总投资额67.2%，入库项目总投资额分别达2.8万/3.3/1万亿元。
2、积极财政/PPP立法推行进入倒计时，PPP落地加速将持续。1）市场普遍预计2017年经济增长会“下台阶”，房建投资拉动经济效果或边际下降，而“经济友好型”基建投资有望再度成为拉动经济增长的重要引擎；2）7月7日，国务院总理李克强在国务院常务会议上首次强调将财政部的PPP立法和发改委的特许经营权法合二为一，由国务院法制办牵头，将有利于推进PPP政策的出台，有望加速立法出台的节奏；3）CPI、PPI持续维持低位，5-6月份民间投资低迷为基建投资加码，大力推进PPP模式提供条件；目前尚有近10万亿PPP项目未落地为推进PPP提供巨大空间，2017年PPP落地加速持续。
3、订单高增进入兑现期，板块整体行情刚启动。1）建筑国企和上市民企PPP订单高增长，其中国企2016年至今PPP订单近4400亿（较2015年全年增长162%），上市民企2016年至今PPP订单超500亿（较2015年全年增长26%）；2）PPP模式带来建筑企业三质变，财务报表三重构/盈利能力提升/业绩释放加快，预计PPP将于3季度进入开工高峰期，PPP带来的业绩高增长有望从3季度进入兑现期；3）我们认为PPP相关标的在下半年业绩高增长将普遍兑现，而预期2017PPP订单仍旧高增长将导致市场预期2017年业绩继续爆发式增长，所以在4季度投资跨年度行情的时候，PPP标的2017年估值具有强吸引力。
4、PPP选股3逻辑：行业/国企/模式。轨道交通行业宏润建设（PPP轨交爆发+存转型预期+可能充电桩布局+小市值）/腾达建设（PPP+轨交+小市值+高增长+转型可期）；园林行业铁汉生态（PPP+业绩高增长+旅游布局+低估值）/美晨科技（PPP+业绩高增+低估值）；国企中国建筑（PPP+低估值+央企改革+高股息率）/隧道股份（PPP轨交爆发+低估值高分红+员工持股预期强）/上海建工（PPP轨交爆发+低估值高股息率+上海国企改革）/山东路桥（山东PPP大省+业绩高增+低估值+山东国企改革）等；平台模式龙元建设/苏交科。
5、风险提示：PPP落地不及预期，业绩增长不及预期，PPP立法迟缓等
本报告正文部分
1. PPP总规模持续扩大，落地不断加速
PPP模式，按照百度百科的定义：“PPP模式即Public—Private—
Partnership的字母缩写，是指政府与私人组织之间，为了提供某种公共物品和服务，以特许权协议为基础，彼此之间形成一种伙伴式的合作关系，并通过签署合同来明确双方的权利和义务，以确保合作的顺利完成，最终使合作各方达到比预期单独行动更为有利的结果。”
我们认为PPP模式包含“合作关系、利益共享、和风险分担”三层要素。
1）合作关系指双方达成共同的目标-以最少的资源实现最多的产品或服务；2）利益共享指对私人部门的利润进行控制，以达到社会综合效益最大化；3）风险分担指公共与私人承担各自擅长处理风险，从而使对方承担尽可能小的风险。
PPP模式类型众多，根据我们的梳理，至少包含LBO、BBO、BOT、BOOT等类型。
随着PPP模式的推进，PPP项目总投资正快速增长。截至2016年6月30日，财政部PPP项目库中入库PPP项目总投资额约10.6万亿元，而根据BHI（http://www.bhi.com.cn/ppp/index.html），截至2016年8月7日，全社会PPP项目总投资已达约13.5万亿。
PPP项目落地率均在持续提升。截至2016年6月，财政部PPP项目库落地率已达23.8%，而PPP示范项目落地率则高达48.4%，比3月末的35.1%增长13.3个百分点，其中第一批PPP示范项目落地率高达76%。此外，从全部入库PPP项目来看，截至2016年6月的落地率为23.8%，较3月末的21.70%提升1.9个百分点。
PPP示范项目中市政工程类PPP项目落地最快。项目落地周期是指从项目发起到签署PPP项目合同实际花费的时间。根据财政部PPP中心：“目前已录入落地周期信息的53个PPP示范项目，落地周期在6个月到43个月之间，平均落地周期为13.5个月”。而26个市政工程类项目的平均落地周期为12.8个月，5个生态建设类项目平均10.6个月，5个水利类项目平均13.2个月，3个交通运输类项目平均24个月。市政工程PPP项目落地最快。
