投资要点：
1、维持增持。我们认为，在公司资金、资源大力支持下，园林PPP框架协议兑现预期增强，PPP业务将加速拓展，助力园林业务快速放量，提升预测公司2016/17年EPS为0.48/0.64元(原0.45/0.59元)，增速为85%/33%。我们认为公司“园林+旅游”模式将坚实推进，汽配业务战略升级，同时参考可比公司估值，提升目标价至14.32元，2016年30倍PE，增持。
2、园林PPP订单落地超预期，“园林+旅游”水到渠成。1)目前框架协议预计超200亿元，我们认为下半年PPP立法催化将助力PPP模式加速推广、落地率提高，叠加公司签订山东微山湖、沂水等项目均是PPP或部分PPP模式(预计在建PPP项目约25亿)，园林PPP订单落地预期增强；2)赛石业绩增长潜力、在手现金充裕超预期(前次定增净募资8.04亿全部用于补流)，园林/生态类PPP将加速落地；3)专注旅游类PPP项目承接，市场认为订单偶然性高，我们判断这是公司转型升级的考虑，且花卉旅游、主题景观开发等形成运营实力积淀，未来“园林+旅游”模式将加速推进。
4、催化剂：园林PPP订单落地超预期，“园林加旅游”进展取得新突破等
5、核心风险：园林PPP订单落地、“园林加旅游”、业绩增长不及预期等
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本报告正文部分
公司跨界并购切入园林行业(2014年5月，以发行股份和支付现金相结合的方式收购赛石园林100%股权，赛石于2014年9月并表)、完善园林绿化全产业链，同时将整合非轮胎环保橡胶制品行业资源、并打造“生态环保+科技”，将培育多极盈利增长点，最终实现长期可持续发展。
我们采用PS/PE两种估值方法。考虑公司原隶属于汽车零配件行业，且并购赛石园林后，园林业务收入占比正逐渐提升且公司具有向旅游拓展的预期，我们选取中鼎股份、赛轮金宇作为公司在汽车零配件行业的可比公司。我们选取东方园林、棕榈园林、铁汉生态作为公司在园林行业的可比公司。
PS估值法估算出股票价值为14.23元。我们综合考量当前汽车零配件行业可比公司与园林行业可比公司的PS均值，并且考虑到公司生态环保转型及未来可能的外延式并购事项给予一定的估值溢价，给予公司2016年4倍PS，可得到公司股票合理估值为14.23元。
PE估值法估算出股票价值为14.40元。我们考量当前汽车零配件行业可比公司与园林行业可比公司的PE均值(剔除2015年EPS为负值的棕榈园林)，且考虑到公司生态环保转型及未来可能的外延式并购事项给予一定的估值溢价，给予公司2016年30倍PE，按此预计公司股票合理对应股价为14.40元。
公司目标价14.32元。根据PS、PE两种估值方法，我们分别估算出公司股票价值为14.23元、14.40元，对两种估值方法综合考虑，并考虑公司园林旅游方面的转型以及未来可能的外延并购，我们给予公司目标价14.32元。
城镇化进程与“美丽中国”建设有力推动园林行业扩张。我国半城市化特征突出，且城市化中后期转向精细化，园林绿化等配套投资占比将逐渐提升。此外，十八大报告明确提出“把生态文明建设放在突出地位”、“建设美丽中国。”各级政府对园林绿化的投资将稳步增长。
“大行业、小企业”，园林行业蓝海广阔。以目前规模最大的园林企业东方园林为例，根据wind一致预期，其2016-2018年营业收入预计为89.92亿元、114.24亿元、129.66亿元，按照上述测算，其在园林行业的市占率仅为1.50%、1.74%、1.79%。可以看出，目前园林市场虽空间广阔，但集中度较低，仍为蓝海市场。
“PPP+园林”正在崛起。自2015年财政部建立PPP综合信息平台及数据库以来，园林环保相关领域入库项目规模不断扩大。从入库项目数量来看，除公园外，其他细分领域2016年3-6月入库项目个数均较1-3月有大幅提升，其中生态环保项目环比增长119%，景观绿化领域增幅更高达400%；从入库项目金额来看，至2016年6月，相关入库项目金额总额已达8811亿元，较同年1月增幅高达30.30%。毫无疑问，园林环保领域PPP项目落地正不断加速。
政策支持力度加大推动PPP项目落地。自2015年，国家已出台十余项政策支持PPP模式推广，其中启用财政部PPP综合信息平台、成立首只国家级PPP引导基金等均对PPP项目落地有重要推动作用。
