PPP基金是指以基金形式直接或间接投资PPP项目的一种基金，一般通过股权或股债联动投资于地方政府纳入到PPP框架下的项目公司，由项目公司负责具体基建项目的设计、建造、运营，政府根据协议授予项目公司一定期限的特许经营权，在基金存续期限届满时通过约定回购、份额出让或资本市场变现实现投资的退出。
二、PPP项目引入PPP基金的
现实意义
由于PPP项目存在投资大、经营期长、收益不高、资本的流动性不足等特点，严重影响了社会资本进入的积极性。针对这些问题目前已有多家商业银行运用理财资金，参与PPP基金的筹建工作，通过基金形式进入PPP项目渐成主流，PPP基金的引入具有重大的现实意义。
第一，与传统的银行贷款相比，PPP基金的门槛低，效率高，资金的募集时间、规模更灵活，提高资金的利用效率，有助于实现资金募集与项目运营管理需求的无缝衔接。
第二，在我国现阶段，申请银行贷款往往需要项目母公司提供担保或质押，而不能用预期的现金流做抵押来获得融资，一般的项目很难实现表外融资。而PPP基金提供的资金不需要反映到项目发起人的资金负债表上，从而避免了融资过度集中于银行，且避免了较高的负债率影响公司的再融资能力，对项目的融资结构进行了优化。
第三，作为被投资公司的股东之一，PPP基金通过股权可以参与到被投资公司的管理，对项目的建设管理发挥一定的监督作用，同时改善了项目的治理模式。
三、PPP基金的三种模式
从基金的资金层面划分，以基金的主导方作为划分的依据，一般可分为政府主导的引导基金、金融机构主导和社会企业主导的产业基金。
（一）政府主导的PPP引导基金
一般由省级政府层面出资成立引导基金，再以此吸引金融机构资金，合作成立PPP基金的母基金。各地申报的项目，经过金融机构审核后，由地方财政做劣后级，母基金做优先级，杠杆比例大多为1：4。
（二）金融机构主导的PPP产业基金
由金融机构联合地方国企发起成立有限合伙基金，一般由金融机构做LP优先级，地方国企或平台公司做LP的次级，金融机构指定的股权投资管理人做GP。通常由负责建设的公司作为劣后方，不仅负责项目的建设运营，还作为基金风险的第一承担人。从实践情况来看，这一模式专注于地方项目，无需省级审批，减少了申报程序，降低了项目门槛儿，比较接地气。
（三）社会企业主导的PPP产业基金
一般由有建设运营能力的实业资本发起成立产业投资基金，该实业资本一般都具有建设运营的资质和能力，在与政府达成框架协议后，通过联合银行等金融机构成立有限合伙基金，进而对接项目。相比于政府和金融机构主导的两种PPP基金，虽然企业要承担更大的风险，但项目运作的灵活度更大，可以实现市场化运营。
四、PPP基金的形式选择
（一）契约型基金
契约型基金是指基金管理公司作为委托人通过与受托人签定“信托契约”的形式发行受益凭证募集资金，投资于项目的基金组织形式。
（二）合伙型基金
合伙型基金是指基金投资人以有限合伙企业形式筹集资金并投资于项目，部分投资人担任普通合伙人（GP），执行合伙事务，承担无限责任；部分投资人任有限合伙人（LP），不执行合伙事务，以出资额为限承担有限责任。
（三）公司型基金
公司型基金是指基金投资人以组成有限责任公司或股份有限公司的形式募集资金并开展项目投资。公司型基金具有管理规范的特点，但受《公司法》约束较多，例如利润原则上应按股权比例分配，且必须在弥补亏损、提取法定公积金之后才能向股东分配，原则上不得采取结构化设计优先向部分投资人分配利润；管理权原则上按出资比例行使，股东会、董事会等需遵守法律关于公司治理的规定。
（四）PPP基金的选择
鉴于契约型基金存在的法律风险，为了确保投资稳健性，我们认为PPP基金暂时不宜以契约型基金的形式运作。而且，PPP基金具有很强的公私合作色彩，为了统筹地方资源、发展公共事业，地方政府往往希望参与基金投资决策，契约型基金的排他性管理权无法实现共管目的。