入库项目月均增加0.5万亿元，PPP项目需求不断加大。目前PPP入库项目中，七成项目仍属于识别阶段的PPP备选项目，这些项目落地时间可能较长，原因一是规划实施时间分布在未来若干年，二是尚未完成物有所值评价和财政承受能力论证，仅表明地方政府部门有意愿采用PPP模式，要真正成为PPP项目还需时日。尽管如此，截至6月末已签约进入执行阶段的项目619个、投资额达到1万亿元，落地项目投资额依然可观。
根据财政部PPP中心，6月新增项目中贵州/山东/新疆/四川/河南分别为1665/1034/784/748/699个，合计占入库项目总数的53.1%。按入库项目投资额排序，贵州/山东/河南/云南/四川/河北居前六位，分别为1.3/1.1/0.82/0.79/0.78/0.53万亿元，合计占入库项目总投资额的50.9%。
除山东外，全国各地截至6月末的入库项目均比3月末多，内蒙古/河北/贵州/新疆新增项目数较多，分别为311/237/232/231个，占全国新增项目数的64.6%。新增项目投资额较大的为贵州/河北/内蒙古/湖南/河南，新增投资额分别为5015/3542/2313/1718/871亿元。
从行业上看，市政工程、交通运输、片区开发3个行业项目数和投资额均居前三位，分别占入库项目总数、总投资额的53.1%、67.2%。
与3月末相比，市政工程、交通运输和旅游3个行业的新增项目数较多，分别为573/243/92个；交通运输、市政工程、保障性安居工程3个行业的新增投资额较大，分别为8395/3984/1538亿元。
市政工程3241个项目总投资额2.8万亿元。二级子行业方面轨道交通、市政道路、管网3个二级行业的投资额较大，分别为1万亿元、3994亿元、3221亿元，占市政工程项目总投资额的64.6%。
交通运输1132个项目总投资额3.3万亿元。二级子行业方面高速公路、一级公路、铁路（不含轨交）3个二级行业的投资额分别为1.8万亿元、5072亿元、3269亿元，占交通运输项目总投资额的78.6%。
片区开发554个项目总投资额1万亿元。二级子行业方面园区开发和城镇化建设2个二级行业的项目分别为280个、125个，占片区开发项目总数的73.1%；这2个二级行业的投资额分别为4,765亿元、3,606亿元，占到片区开发项目总投资额的82.7%。
根据财政部PPP中心，按照三种回报机制统计，6月末使用者付费项目4315个，投资额4.2万亿元，分别占入库项目总数和总投资额的46%和40%；政府付费项目2743个，投资额2.4万亿元，分别占30%和22%；可行性缺口补助项目2,227个，投资额4万亿元，分别占24%和38% 。与3月末相比，政府付费类和可行性缺口补助类项目数合计和投资额合计占比均比3月末提高1个百分点。
2. 积极财政/PPP立法推出，落地料持续加速
根据wind预期，目前市场对2017年经济增长的普遍看法是GDP增速可能会继续下台阶。虽然2016年年初地产投资因去库存的影响出现了一定程度的起暖，但进入6月以来，地产投资增速开始进入下滑态势。长期来讲地产投资作为拉松经济增长的途径可能边际效应越来越小。而“经济友好型”的基建投资将有望继续成为经济增长的重要驱动力。
此外，财政部部长楼继伟在G20峰会上表示“货币政策的边际效益在下降，要实施更多增长友好型的财政政策”，我们认为基础设施投资为较为“友好型”的刺激增长措施，在“铁公机”投资边际效益下降的情况下，城市轨道交通，解决暴雨时“城市看海”现象的海绵城市/城市管廊投资将有望加码；6月份以来民间投资持续下行，刺激民间投资或将成为积极财政政策的方向，我们认为PPP模式将再度担当主要角色。由于PPP项目主要集中于基建领域，基建投资的增长将持续扩充PPP项目规模。
基建投资增速近年来基本维持在较高的增速的状态，2016年6月基建投资同比增速超过21%。整体基建规模的扩充以及政府推动民间投资的预期，我们预计PPP项目库将持续扩充。
从基建细分子行业来看，铁路运输业/道路运输业以及生态环保和环境治理业、公共设施管理业投资增速较高。而这些细分基建子行业的PPP项目规模有望以更高的速度进行扩充。
需要说明的是，PPP落地的加速现象并非所谓从传统施工项目向PPP模式的“换马甲”效应，实际上，基建投资高增的背景下，建筑央企全口径的新承接订单亦呈现高增长的态势。
从PPP模式推出以来，国家在PPP相关的政策上面不断大力出台，以改善政府提供公共产品的方式，鼓励和刺激民间投资，可以说PPP模式对于供给侧改革，全民创新等国家战略发展起着重要作用。
