【精品】新生代PPP基金困难重重,后续突破需注意三项要点

在《关于规范政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台项目库管理的通知》（财办金〔2017〕92号，以下简称“92号文”），《银监会关于印发商业银行委托贷款管理办法的通知》（银监发〔2018〕2号）和《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）等强势调整金融业发展格局的文件密集发布的期间，PPP投融资市场也进行着如火如荼的“转型”——原本正在大面积推进的“股债齐投”的PPP产业基金因为面临针对“明股实债”和“委贷”的双重禁令，而纷纷中止。伴随着PPP项目库清理工作的接近尾声，银行等主力资金方带着被指责为“不当创新”的伤痛和项目可能被清退出库的恐惧暂时告别了PPP领域，也使得社会资本进入了十八届三中全会以来最为困难且进退两难的至暗时刻。

不过，受业绩压力和市场占有欲的双重影响，闲不住的金融业此时正竭尽全力摸索全新的PPP产业基金融资和投资模式，但此次的目标并非十多万亿的总量，而是仅针对项目资本金进行投资——依据最新的规定，以及综合考虑PPP项目低回报率等市场因素，目前新建PPP项目的项目贷款部分仅能够通过融资成本较低的银行和保险融得，资方和项目中间也不再会有各类形式的其他资管通道配合错配及份额转让操作，所以在项目贷款部分已几乎没有PPP产业基金的参与空间，未来将是明确的银行表内对项目公司表内为主，保险资金借由保险资管参与为辅的市场格局，所以未来非银保类金融机构以及私募基金要想参与PPP项目也只能打项目资本金的主意。

但是经过数月的市场摸底，以及多方协商，业内普遍发现资金方对新模式基金的反应较为平淡，虽然有些许支持意愿，但是对“真枪实弹”地干还是存有顾虑，以至于与基金合作的社会资本方仍旧无法正常推进项目，而面临违约。究其缘由，主要是“浮动收益+低回报率”的影响。目前根据92号文、资管新规以及其他基金业相关管理规定，“明股实债”已成为被明确禁止的投融资方式，所以新生代的PPP基金也自然不再要求社会资本方出具保本保收益性质的函件，而仅能在股权回购方面找到操作空间——当然，考虑到回购之后项目公司负债也会计为企业负债，所以许多上市公司以及国企本身是不太情愿作基金回购方的。虽然许多社会资本在是愿意从建设利润中拿出部分现金为基金进行一定补偿的，但是因为各方都不愿意触及涉嫌“固收”的可行性缺口补助式的承诺函，所以基金就无法从法律上明确建设运营方的年补偿金额，自然也无法，当然也不能给到资金方明确的收益保证。以上种种，就造成了资金方需要判断：年化预期收益率在4%到7%区间，极有可能无任何保底措施，标的项目还面临着退库、拿不到财政补贴的可能性，并且投资期限长达10至20年的项目是否要投的问题，结果是可想而知的。

当然，结合历史经验和市场客观情况来看，在PPP项目投融资领域，未来无论是资金方还是社会资本方势必都面临着观念的转变和运作模式上的转型，各方都将慢慢改变此前项目、资金过剩时的强势，而建立起一套符合“去杠杆”、“回归本源”，以及“守住不发生系统性金融风险的底线”政策体系的业务运作方式。在此过程中，我们认为有三个要点是PPP基金管理人在当前需要主动突破，或引导并配合资金、资产方转变的。