就公司型和合伙型基金的选择而言，有限合伙制基金具有利润分配和管理上的独特优势，是PPP基金的最佳组织形式。但在实际操作中，税负往往是投资人的重要考量因素，尽管合伙型基金采用“先分后税”的原则，但根据项目地税收法规，公司型基金在某些地区税负反而更轻。
在税负相当的情况下，建议选择有限合伙企业的组织形式。为了控制普通合伙人的无限责任风险，建议选择专业管理公司提供管理咨询，弥补投资管理能力的不足。此外，还可以采取区域基金的形式投资特定区域内的多个项目，并采取母子基金形式，通过子基金投资具体项目，降低多个项目混合管理的难度。
五、在不同时期的PPP基金方案
设计要点
（一）启动期
在启动期需要完成项目资本金的募集，通常要占到项目总投资的20～30%，部分项目甚至占到50%。如果不考虑再融资的话，单靠项目本身的收益来回收投资，项目的投资期限比较长；如果考虑再融资的话，股权投资期限可以显著地缩短。PPP基金是项目资本金筹集的重要来源，可以为专业投资者提供融资，也可以直接投资项目公司的股权，或者是通过资管计划间接地投资。但是，政府对项目公司股权结构会有一定要求，有时会限制股权融资，比如禁止通过对项目公司增资来改变原有的股权结构，或者禁止将项目公司股权对外质押等一些规定。在启动期还需要注意以下几点：
1.专业投资者的总杠杆率
为了合理降低投资门槛，提高投资能力，国务院已经下调了部分投资项目的资本金比例要求。为了进一步促进投资，提高专业投资者的积极性，允许其通过融资筹集部分项目资本金。总体来说，PPP基金的总杠杆率还是比较高的，但是考虑到投资方对降低风险的需求，和提高项目债权融资的获得性的要求，专业投资者对项目直接或间接的投资比例还是不应太低。
2.项目公司的股权结构合理动态优化
对项目公司股权结构在不同阶段持股比例进行合理的优化，各个阶段不同类型投资者持股比例以及进入和退出的时间做出合理安排，在建设期，股权结构中PPP基金可以占到比较高的比例，而在运营期，需要给运营管理机构足够的股权激励措施和政策。
（二）建设期
建设期的融资主要是为项目建设提供大规模的债务融资，通常要占到项目总投资的50%～80%。如果单纯靠项目公司本身的经营现金流来偿还债务融资的话，融资期限通常需要10～15年，而如果引入债务再融资的话，融资期限可以缩短到3～5年。以下从三个层面分析建设期的方案设计要点：
1.从项目公司层面
项目公司的直接融资工具包括企业债券、公司债券，对项目质量和发行主体的要求比较高，一般无法直接采用；间接融资主要有商业银行的贷款，非贷款类的工具主要由资产管理机构设计一个产品，利用结构化的安排对接保险资金、信托资金等。
（1）PPP项目融资的期限比较长，现阶段能够提供长期融资的投资机构还比较少，因此，通常需要期限错配和再融资的支持，融资期间需要流动性的支持。
（2）缺乏可用于内部增信的资产。PPP模式中项目资产的所有权应该是在公共机构的名下，项目公司只是拥有经营权，无法进行固定资产抵押，或者即使资产的所有权归项目公司，也常常无法顺利过户，而无法进行抵押再融资。
（3）特许经营权质押融资存在制度障碍。收费型的项目通常涉及到特许经营权，以收费权进行质押融资时，当出现违约事件时，特许经营权是否能转让现在还存在不确定性，即使可以转让，质权人能否成为特许经营权持有的主体还不确定。
（4）未来现金流的不确定性。在未来运营过程中，涉及项目公司产品和服务定价的调整，专业投资者和政府在谈判过程中，债权人很难控制债权的风险，有可能造成项目公司债权融资可获得性较差，且融资成本较高。
2.从股东层面