国务院牵头，PPP立法进入倒计时。长久以来PPP项目在实践中最大的问题是法律不健全，在之前财政部和发改委两部委分别各自进行PPP的立法工作，即PPP立法和特许经营权法。发改委牵头联合国务院法制办、财政部等11个部委成立立法组，力推特许经营法，争取在9月底前形成《中国基础设施和公用事业特许经营法》送审稿，按照立法程序上报国务院。而财政部在2016年年初则起草了《政府和社会资本合作法（草案征求意见稿）》，即PPP立法。但由于两部委存在认识不统一的问题，导致PPP法迟迟未推出。
2016年7月7日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，强调“建设法治政府，国务院法制办要超越部门利益。在起草相关法律法规条例过程中，既要充分听取吸收相关部门的意见和建议，更要站在“法治”的高度，超越于部门利益之上。”这是国务院首次强调PPP立法合二为一，该举措将减少社会资本参与PPP项目的不确定性，也让PPP实际运行问题可以在一部法律下解决，减少混乱。PPP立法和特许经营法两法合一，更有利于推进PPP政策的出台，有望加速立法出台的节奏。
目前由财政部主导的PPP立法和发改委坚持的特许经营法工作，已经在国务院统一协调下，全部交由国务院法制办主导，至此，两个部门关于PPP立法工作也尘埃落定。此外，PPP立法工作由国务院法制办统一主导，财政部和发改委则有由原来的立法主导方转变为了参与方，国务院授权法制办来统筹管理。
2016年7月20日，中央人民政府官网转载了经济日报的《PPP立法宜早不宜晚》的文章，我们认为PPP立法推出进入倒计时。
3. PPP红利即将进入释放期
PPP对资金实力强者特别是国企/上市民企带来的集中度提升效果可以简述为“在更大的蛋糕里面，分配的蛋糕将更多。”PPP模式带来行业集中度的提升体现在两个方面：
1）PPP模式下建筑企业的角色需要从传统模式的承包商转变为项目的投资、设计、建设、运营甚至咨询商，这大幅度提高了参与PPP项目的门槛，具有资金以及管理实力的国企以及上市民企具有较大竞争优势；
2）客观上PPP模式直接带来集中度提升：PPP模式下建筑工程项目的发包方式相比较传统发包方式有一个重大的区别，即项目单体订单金额巨大。PPP项目经常是众多项目的一个“集合体”，而且政府也欢迎能够将某一个PPP项目全盘承接的建筑公司。正是因为如此，例如地下城市综合管廊、棚户区改造结合商业开发、城市内轨道交通与商业开发结合等“打包PPP项目”，被认为是未来PPP模式投资的热点。
也因为PPP项目的综合性，PPP订单较传统施工订单单体金额有大幅的提高，以龙元建设为例，其上半年承接的PPP订单单体订单金额超12亿，从某种程度证明，建筑行业集中度的上升趋势。
由于基建投资仍旧处于高增长且行业集中度存在提升的趋势，且PPP模式订单盈利能力较传统施工订单更强，建筑业目前正处于以下两个发展趋势：
1）以订单全口径来讲，订单仍旧保持较高增长速度；
2）订单结构中，盈利能力更强的PPP订单占比大幅提升。
建筑国企在资质、资金、融资以及和地方政府的关系上，较一般建筑企业都具有较大优势，因此建筑国企在PPP订单的获取上优势较大，特别是在传统基建行业如路桥，市政工程等。
根据我们统计，建筑国企2016年PPP订单增速很快，截至目前时点，除云投生态、安徽水利等地方国企之外，其他主要建筑国企2016年至今签订的PPP订单已超过2015年全年，且隧道股份、中国建筑等国企2016年至今签订的PPP订单较2015年全年已实现大幅增长。
和建筑国企一样，建筑民企的PPP订单也呈现加速落地的状态，据国君建筑研究团队统计，2016年至今上市建筑民企已签订PPP订单合计超500亿，已较2015年全年增长26%。且在园林景观及生态治理等细分子行业上优势明显。
PPP模式对建筑企业财务报表的影响最关键的地方在于：PPP模式下建筑公司的业主是SPV而非传统意义上的政府、地产商或其他实体。这带来两点变化：
PPP项目的施工方工程进度款拖欠情况将极大改善。PPP项目的建设资金有两个来源：
1）项目资本金。一般而言项目启动资本金占工程总投资约20%-25%，城市地下综合管廊等重大建设项目，可以在规定最低资本金比例基础上适当降低。
2）项目贷款。一旦资本金到位，PPP项目贷款目前较容易解决。
根据目前的PPP项目情况，项目资金可以项目所在地国有企业出一部分（如20%），金融机构参与一部分（如50%），施工单位参与资本金项目一般不超过30%。假设20%的资本金比例，施工单位大概出资占总投资不超过6%。
PPP模式下项目融资渠道更多，包含自有资金、政府资金、股权融资、债券融资等。而传统模式下项目资金全部来自于政府（政府自有资金或政府负债融资）。两种模式的差异将导致PPP模式下建筑公司的垫资得到质的缓解。