财政部入库、示范项目落地率显著提升。根据全国PPP综合信息平台数据显示，截至2016年6月，财政部入库项目、示范项目落地率分别达到23.80%和48.40%，较1月分别提高3.8pct、15.7pct。
大踏步转型园林绿化。2013年7月，以自有资金在北京设立全资子公司智慧地球生态开发有限公司，迈开转型园林第一步。此后，公司及其子公司先后设立沁园春生态环境有限公司、晨德农业科技有限公司等一系列公司，不断加码园林业务。此外，公司外延发力，于2014年收购老牌园林企业赛石园林，迈出转型中最为关键的一步。
斥资6亿并购赛石园林，迈出转型关键一步。2014年，公司以发行股份及支付现金方式收购赛石园林100%股权，交易对价6亿元，其中发行股份支付3.5亿元，占比58.33%，发行价3.342元/股（已进行除权调整）；现金支付2.5亿元，占比41.67%。同时募集配套资金不超过2亿元，用于支付现金交易对价。
赛石园林实力雄厚，助力公司园林业务腾飞。赛石园林成立于2001年7月，从事苗木产销、景观规划设计、园林工程施工等业务，主要为地产和市政等提供综合绿化服务，其中园林工程施工业务为其核心业务。收购赛石园林使得公司实力得到大幅提升。
? 收购赛石园林显著增厚公司业绩。2014-2016年，赛石园林承诺净利润分别不低于0.90亿元、1.15亿元、1.45亿元，2014、2015年实际完成额度达到1.13亿元、1.57亿元，分别超过承诺25.56pct、36.52pct。
? 赛石园林园林绿化领域专业资质齐备。赛石园林是国内为数不多的同时具有园林、古建、文保三个一级资质的园林企业之一，有效地解决了公司转型初期业务资质问题，使公司业务得以迅速开展。
“苗木-设计-施工”一体化布局成为公司核心优势。目前，公司园林业务已涵盖苗木产销、景观规划设计、园林工程施工等各个环节，实现了对全产业链覆盖，这将成为公司的核心优势。
? 苗木种植、景观设计、园林施工协同效应显著。公司目前已在浙江、山东、江苏等地设立了六个苗木公司，所植苗木直接供应给赛石园林的工程项目，有效降低了苗木市场价格大幅波动或苗木资源紧缺对项目的影响。
? PPP模式下，一体化公司将成政府首选。设计、施工一体化有助于减少二者之间的摩擦，并使得在政府对项目的控制力显著增强。二者叠加，使EPC模式（规划设计施工一体化）成为地方政府招标首选。
并购基金三重奏，外延发力预期强烈。自2015年以来，公司先后3次参与并购基金的设立，总规模超过40亿元，基金投向主要集中于园林、旅游等领域。并购基金相继落地为公司并购整合提供平台支持，引入专业投资机构亦有利于公司迅速弥补缺乏投资人员的短板，未来进一步的外延式布局值得期待。
2014年下半年以来，赛石园林已签订各类PPP合作项目及意向已近200亿元。随着框架协议逐步落地，“园林+旅游”项目陆续进入施工阶段，公司业绩有望大幅提升。
由于公司公告的订单以框架协议为主，框架协议的落地情况成为公司业绩能否保持高增长的关键因素。而根据我们的分析，这些框架协议未来有望实现落地，未来业绩值得期待。
1）自身：定增完成，在手资金充足
定增募资8.04亿，园林业务获资金面支撑。2015年，公司向山东晨德、潍坊美晨、赛石有限、杭州晨德及京治资本非公开发行股票155,55万股，发行价4.92元/股（已进行除权处理），募集资金净额8.04亿元，主要用于补充流动资金，拓展园林绿化业务。我们认为，对于园林企业而言，资金实力是其PPP项目承接能力的重要保障，随着定增输血完成，公司园林业务铺开有望进一步提速。
2）对手方：“良好财政基础+地块补偿”双保险
地方政府良好财政状况是框架协议落地的有力支撑。我们对与公司签订框架协议的地方政府财政状况进行了梳理，发现这些地区大都财政实力雄厚，其中，微山县为中国产业百强县、山东省经济强县；齐河县则于2014、2015连续两年荣膺县域经济与县域基本竞争力百强县。
“土地补偿”成为政府履约另一重要保障。在与沂水县、微山县、齐河县等签署的多个框架协议中，均包含以指定地块土地开发权作为工程款保障的条款。这将成为地方政府履约的重要保障，显著降低了潜在违约风险。
3）区域环境：浙江、山东拓展PPP项目的外部环境良好
框架协议区位较为集中，山东、浙江占据半壁江山。由于公司地处潍坊，而赛石园林位于杭州，考虑到开拓周边地区业务的先天优势，山东与浙江将成为公司园林业务的重点。在上述11个框架协议中，有7个位于上述两省。