金融机构可以通过PPP基金来间接为项目公司提供债权融资，比如通过认购基金份额来由基金发放委托贷款、信托贷款、普通借款等进入项目公司的负债，也可以向项目公司增资而进入项目公司的所有者权益当中。金融机构可以为专业投资者提供债权融资进行项目建设，但是，出于会计处理和对借款人信用评级差异的考虑，金融机构往往更倾向于向项目公司的股东融资而不是直接向项目公司提供债权融资。
3.从合作伙伴层面
当项目公司或股东都不适合直接承债或承债空间有限的话，合作伙伴可以辅助其完成建设期的融资，比如当地公募机构可以为项目融资提供支持，比如由地方大型担保公司为PPP基金提供流动性的支持，地方财政可以为这一笔融资提供担保费用或贴息保障，这样的话，就再次放大了财政资金的杠杆。
股东和合作伙伴提供建设期融资的好处有以下3点：
（1）缓解项目公司的融资压力。
（2）避免后续再融资的障碍。
（3）股东和合作伙伴获得更多的收益。
（三）运营期
运营期的融资主要解决启动期和建设期融资的退出问题。退出方式主要有：
1.资产证券化。PPP基金和PPP项目在融资过程中会形成不同类型的资产，可以针对不同的资产选择合适的证券化工具，如PPP项目收益权的资产证券化。
2.债权再融资。项目公司通过各种形式的融资置换来满足期限错配，原则上应控制债务资本金的规模稳定下降，如果项目公司需要扩大再融资的话，债权类的再融资本金可能就会增加。债权人通过项目债权再融资，比如向央行申请信贷，资产质押再贷款或通过信贷资产流转平台转让债权或转让持有债权的非标资产。
3.项目投资方可以通过转让PPP项目公司股权或股权收益权来实现退出的，但是，政府通常会限制项目公司股权直接转让或项目公司的增减资，比如政府会限定在约定期限内，项目公司的股东或项目公司的母公司股权的变更行为，来确保项目公司的股权结构、专业投资者以及实际控制人在项目达到正常运营前不发生重大改变。
建设单位取得国有土地使用权可通过有偿和无偿方式获得，对于重点基础设施和非营利性的公共服务PPP项目用地，可以通过划拨方式取得土地使用权；营利性的公共服务PPP项目用地，应当以有偿方式获取土地使用权。项目划拨用地在处置上会存在：划拨用地政策变动、政府无偿收回、出让金优于抵押权人的权益、抵押合同是否生效等风险。
一、国有土地使用权获取
根据《中华人民共和国土地管理法》第五十四条，“建设单位使用国有土地，应当以出让等有偿使用方式取得。下列建设用地，经县级以上人民政府依法批准，可以以划拨方式取得：国家机关用地和军事用地；城市基础设施用地和公益事业用地；国家重点扶持的能源、交通、水利等基础设施用地；法律、行政法规规定的其他用地”。即国有土地使用权取得方式分为有偿和无偿两种方式。
国有建设用地是指现有的属于国家所有的建设用地，包括城市市区内土地、城市规划区外现有铁路、公路、机场、水利设施、军事设施、工矿企业使用的国有土地；国营农场内的建设用地等，还有依法征用的原属于农民集体所有的建设用地、办理了农用地转用和征用的农民集体所有的和依法办理农用地转用的国有农用地。国家对国有建设用地管理实行的是所有权和使用权分离的办法，即国有土地的所有权永久属于国家，不可流动，而土地使用权可以依法流动，即可以出让（或划拨）、转让、抵押等。
（一）有偿使用方式
国有土地有偿使用是指国家将一定时期内的土地使用权提供给单位和个人使用，而土地使用者一次或分年度向国家缴纳土地有偿使用费的行为。土地有偿使用方式是今后供地的主要方式，今后除一些经批准可以采用划拨方式供地外，都应当采用有偿使用的方式。目前，国有土地有偿使用的方式主要有三种：
1、 国有土地使用权出让。是指国家将一定年限内的土地使用权出让给土地使用者，由土地使用者一次性向国家支付土地使用权出让金和其他费用的行为，在土地使用期限内，土地使用者可以按国家规定和合同约定的用途使用土地，也可以依法转让、出租和抵押。土地使用期届满，如果仍需继续使用可以依法重新申请，批准后重新签定土地使用合同。否则土地无偿收回。在土地使用期限内国家一般不得收回，如因公共目的确需收回，应当按使用的年限及土地使用者开发投资情况予以补偿。