PPP模式改善建筑公司利润表、现金流量表和资产负债表。和传统模式不一样，一般而言，在施工单位作为投资人的PPP项目中，施工单位参股项目公司，项目公司拖欠施工单位工程款的情况会大幅缓解，而这将导致建筑公司利润表、现金流量表和资产负债表的大幅改善。
假设一个工程项目，如下：
1）总投资24亿，分两年完成，PPP模式下项目进度款按照完工量的90%，而传统模式下项目进度款按照完工量的60%支付。
2）投标保证金50万，履约保证金、质量保证金均占项目总投资额的5%。3）项目毛利率10%，净利率5%。
4）初始状态：建筑公司资产为5亿现金，所有者权益为5亿。
5）借款费用月利息为0.5%，应收账款减值准备按5%计提。
6）结算时PPP模式完全结算，传统模式结算80%，传统模式下财务费用支付假设在结算时点。
根据以上模拟的财务报表，PPP模式对财务报表的重构体现在：1）表内杠杆率下降。结算时点传统模式杠杆较PPP模式高出45%；2）净利率提升。PPP模式下结算时点净利率5%，传统模式下结算时点净利率仅3%；3）经营现金流改善。PPP模式下结算时点经营现金净流量为正，而传统模式为负。
PPP模式带来的建筑企业盈利能力的上升至少体现在以下三个方面：
1）PPP项目中，建筑企业除了直接参与施工之外，亦可参与PPP项目投资甚至运营，获得投资收益和运营收益；
2）如上文所述，由于负债的减少，结算的加快导致利息费用，应收账款减值损失计提的减少；
3）由于PPP项目相对于传统施工项目更加规范，且对参与者要求的门槛更高，因此在PPP项目的竞争报价上，存在报价下浮空间缩小的趋势。当然如果某PPP项目竞争激烈，报价下浮的程度相对来讲会更大。
4）由于社会资金参与带来的管理效率的提升，PPP项目可能带来类似BT项目中的“审价收入”。
以腾达建设为例，公司在台州市内环路工程BT项目（从社会资金投资角度上将，和PPP项目本质类似）的毛利率高达27%，远高于传统施工项目的毛利率。
由于PPP模式下施工方一般也为PPP项目投资方，且PPP项目的资本金（一般25%-30%）一般来讲需要在开工前到位，无论对于PPP项目优先级资金如银行，还是参与PPP项目劣后级资金的建筑企业来讲，项目越早完工越好。
4. PPP风险低于一般认识，立法后将锁定风险
PPP项目合同动辄超过10年，且涉及的相关利益方众多，整个PPP项目从规划、设计、建设、运营等涉及到的风险点以及影响PPP项目风险收益的因素较多，因此PPP模式存在的根基必须是“规范”运作。
财政部、发改委以及各个地方省级财政厅的PPP项目库即是规范推行PPP模式的成果之一。管中窥豹，我们以河南省财政厅设立的PPP项目库入库条件以及财政部示范项目入库条件来说明，入库PPP项目风险实际上较低。
以河南省财政厅PPP项目库为例，申请入库的项目必须在：1）项目自身经济属性；2）项目行业领域；3）投资总额和期限；4）风险分担机制上符合PPP项目基本属性以及国家相关政策要求。例如：入库PPP项目需要优先选择市场化程度相对较高、有稳定现金流的项目等。
PPP项目库申报程序规范。申请入库的PPP项目在申报程序上也必须规范运作。
PPP项目库包含储备项目库、执行项目库和示范项目库。其中储备项目库又包含意向项目库、备选项目库和推介项目库。每一个项目库都具备清晰的入库条件。
相对于省级的PPP项目入库标准来讲，财政部PPP示范项目库的入库条件则更为严厉。根据北极星环保节能网，财政部第二批PPP示范项目入库条件分为定性评审和定量评审，其中定性评审包含主体/客体/流程合规性三方面的判断。而定量评审主要包含物有所值评估（VEM）、财政承受能力评估、融资能力以及是否能够化解政府债务或提升公共产品供给有效性。
从以投资带动施工的选股逻辑来看，我们认为需要把握的是选择出能够在PPP订单获取上有突出优势，在资金对接上有充足资金以及从投资价值角度来讲业绩增长弹性大的公司。可以从以下三个视角来进行分析：1）承接业务能力。建筑国企资质等级高且齐全，因此在PPP订单承接上具有较大优势。但园林行业由于以民企为主，因此园林行业的上市民企一般来说承接订单能力较强。此外，如轨交等行业爆发带来的绝对市场规模的提升，虽然轨交行业国企仍旧占绝对优势，但上市民企如宏润建设、腾达建设等也将充分受益于整个轨交行业投资的爆发；
2）融资能力。一般来说的国企的融资能力较强，融资成本也较民企低，但上市民企亦可以通过设立PPP产业投资基金、定增以及公司债等多种方式进行融资。
