随着社会资本参与地方政府基建项目投资热情高涨，PPP（公私合营）基金悄然成为国内高净值群体的投资新宠。
“近期我们打算发起一只百亿元规模的高速公路产业投资基金，通过PPP模式参与地方政府的高速公路项目股权投资。”上海溢银股权投资基金管理有限公司（下称“溢银基金”）一位人士透露。目前这只基金设定的投资准入门槛为5亿元，主要面向保险机构、银行等机构投资者销售。
知情人士透露，金融机构往往扮演着中介角色，将认购份额再设计成银信产品或基金子公司资管计划，售予高净值人群。
在他看来，高速公路项目股权投资，其实是PPP模式下的一种权益类融资方式，即由高速公路产业投资基金管理方与地方高速公路运营机构先合资设立一家SPV（特殊目的公司），再由SPV出面将募集资金用于认购地方高速公路一定期限的经营受益权，通过公路收费与周边停车场所物业管理等方式获取经营现金流，作为产品到期还本付息的资金来源。
这种做法的好处，一方面有效降低地方高速公路运营机构及地方政府融资平台负债率，另一方面也能盘活地方优质基建项目，给投资者创造相对稳健的收益回报。
上述溢银基金人士透露，这只新基金预期年化收益率约7%。
“尽管（预期收益率）比信托类产品略低，不少高净值客户依然比较感兴趣。”这位知情人士说。考虑到PPP项目提供相对稳健的收益回报，这些高净值人群往往会用它替换资产配置的债券投资部分，寻求更高回报。目前债券投资的年化平均收益约在5%。
他近期发现，个别高净值人士还有一种另类套利模式，即先在境外通过杠杆融资扩大资金倍数，再通过自贸区金融创新宽松环境将这笔资金引入境内，参与PPP基金投资。由于杠杆将投资额放大至少1倍，由此他们的年化收益随之翻番，基本能超过10%。
个人从高速公路PPP项目获利路径
PPP基金投资兴起之前，社会资本参与地方高速公路等基建项目投资，主要通过信托产品渠道。
此前较常见的操作方式是，由信托公司发行一款高速公路经营受益权质押融资型信托产品，地方政府提供产品还本付息的连带担保函，吸引高净值人群投资。
但随着《地方政府性存量债务清理处置办法（征求意见稿）》（43号文）与《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》（463号文）等接连出台，这种模式渐行渐难。
尤其是463号文规定地方政府不得以国有资产为其他单位或企业融资进行抵押或质押，不得为其他单位或企业融资提供担保，令不少信托公司不敢再涉足。
这给PPP模式带来广阔的发展空间。这位知情人士透露，PPP模式的实质，就是政府对公益项目或准公益项目建设投资的资金筹措，由政府融资转为社会资本投资，从而优化地方政府的资产负债结构。概括而言，基建项目由以往的地方融资平台举债融资，转变为PPP模式“权益类融资”。
上述溢银基金人士介绍说，溢银基金参与设计的高速公路项目PPP运作模式，主要是由高速公路产业投资基金管理方与当地高速公路运营机构先发起一家SPV，由后者通过股权、债权、认购权相结合的方式，购买特定高速公路项目一定期限的经营受益权，再通过管理运营这个高速公路项目，实现稳健的投资回报。
来自溢银基金的资料显示，目前其已参与发行26只收费公路投资基金（包括高速公路），募资额超过200亿元。
他透露，这些基金主要投向连接北京的高速公路项目。他认为每天进出北京的车辆，能保证相对稳定的高速公路收费收入。但要在7%预期收益上实现更高投资回报，基金管理方还要盘活高速公路项目的其他物业经营，比如租赁高速公路休息区商场与餐馆。
一位业内人士表示，尽管高净值投资者对高速公路产业投资基金有兴趣，但他们最担心的，是这类基金产品存续期长达5-7年，一旦期间出现政策重大变化（比如国家相关部门突然调低或取消某些高速公路收费项目），投资收益或将难以保障。这也是不少投资机构在参与地方高速公路项目PPP融资谈判时，遇到的最大难题之一。
一位了解相关PPP模式的律师坦言，目前国内涉足PPP模式的一系列政策层级偏低，都是规范性文件，当基金管理方在实际谈判时遇到立项、规划、现有招投标制度，与现行政府采购、财政预算补贴、资产抵押相冲突的问题时，这些PPP规范性文件难以与政策制度抗衡。由此带来后期投资管理隐患——比如政府招标时做出的某些承诺，此后可能由于政策法律限制无法兑现。
溢银基金人士对此表示，目前他们主要借助资本运作方式解决这类难题，比如在高速公路产业投资基金产品设计时，引入优先/劣后份额结构，由基金管理人与地方高速公路运营机构担任劣后份额出资方，高净值人群与机构投资者则作为优先份额出资人。这种模式的优势是，当高速公路项目因政策变化出现收益大幅波动时，优先出资人仍可拿到相对稳定的投资回报，劣后方则承担更高的经营风险。
“还有一种做法，就是借助PPP模式降低地方高速公路运营机构负债率的特点，由后者发行债券受让一部分高速公路项目经营受益权，从而实现项目退出。”上述知情人士补充。
21世纪经济报道记者了解到，借助上述两种模式，已有一些高速公路产业投资基金实现项目退出。
海外杠杆融资收益翻番？
一种另类套利交易收益更可观。具体而言，个别高净值人士以自身海外资产（或企业资产）为抵押，利用欧美国家零利率环境，向境外银行申请1-2倍杠杆融资，只要他们能将这笔资金流入境内投资PPP基金，就能实现可观的投资收益。
上述知情人士给记者算了一笔账，目前海外人民币融资的平均成本约2%-3%，以一只PPP基金预期年化7%收益为例，两者之间的年化利差收益约在4%-5%，但考虑到投资者利用杠杆融资放大投资倍数，实际的年化利差收益随之翻番，可能达到8%-10%。
“高速公路PPP模式在欧美国家已相当成熟，被当地银行视为高经营性现金流的融资项目，出现贷款坏账j几率很低，所以这些境外银行愿意提供较高的杠杆融资倍数。”他透露。
为了让海外杠杆融资更顺利地进入境内，目前一些投资机构建议投资者借助自贸区相对宽松的金融创新环境，实现资本境内外的双向流通。此前，一家自贸区内企业境外融资上限可达企业实缴资本的2倍，某种程度让这些机构看到了灰色操作空间。
但记者多方了解到，目前自贸区资金流入境内，仍需满足监管合规操作要求，如拥有相应真实的贸易投资背景等。
对这种资金流入模式，不少投资者也有自己的顾虑——一旦外管局发现境外杠杆资金借道自贸区投向境内PPP基金，很可能将其视为热钱，从严监管。
为此，这些专业投资机构给他们出谋划策，比如投资者可先利用其在境内设立的企业资金投向PPP基金，再将境外杠杆融资支持境内企业业务为由，通过自贸区流入境内企业账户补充企业资金缺口。
“听说已经有些高净值人士正委托专业机构帮他们运作这件事。”他透露，一旦这个资金通道被打通，无形间将成为一条另类利差交易的新捷径。
来源：21世纪经济报道
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