土地使用者在土地使用期内需要改变土地用途的应当经原批准机关批准，并与土地行政主管部门重新签定土地使用权出让合同或土地使用权出让的补充合同。否则，将不得改变合同约定的用途。
目前，我国土地使用权的出让方式一般有四种：招标、拍卖、挂牌和协议方式。使用权在使用年限内可以转让、出租、抵押或者用于其他经济活动，合法权益受国家法律保护。
2、 国有土地租赁。即国家将一定时期内的土地使用权让与土地使用者使用，由使用者与县级人民政府土地行政主管部门签订一定期限的土地租赁合同，而土地使用者按年度向国家缴纳租金的行为。其不同于一般的土地使用权出租，根据《规范国有土地租赁若干意见》，对于经营性房地产开发用地，无论是利用原有建设用地，还是利用新增建设用地，都必须实行出让，不实行租赁。即，除经营性房地产开发用地外，其他用地可以通过国有土地租赁的方式取得。
3、 国有土地使用权作价出资或者入股。将一定时期的国有土地使用权出让金作价，作为国家的投资计作国家的股份，实际上这一种方式也可以作为国有土地使用权出让的一种特殊形式，是国有企业划拨土地使用权进行有偿使用的方式之一，由企业持有该土地使用权，并可依法转让、出租、抵押。国有土地使用权作价出资或者入股形成的国家股股权，依法由国有股权持股单位统一持有。不同于一般的土地使用权的作价入股，根据城市房地产管理法第23条规定，依法取得的土地使用权，可以依照相关规定，作价入股，合资、合作开发经营房地产。这里依法取得的土地使用权通常是指以出让、转让或者划拨等方式取得的土地使用权。
国有土地出让方式作为有偿使用方式之一，是之前、现在及未来主要的国有土地使用权取得方式，关于其政策文件也比较成熟。从1979年颁布的《中华人民共和国中外合作经营企业法》提出国家可以向外商投资企业出租土地开始，到1999年国土部颁布的《规范国有土地租赁若干意见》，国家逐步推行国有土地租赁政策，土地使用权使用主体由指定到不指定。国家以土地使用权作价出资（入股）是国家为了支持国有企业改革和发展，进一步推行土地有偿使用制度，明晰土地产权关系，盘活和显化土地资产，对改制的国有企业涉及的划拨土地使用权进行资产处置的一种方式。依据现有政策法律法规，并没有明确禁止非国有企业不可以通过“国有土地租赁、国家以土地使用权作价出资（入股）”这两种方式取得国有土地使用权，但当前各级政府出于保护国有资产等因素考虑，非国有企业通过这两种方式取得土地使用权并没有得到普遍认可。
（二）无偿使用方式
国有土地无偿使用主要指通过划拨方式获取土地使用权，指经县级以上人民政府依法批准后，在土地使用权者依法缴纳了土地补偿费、安置补偿费及其他费用后，国家将土地交付给土地使用者使用，或者国家将土地使用权无偿交付给土地使用者使用的行为。划拨土地使用权具有以下特点：
1、 划拨土地使用权没有期限的规定。
2、 划拨土地使用权不得转让、出租、抵押，即不得流转。如果需要转让、出租、抵押等，应当办理土地出让手续或经政府批准。土地使用者不需要使用时，由政府无偿收回土地使用权。
3、 对划拨土地使用权用途不得改变，要改变用途要经批准，并重新签订合同。不属于划拨范围的，要实行有偿使用。
4、 取得划拨土地使用权，只需缴纳国家取得土地的成本和国家规定的税费，不需缴土地有偿使用费。
因划拨土地使用权是国家给予的一种特殊政策。因此《土地管理法》对可以采取划拨土地使用权的范围作出了规定。根据《划拨用地目录》（国土资源部令第9号），划拨用地包括：
1、 国家机关用地；
2、 军事用地，是指军事设施用地；
3、 城市基础设施用地。是指城市给水、排水、污水处理、供电、通信、煤气、热力、道路、桥涵、市内公共交通、园林绿化、环境卫生、消防、路标、路灯等设施用地；