3）PPP订单弹性所带来的业绩弹性。这个维度上，由于上市民企的总体营收规模一般较小，因此在弹性上上市民企的优势较大。
依照前文所述，我们认为PPP模式的最大特征在于社会资本参与政府公共投资，这对于建筑企业的盈利模式会产生比较大的影响，建筑企业盈利模式可能可以有如下三种模式：
1）参与PPP项目获得施工收益，可以称为以投资带动施工模式，目前国内大多数建筑企业以此模式从事PPP业务；
2）投入资金成为PPP项目劣后级受益人通过后期运营获得投资收益，PPP产业基金和少数企业为该模式；
3）充当PPP项目的咨询中介或类投行，施工业务完全外包，不投入任何资金因此既不是PPP项目的优先级也不是PPP项目的劣后级受益人，依赖类投行业务收取“咨询费”盈利，可以简称为PPP类投行模式；
4）在3）的基础上，为PPP项目参与方提供资金支持，通过收取利息方式获利，可以简称为“建筑银行”。
变化1：订单有望持续高增长。园林相关入库PPP项目达万亿，积极财政政策料加码海绵城市建设。1）6月末生态建设和环境保护以及旅游PPP入库规模高达9923亿元；2)积极财政政策或加码，海绵城市等“经济友好型”基建方向投资提升预期强烈；4)水生态治理为园林公司重要业务，园林行业将助力海绵城市建设。
变化2：园林内涵变化大估值切换在路上。1）订单内涵扩张，PPP订单拓展至水生态/环保/旅游等行业，使得目标市场规模大幅提升。2）园林公司转型动力强，主要转型方向如：旅游：棕榈股份/岭南园林(恒润科技+成立投资管理合伙企业布局旅游/健康管理/文化娱乐等)/铁汉生态/美晨科技；生态环保：普邦园林(深蓝环保)/铁汉生态/蒙草生态(草原生态产业联盟)等；VR/AR：棕榈股份/岭南园林(VR+主题乐园+创意展销打造文创综合服务商)；教育体育：棕榈股份。内涵变化致使估值切换存空间。
增持。前7月中标订单超57亿元（预计全年100亿以上，2015年仅30亿），预测公司2016/17年EPS为0.51/0.71元，目标价18.95元，2016年37倍PE。
PPP订单增速、质量内涵超预期。1)2016年前7月，公司中标订单超57亿元(不计入约8亿元宁海县城市基础设施PPP项目，公司为第一中标候选人)，远超2015年全年的33.8亿元，为2015年营收约2.2倍，其中PPP订单约38亿元(占比约66.7%，超过2015年PPP订单占比约7.9pct)；2)订单内涵朝向旅游和环保变化，旅游/水生态类新项目约10.8/14.4亿元，占新项目金额约18.9%/25.3%，此两类项目 2015年同期仅0/1.72 亿元； 3)目前在手现金充足(定增完成+公司债发行，合计约8.55亿元资金可用于项目承接及补流)，我们认为PPP订单将加速落地、订单质量内涵超预期。
环保/旅游转型超预期，战略合作爱淘苗加快市场扩张。1)水务环保：成立8亿元产业并购基金收购中国水务投资6.4%和新疆昌源水务10%的股权，整体竞争力加强+技术研发/产学研平台助力技术端革新升级；2)休闲/度假旅游转型：签订项目中含旅游运营业务+拟出资约7000万元取得“深圳幸福天下”30%股权(主营婚庆文化旅游的投资和运营)，将巩固旅游转型不断深入；3)并购空间达 70 亿，水务环保、旅游方向的布局揭示正加速推进转型；4)与爱淘苗平台战略合作(持有其单一股东横琴花木交易中心29%股权)，将拓宽苗木供应商渠道、降低采购成本、优化管理流程，实现市场扩张。
公司活力强。公司6月15日解禁约3791万股，前复权持股成本17.8元、浮亏约 22.5%+员工持股于3月4日购买完成，前复权成本12.22元，浮盈12.8%，内在活力仍强。
增持。中期业绩预增+177%至+207%，预测公司2016/17年EPS为0.45/0.59元，维持目标价12.56元，2016年约28倍PE。
PPP促园林业绩高增长，生态旅游内涵丰富。1)赛石园林2014/15年净利1.13/1.62亿(承诺值0.9/1.15亿)+在手订单充足(PPP订单预计超过200亿元)+在手现金充裕(前次非公开发行净募资8.04亿全用于补流)，业绩高增长可期；2)苗木业务加速，打造“苗木-设计-施工”全产业链综合开发商，提升园林业务整体竞争力；3)签订山东微山湖、沂水等项目均是PPP或部分PPP模式，我们预计在建PPP项目金额约25亿元，2016年园林/生态PPP落地提速；4)专注旅游类PPP项目承接(如旅游景点等)，叠加花卉旅游、主题景观开发等形成的运营实力积淀，公司生态旅游内涵丰富。