牵手章丘碧桂园，继续加码山东业务。2016年4月，公司与章丘市碧桂园房地产开发有限公司签署合作框架协议，后者帮助公司对PPP项目中政府补偿地块的商业价值进行研判，并享有土地开发的优先合作权，公司则对碧桂园地产项目的景观建设享有优先合作权。随即，该模式在山东省诸城市密州东路地块开发项目中得以落地。我们认为，此次合作预示着山东地区将继续作为公司业务拓展的重点区域之一。
携手隐居集团，浙江业务稳步推进。2016年3月，赛石园林与浙江隐居集团签订战略协议，后者在开发隐居系酒店过程中涉及的园林、景观、古建等项目同等条件下将优先由赛石园林承建。隐居集团提供的第一批合作项目中，杭州云栖隐居项目、宁波天童隐居项目、长兴乡宿项目、芹川乡宿项目、龙泉宝溪隐居项目等均位于浙江。
两省PPP推广力度处于全国前列，能够为公司业务拓展提供良好的外部环境。
? 山东：处于全国PPP第一梯队
财政部入库PPP项目数量多。截至2016年6月，山东省入库项目达到1034个，位居全国第二位，仅次于贵州省。
财政部入库项目总投资额高。山东是我国首个PPP项目概算总投资超过万亿的省份；截至6月底，总投资额已达1.13亿元，居全国第二位。
入库PPP项目落地率远超全国水平。在财政部PPP项目库中，山东省入库项目落地率高达40.8%，高出全国平均水平近17%，较财政部示范项目落地率也仅相差不足8个百分点。在入库项目中，已有131个项目已处于建设阶段，项目落地数、开工数均居于全国前列。
? 浙江：PPP发展明显提速，发展速度居于全国前列
浙江省PPP发展近期呈现明显加速趋势。在2016年4-6月财政部新增入库项目数量中，浙江省新增入库项目72个，位居全国第六位。
从入库项目投资额增幅来看， 2016年4-6月中，浙江省财政部入库项目投资额增加870亿元，同样位居全国第六。
PPP发展迅速得益于两地政府的大力扶植。2015年，山东省财政厅安排1亿元资金，对示范效应明显的市县进行奖励、补贴；同时设立总规模达1200亿元的PPP发展基金，以解决PPP项目再融资问题。浙江省财政厅则出台推广政府和社会资本合作模式综合奖补资金管理暂行办法，
对省财政厅确定的PPP示范市县给予500万元奖补；并对列入省级推荐项目库并完成签约的项目给予不超过项目总投资额0.5%的综合奖补。我们认为，山东、浙江两省对于发展PPP项目均具有较强意愿，公司承接PPP项目所处外部区域环境良好。
园林PPP订单落地对业绩的推动在中报业绩预告中已开始显现。7月14日，公司公布2016年半年业绩预告，归属净利润预计1.49亿元-1.65亿元，同比增长177%-207%。业绩预告超预期主要源于园林版块PPP订单落地与汽配业务乘用车市场开拓，施工产值增加导致销售收入大幅增长。
从项目特点来看，公司业务与旅游的结合越发紧密。2015年，公司前两大客户均为旅游开发公司，占比合计达到27.28%；而在2015年后签署的11个已公告的园林业务框架协议中，大多为旅游开发项目或涉及旅游资源开发。
过往标杆项目亦存在与旅游结合的空间。在公司以往完成的大型园林项目中，涉及西溪国家湿地公园、潘安湖生态湿地公园、滇池等多个著名景区均有与旅游结合的空间。
西溪国家湿地公园已成“公司名片”。西溪国家湿地公园毗邻西湖，是我国首个集城市湿地、农耕湿地、文化湿地于一体的国家湿地公园，与西湖、西泠并称杭州“三西”。后被《非诚勿扰》搬上银幕，并成为《奔跑吧兄弟》、《极限挑战》拍摄地，声名大噪；更成为入选《美丽中国》邮票的景区之一。西溪国家湿地公园作为设计、建造、运营最为成功的湿地公园之一，已成为公司的“金字招牌”。
“花朝节”陆续落地，花卉旅游如火如荼。自2011年以来，公司已与杭州西溪湿地、江西石城、山东高唐等多个著名景区开展合作，打造以“花朝节”为代表的花卉旅游项目。仍以西溪为例，2016年为期40天的花朝节期间游览人数达到103万人次，日均客流量超2.5万人次，按照每张门票80元计算，可实现收入8240万元。消费升级下旅游行业正火热。
深耕商用车汽配多年，具备较强技术实力。公司成立于2004年，多年来致力于非轮胎橡胶制品的研发、生产和销售，主要产品包括减震制品、胶管制品等。作为国内商用车非轮胎橡胶制品最重要的模块化供应商之一，公司技术优势明显，传统客户以重卡车厂为主。
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