4、 公益事业用地。是指各类学校、医院、体育场馆、图书馆、文化馆、幼儿园，托儿所、敬老院、防疫站等文体、卫生、教育、福利事业用地；
5、 国家重点扶持的能源、交通、水利等项目用地。是指中央投资、中央和地方共同投资，以及国家采取各种优惠政策重点扶持的煤炭、石油、天然气、电力等能源项目，铁路、公路、港口、机场等交通项目；水库、防洪、江河治理等水利项目用地；
6、 其他项目用地，法律和法规明确规定可以采用划拨方式供地的其他项目用地。
二、PPP项目用地权益获取
（一）PPP项目获取土地使用权方式
《国家发展改革委关于开展政府和社会资本合作的指导意见》（发改投资[2014]2724号）强调PPP模式主要适用于政府负有提供责任又适宜市场化运作的公共服务、基础设施类项目。燃气、供电、供水、供热、污水及垃圾处理等市政设施，公路、铁路、机场、城市轨道交通等交通设施，医疗、旅游、教育培训、健康养老等公共服务项目，以及水利、资源环境和生态保护等项目均可推行PPP模式。各地的新建市政工程以及新型城镇化试点项目，应优先考虑采用PPP模式建设。
根据财政部、发改委意见，PPP项目主要集中于基础设施和公共服务领域。根据国家土地供应方式及用地划拨目录，对于PPP项目，对于重点基础设施和非营利性的公共服务用地，可以通过划拨方式取得土地使用权；营利性的公共服务用地，应当以有偿方式获取土地使用权，主要是采取协议出让方式，但对新增的要采取招拍挂方式。
（二）PPP项目用地处置
根据我国现行法律法规，PPP项目通过出让等有偿取得土地使用权，可以自主处置土地使用权；通过划拨方式取得的土地使用权，主要有以下三种处置方式。
1、 无偿收回
据《中华人民共和国城镇国有土地使用权出让和转让暂行条例》，出现以下几种情况，政府有权收回土地使用权。
（1）因迁移、解散、撤销、破产或者其他原因而停止使用土地的；
（2）国家为了公共利益需要和城市规划的要求收回土地使用权；
（3）各级司法部门没收其所有财产而收回土地使用权；
（4）土地使用者自动放弃土地使用权；
（5）未经原批准机关同意，连续2年未使用；
（6）不按批准用途使用土地；
（7）铁路、公路、机场、矿场等核准报废的土地。
《条例》还规定，无偿收回划拨土地使用权时，对其地上建筑物、其他附着物，政府应当根据实际情况给予适当补偿。
2、 转让、出租和抵押
以划拨方式取得的土地使用权，一般是无偿的或者是缴纳了土地补偿、安置等较低的费用后取得的，相对国家来说也是无偿的。因此划拨土地使用权在转让、出租、抵押上受到严格的条件限制。
《城镇国有土地使用权出让和转让暂行条例》第44条规定：“划拨土地使用权，除本条例第45条规定的情况外，不得转让、出租、抵押。”可见，划拨用地使用权的并非不能转让、出租、抵押，只是权利人在行使这些权利时受到一定程度的限制而已。条例第45条规定：经市、县人民政府土地管理部门和房产管理部门批准，其划拨土地使用权和地上建筑物，其他附着物所有权可以转让、出租、抵押：
（1）土地使用者为公司、企业、其他经济组织和个人；
（2）领有国有土地使用证；
（3）具有地上建筑物、其他附着物合法的产权证明；
（4）依照本条例第二章的规定签订土地使用权出让合同，向当地市、县人民政府补交土地使用权出让金或者以转让、出租、抵押所获收益抵交土地使用权出让金。
（三）有偿使用
以划拨方式取得的土地使用权，因企业改制、土地使用权转让或者改变土地用途等不再符合划拨用地目录的，应当实行有偿使用。
2001年10月22日国土资源部颁布了《划拨用地目录》（国土资源部令第9号）提出：“以划拨方式取得的土地使用权，因企业改制、土地使用权转让或者改变土地用途等不再符合本目录的，应当实行有偿使用。”