预期转型继续推进。设立30亿元中植美晨产业基金并与潍坊金控、新业鼎晨设立10亿元并购基金，围绕互联网+汽车后市场相关领域、互联网+节能环保及金融支付等，外延并购预期大。
根据我们的测算，未来3年轨交建设投资将进入爆发增长期，2016-2018年复合增长率高达约43%，其中2017年轨道交通投资增速高达约73%。（具体请参见2016年6月3日报告《政策频繁大力支持，轨交迎来3年大爆发》——韩其成/黄俊伟/陈笑）。
根据浙江在线报道，“十一五”到“十三五”期间，浙江省交通建设投资规模分别达到4286/6000/12000亿元，“十三五”期间浙江省交通建设投资规模较“十二五”增幅达1倍。
浙江省PPP项目规模超3000亿，以交通设施为主。2015年，浙江省财政厅分两批共推介了85个政府和社会资本合作（PPP）项目，总投资达2348亿元，涉及交通、保障性住房、市政、环境治理、教育、养老、医疗等多个领域，而截至2016年5月，浙江省入库PPP项目总投资达3057亿元。
增持。预测公司2016/17年EPS为0.25/0.35元，增速分别为30%/42%，目标价8.26元，对应2016年32倍PE，增持评级。
PPP&轨交/城市管廊爆发在即，业绩增长前途光明。1）公司具有市政公用工程施工总承包特级，轨道交通、公路桥梁、基础工程等6项一级资质，在大跨径桥梁、深地下空间等领域具有核心技术；2）PPP项目库已超10万亿，未来3年轨交行业投资年复合增速预计高达43%，浙江省十三五市政交通设施投资达1.2万亿（较十二五期间增1倍）；另外积极财政政策加码或将促城市管廊投资加速落地，公司有25台盾构机将充分受益城市地下管廊建设提速；3）2015年公司轨交订单占比45%，为建筑板块占比最高企业；轨交业务进入16个城市，1-5月承接工程业务45亿（同比+125%），其中市政工程、轨道交通占比超80%。
充电桩业务料深化，融资空间大转型可期。1）2015年7月公告投资10亿建设充电桩并已承接充电桩EPC订单，宣告公司进入充电桩市场，未来在充电桩EPC及投资运营上或将持续深化布局；2）大股东及一致行动人持股超61%且上市之后从未减持，我们测算至少存1.98亿股再融资空间，近期聘请产业投资高管，显示公司转型逐步推进未来落地可期。
增持。预测公司2016/17年EPS为0.10/0.27元，增速分别高达438%/186%（中标预计业绩同比增200%以上），目标价5.8元，对应2016/2017年PE估值水平分别为58/21倍，增持评级。
参与创立设立氢产业发展基金，氢能源产业布局开启。1)参与创立设立的氢能源产业基金规模大，首轮目标即高达100亿元；2）氢能源产业投资范围涵盖氢气的制取、提纯、运输和存储阶段以及以氢燃料电池为代表的氢能转化领域和以氢能汽车为代表的氢的终极使用领域等；3）氢产业基金位于中国氢产业城东莞松山湖，东莞专门成立“氢能产业城专项工作小组”，在技术政策上区位优势明显；4）合作方投资经验丰富，如东英金融集团被称为港股“红筹股之父”，具有超过18年的投资银行业务历史，为超过140家企业提供融资服务，融资规模近4200亿港币。
氢能源未来前景巨大，政策技术催化密集。1）6 月改革委、能源局编制《能源技术革命创新行动计划(2016-2030 年)》，明确了氢能源产业的发展规划；2) 2016年丰田、本田和现代在美国、日本都已正式发布氢能源商用车；3）中国首批量产的氢能源汽车将在广东云浮、佛山等地投入示范运营，氢能源产业发展即将提速。
受益PPP&轨交爆发&地产企稳、业绩料大反转；定增获批、资金实力料大幅提升、更多转型或可期。业绩料大反转：1）交通市政工程PPP入库项目近5万亿，轨交未来3年CAGR高达43%，浙江省交通设施十三五投资高达1.2万亿（较十二五增1倍）；2）预计公司2016年订单规模达100亿（2015年营收仅29亿）；公司PPP订单毛利率有望超20%（传统施工订单仅12%左右）；3）2016年房地产业绩料反转刺激业绩大幅反转。定增获批、资金实力料大幅提升、更多转型或可期。1）公司近26亿元定增已于6月28日取得证监会核准批文，大股东拟认购2.7亿元，若完成公司资金实力料大幅提升，此次定增价4.09元/股略低于当前股价4.44元。2）参与设立磐石腾达产业基金投向新经济/大消费行业，更多转型或可期。
下半年国改将进入高潮，顶层政策催化不断。1）2016年6月以来，国家高层一系列讲话和政策密集持续出台，国企改革试点工作也全面铺开，下半年国企改革关键词集中在国有资本投资、运营公司试点，重组与结构调整等方面；2）地方省市上海、广东等25个省市制定相关细化方案，近40个地级市发布了2016年国企改革工作计划。