（四）项目划拨用地处置风险
根据PPP项目划拨用地三种处置方式，可看出PPP项目通过划拨方式取得的土地使用权，在处置上会存在风险。
第一，划拨用地政策改革的风险。据国务院《节约集约利用土地规定（草案）》（征求意见稿）第十六条：“国家逐步缩小划拨用地范围。除军事、社会保障性住房和特殊用地等可以继续以划拨方式取得建设用地使用权外，对国家机关办公和交通、能源、水利等基础设施（产业）、城市基础设施以及各类社会事业用地逐步实行有偿使用。”划拨用地范围逐步缩小，将影响PPP项目取得土地使用权方式，对于通过划拨取得土地使用权，存在划拨变为出让并且要求补交土地出让金的可能。补交土地出让金是政府兜底还是项目公司（SPV）出资，对于PPP项目而言将有一定程度的影响，尤其是非经营性和准经营性项目。
第二，政府无偿收回的风险。根据《中华人民共和国土地管理法》第五十八条第一款第（四）项及《中华人民共和国城镇国有土地使用权出让和转让暂行条例》第四十七条，“无偿取得划拨土地使用权的土地使用者，因迁移、解散、撤销、破产或者其他原因而停止使用土地的，市、县人民政府应当无偿收回其划拨土地使用权，并可依照本条例的规定予以出让。对划拨土地使用权，市、县人民政府根据城市建设发展需要和城市规划的要求，可以无偿收回，并可依照本条例的规定予以出让。”本条规定的情形，属于可以无偿收回划拨土地使用权的情形，如果已经设定抵押的划拨土地使用权被无偿收回，则相应的抵押权也会消失。
第三，出让金优于抵押权人的权益的风险。根据《担保法》第五十六条及《城市房地产管理法》第五十一条，以划拨方式取得的土地使用权或连同地上建筑物一并抵押的，在处分土地使用权和建筑物时，需先从所得价款中缴纳相当于应当缴纳的土地使用权出让金的款额后，余下价款抵押权人方可优先受偿。因此，在融资担保中，抵押权人应当充分考虑划拨土地使用权应缴纳的出让金部分，合理确定其抵押价值。
第四，抵押合同是否生效的风险。根据《物权法》第一百八十条及第一百八十七条，建设用地使用权（无论该等土地使用权性质是划拨地还是出让地）抵押，采用登记生效主义。但实务操作过程中一般都在以划拨土地使用权及其地上附着物设定抵押时，抵押双方往往仅签署抵押合同，而没有到土地管理部门办理登记，这可能将导致抵押无效，抵押权不成立，那么抵押权人在实现抵押权时将不受法律保护。当然我们注意到就划拨土地使用权而言，《中华人民共和国城镇国有土地使用权出让和转让暂行条例》第四十五条规定，如果在实现抵押权后，向当地市、县人民政府补交土地使用权出让金的，亦符合规定。当时的国家土地管理局在《关于划拨土地使用权管理有关问题的批复》中，亦明确在划拨土地使用权转让、出租、抵押管理工作中，采取补办出让手续，补交出让金的做法是符合《城镇国有土地使用权出让和转让暂行条例》和财政部有关规定的。
三、小结
获取土地使用权方式包括有偿使用和无偿使用两种方式，有偿使用方式包括国有土地使用权出让、国有土地租赁和国有土地作价入股或出资三种方式；无偿使用主要指通过划拨方式获取土地使用权。
对于PPP项目用地而言，重点基础设施和非营利性的公共服务用地，可以通过划拨方式取得土地使用权；营利性的公共服务用地，应当以有偿方式获取土地使用权，主要是采取协议出让方式，在政府允许和与相关政策不冲突的情况下，也可通过租赁和国有土地作价入股或出资方式有偿取得土地使用权。
依据PPP项目主要类型及当前土地管理政策，大部分应以划拨无偿方式取得土地使用权，划拨用地在处置上包括无偿收回、转让、出租和抵押及有偿使用三种方式，通过划拨取得土地使用权的PPP项目，会存在划拨用地政策变动、政府无偿收回、出让金优于抵押权人的权益、抵押合同是否生效等风险。
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