建筑国改提升企业估值中枢，低估值高分红提升建筑国企投资价值。1）从建筑央企和地方国企的改革方向来看，建筑国改方向可大致分三类：国资系统资产梳理“合并同类项”，包括央企重组或地方国企重组、股权划拨等事项；提升资产证券化率如资产注入；提升内部管理效率经营活力市场化改革，如股权/限制性股票激励及员工持股计划，引入战投/混改等；2）建筑企业本身为管理型企业，本质上讲构建建筑板块长期估值中枢的外因在于行业，内因在于管理。从此角度来看建筑国改将在长期提升业绩从而提升国企估值中枢；3）目前建筑板块估值仅14倍左右，且众多建筑国企估值很多在10倍左右，考虑到很多建筑国企股息率较高，提升了建筑国企的投资价值。
PPP助力建筑国企业绩增长，积极财政料加码提升行业景气度。1）PPP规模大落地加速。截至6月30日PPP入库项目超过10.6万亿，两批示范项目落地率达48.4%，较3月末的35.10%和2016年的1月末的32.70%有大幅上升，从全部入库PPP项目来看落地率也有23.8%；2）建筑国企在资质、资金实力以及获取资金获取便利性及资金成本、和地方政府关系上较民企有较大优势，建筑国企为受益PPP模式第一层次；3）CPI/PPI均维持低位，5-6月民间投资持续低迷，财政部部长楼继伟提出“经济友好型”财政政策边际效应大，我们预计轨道交通/城市管廊/海绵城市等基建自方向投资将继续加码。
增持。公司2016H1累计新签合同1055亿元(+18%)，全年新签合同目标1885亿元(+12%)，预测公司2016/17年EPS为0.29/0.31元，目标价4.93元，对应2016年17倍PE，增持。
上海国改进入下半场，公司走在前线。1)上海国改空间大(国企资产总量近10万亿)+政府动力强(2016年初召开上海国资国企工作会议明确竞争类混合所有制企业将试点员工持股+提出资产证券化比例要从18%提至38%)；2)近期包括隧道股份/上海建工约10家上市公司已纳入上海国盛平台，且多家上海国企停牌，上海国改进入下半场新起点；3)建工集团基本完成整体上市+国盛持股+推出员工持股计划(增发，国资委批复，不超过4826人/3.59元/股/不超过13.24亿元/锁三年)，公司未来改革将纵深推进。
PPP/基建/房建业务加速，历史高分红率高股息率。1)中共中央政治局7月26日会议：继续积极财政和稳健货币+国务院再聚焦PPP，PPP/基建将持续发力；2)公司2016H1城市基建投资业务合同额约110亿元(上年同期无此类业务)+成立基础设施产业基金并与绿地、建信发起城轨PPP产业基金+成立综合管廊技术研究中心，承担首批10个综合管廊国家试点城市中6个城市项目设计；3)公司成立上海BIM发展联盟+三大产业化基地落地，建筑工业化产业加速；4)公司历史上分红率股息率高，2013-15年53.3%/51.2%/50.3%、4.89%/4.89%/3.67%，显示经营稳健、业绩优良。
增持。预计2016/17EPS分别为0.55/0.63元，业绩增速分别为18%/15%。积极财政政策加码，轨交行业料充分收益，目标价11.08元，对应2016年PE估值约20倍，增持评级。
推荐逻辑1：近期受益PPP，轨交主业将加速爆发向上。1)政策上看实施积极财政政策的条件逐渐成熟，“经济友好型”基建投资方向轨交建设将充分受益；2)轨交规模增长快：我们预测未来3年轨交行业投资年复合增速高达43%，未来3年轨交行业重点推进项目投资超1.6万亿，是2015年轨交3000亿投资的5.33倍；3)市政轨交工程PPP项目规模大：国务院再次聚焦PPP+截至6月末全部入库PPP项目总投资额10.6万亿元，其中市政工程项目总投资额2.8万亿元(轨交/市政道路/管网子行业分别1万/3394/3221亿元)，PPP与轨交“天然结合”属性、将助力轨交市场扩容提速；4）公司订单已进入加速上升通道：轨交&PPP&城市管廊提速，预计公司前6月新签订单增速超50%，全年订单高增长可期。
推荐逻辑2：国改促内生效率促业绩释放。1）年初召开的上海国资国企工作会议明确竞争类混合所有制企业将试点员工持股；2）近期包括隧道股份在内的约10家上市公司已纳入上海国盛平台，且已有多家上海国企停牌，上海国改进入下半场；3）被划分至竞争类企业叠加上海建工已推员工持股计划，市场预期的国改方向可能是员工持股或引入战投等；4）国改提升公司经营活力及员工积极性，对提升公司管理效率至关重要，长期来看将促使公司业绩的增长中枢从而提升公司估值中枢。
增持。山东资产规模最大国企山东高速集团旗下上市公司(仅两家)。同时公司路桥工程在手订单充足，且受益于PPP投资黄金期，预计公司2016/17年EPS为0.42/0.49元，增速分别为25%/17%。目标价7.14元，对应2016年17倍PE，增持评级。
在手路桥订单充足，海外业务将起航。1)2015年营收74.19亿元(+8.42%)，扭负为正，其中路桥工程占比80.23%，2016年山东高速公路计划达5700公里+当前城轨建设热潮，我们认为公司作为山东路桥龙头、路桥订单增速可获充分保障；2)2016Q1中标、签署路桥项目约136.2亿，加上待结转订单合计金额达2015年营收近三倍，在手订单释放助力未来业绩增长；3)新签项目均采用股权信托模式，相较传统模式利润较高；4)母公司高速集团承诺注入有同业竞争的外经公司(境外市政+路桥)，外经公司海外业务收入规模达18-20亿元，可有效增强公司海外市场竞争力。
定增募资加速订单落地，国企改革稳步推进。1)拟以不低于5.49元/股定增约5.46亿股，募集约30亿元用于泰东路、龙青路项目建设，公司大股东高速集团及子公司认购30%+锁三年(董事会审议通过，将于8月15日上股东大会审议)，彰显公司未来发展信心；2)山东国企改革方案加速落地，公司系山东高速集团旗下两家上市公司之一，将积极引入战投、推进混改，我们预计国改红利落地将助力公司业绩增长。
增持。预计2016年业绩高增长可期(2016年新签合同目标+9.55%)，预测公司2016/17年EPS为1.07/1.16元，分别同增11%/8%。目标价12.84元，对应2016年12倍PE。
交通基建、PPP大年，保障业绩增长。公司1) 2015年基建建设、设计新签合同额+7.2%(道桥、铁路分别+15.1%、+26.3%)、+15.4%，2016Q1基建建设、设计新签合同额+2.48%、+10.53%，我们预计2016年基建投资维持高位、助力公司基建订单保持高增长；2)轨交建设将迎爆发式增长(报建城轨城市人口下调带来超1.72万亿新增市场空间)，公司在道桥、铁路领域施工经验丰富、资质实力过硬(双特级资质)，竞争力不容小觑；3)BOT项目经验丰富，2016年是PPP大年(第三批PPP示范项目预计6月公布)且PPP侧重基建，公司将以此为契机大力推动PPP项目加速落地；4)组建金融管理部，助力PPP业务发展。
海外布局稳步推进，业绩贡献厚积薄发。1)公司为美国ENR世界最大250家国际承包商第五及连续九年国内第一，承接海外诸多大型项目并凭借装备制造、疏浚等业务孵化影响力及品牌美誉度；2)2015年新签海外工程合同+29.15%，且大额合同(3亿美元以上)占比68%，海外业务稳步增长；3)2016年“一带一路”战略纵深推进+配套金融不断完善，叠加中国承包商在中东、亚非拉等区域市占率均超10%，公司未来可充分受益。
相关PPP标的中，我们首先推荐具备PPP平台模式的个股，推荐龙元建设和苏交科。
龙元建设是国内较早计入BT项目市场的建筑公司，自PPP模式推广以来，公司大刀阔斧拓展PPP业务，2014年下半年成立全资子公司龙元明城投资管理有限公司全面布局PPP投资业务。
公司PPP人才优势大。公司拓展PPP模式之初公司就将PPP模式作为公司转型升级最重要方向，在团队搭建、模式探索上均领先绝大多数建筑企业。例如，公司2014年10月底发布公告拟聘请颜立群担任公司副总裁，而颜立群之前曾担任浦东建设副总经理及董事会秘书，为PPP咨询行业专家级人才。
此外，为了整合PPP模式相关的各种资源，公司逐渐打造各个领域的专业团队。1）市场部：对接市场项目实施方案；2）融资部：了解和研究金融机构如保险、银行、证券、信托等利益要求；3）对接运营商的部门：如文化、体育、会展、旅游、园区等运营商；4）对接其他中介机构的部门，如设计院、咨询策划机构等；5）投资建设管控团队（即杭州城投）。以上几个方向的团队形成专业能力后将为公司成为PPP平台公司提供强大的人才背景。
对标麦格理，龙元建设打造众多PPP盈利新业态。结合公司强大的PPP咨询能力和人才优势，公司开辟了众多PPP模式盈利模式，包括增量PPP业务、存量PPP业务和类投行业务。其中增量PPP业务的盈利点包括PPP项目施工收益、公司参与劣后级投资所带来的投资收益，公司将PPP项目施工外包给其他公司所带来的项目投顾收益以及PPP项目前期如拆迁阶段的投资收益。
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